哔哩哔哩-W港股公司点评：广告增长超预期，盈利能力持续提升

业绩简评

• 2025年第二季度，哔哩哔哩实现营收73.4亿元，同比增长20%；Non-GAAP净利润5.61亿元，同比扭亏为盈。
• 毛利率持续优化，连续12个季度环比提升至36.5%，游戏及广告等高毛利业务占收比达55%。
• 费用控制良好，销售/管理/研发费用率分别降至14.3%/6.9%/11.8%，同比分别下降2.6pct、1.02pct和2.8pct。

用户增长

• 日活用户数量创历史新高，达到1.09亿，同比增长7%；月活用户3.63亿，同比增长8%；日均使用时长105分钟，同比增长6分钟。
• 活跃用户平均年龄26岁，月均付费用户超过3100万。

广告业务

• 广告收入24.5亿元，同比增长20%，占收入比33%，主要得益于效果广告增长强劲。
• 供给端：广告加载率有提升空间，AI算法优化助转化率增长；布局小程序广告适配多元内容，打造直播广告增强品牌连接。
• 需求端：B站用户成熟带动消费力释放，游戏、电商等多行业贡献需求增量。

游戏业务

• 游戏收入16.1亿元，同比增长60%，主要由《三国谋定天下》带动。
• 热门游戏《命运-冠位指定》《碧蓝航线》等迎来周年庆活动，持续领跑手游畅销榜。

增值服务+IP生态

• 增值服务收入28.4亿元，同比增长11%，大会员数量达到2370万，保持80%以上年费或自动续订用户。
• Q2接近200万UP在B站获得收入，UP主变现生态繁荣。

盈利预测、估值与评级

• 预计2025/2026/2027年公司收入301/329/361亿元，NON-GAAP归母净利润分别为20.5/30.8/39.72亿元。
• 当前股价对应2025/2026/2027年P/E分别为36.71/24.48/18.96X，维持“买入”评级。

风险提示

• 用户增长不及预期；广告主需求不及预期；优质UP主流失风险；游戏上线时间或表现不及预期。