点评报告：业绩增长超预期，盈利能力持续提升

业绩增长超预期，盈利能力持续提升 证券研究报告|美容护理 增持(维持) 报告关键要素: ——珀莱雅（603605）点评报告 2023年08月31日 基础数据 总股本（百万股）396.82 公司发布2023年半年报。2023H1，公司实现营收36.27亿元（同比 +38.12%），归母净利润4.99亿元（同比+68.21%）。 投资要点: 公司业绩超预期，经营性现金流同比维持大增。2023H1，公司实现营收 36.27亿元（同比+38.12%），归母净利润4.99亿元（同比+68.21%），实现经营性现金流净额11.81亿元（同比+65.49%），业绩增长超预期。单Q2来看，2023Q2，公司实现营收20.05亿元（同比+46.22%），归母净利润2.91亿元（同比+110.41%）。 主品牌珀莱雅大单品占比持续提升，多个子品牌体量提升迅速。（1）珀莱雅：主品牌珀莱雅专注科技护肤，聚焦双抗、红宝石、源力三大家族系列。2023H1,主品牌珀莱雅收入28.92亿元（同比+35.86%），占比79.87%，其中大单品占比超50%，大单品复购率超35%。（2）彩棠：彩棠继续深耕新国风化妆师专业彩妆形象，2023H1，彩棠收入4.14亿元 （同比大幅+78.65%），占比提升至11.45%。（3）OR：2023H1，公司持续优化OR的产品结构，深化品牌头皮健康专家的心智。2023H1，OR实现收入0.97亿元（同比大幅+94.17%）；（4）悦芙媞：悦芙媞品牌聚焦品 类搭建，提升消费者对悦芙媞品牌“油皮护肤专家”的认知，重推控油家族三大核心产品。2023H1，悦芙媞实现收入1.32亿元（同比+64.80%）。 线上渠道延续高速增长，线下进一步加强专柜建设。（1）线上：2023H1，公司线上渠道实现收入33.30亿元（同比+44.23%），占比提升至92.03%. 2022A2023E2024E2025E 其中，线上直营渠道高增，同比+52.36%至26.59亿元，占比进一步提升至73.49%。2023年618期间，主品牌珀莱雅在天猫、抖音、京东国货美妆成交额均排名第1；彩棠在天猫彩妆行业国货品牌排名第2，抖音彩妆行业品牌排名第4；OR在天猫头皮预洗类目排名第2。（2）线下：公司利用珀莱雅品牌力的优势，拓展新型商城集合店合作，同时，进一步加强百货商场专柜建设。2023H1，公司线下渠道营收2.89亿元（同 营业收入(百万元)6385.458109.7310187.4412619.62 流通A股（百万股）393.99 收盘价（元）107.43 总市值（亿元）426.31 流通A股市值（亿元）423.26 个股相对沪深300指数表现 珀莱雅沪深300 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 数据来源：聚源，万联证券研究所 相关研究 23Q1业绩维持高增，毛利率大幅提升 2022年业绩超预期，大单品策略持续深化 22H1业绩维持高增，大单品策略持续深化 分析师:李滢 执业证书编号：S0270522030002 电话：15521202580 增长比率(%)37.8227.0025.6223.87 邮箱：liying1@wlzq.com.cn 公司研 究 公司点评报 告 证券研究报 告 增长比率(%)41.8828.8528.3126.18 净利润(百万元)817.401053.181351.321705.05 市盈率(倍)52.1540.4831.5525.00 每股收益(元)2.062.653.414.30 市净率（倍）12.109.988.166.63 数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 证券研究报告 比-5.81%），占比为7.97%。 盈利能力大幅提高，形象宣传推广费增加拉升销售费用率。2023H1，公司毛利率同比提升2.39个pct至70.51%，主因子品牌彩棠、悦芙媞、OR毛利率及收入占比逐步提升，以及面膜面霜等品类毛利率提升。净利率同比提升2.81个pct至14.56%。费用率方面，销售/管理/研发费用率分别为43.56%/5.30%/2.52%，同比分别+1.03/+0.46/+0.19个pct。其中，销售费用率提升主因新品牌孵化、线下渠道以及海外渠道探索增大了形象宣传推广费投入。另外，公司在2022年还加大了研发投入，注重基础研发，研发费用率有所提升。 盈利预测与投资建议：公司持续夯实大单品策略，主品牌珀莱雅稳健增长，子品牌彩棠、OR、悦芙媞等收入体量快速提升。预计公司2023-2025 年的归母净利润分别为10.53/13.51/17.05亿元，对应2023年8月30 日收盘价的PE分别为40/32/25倍，维持“增持”评级。 风险因素：宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、品牌孵化不及预期风险。 利润表（百万元） 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 6385 8110 10187 12620 货币资金3161 4183 4806 6407 同比增速(%) 37.82 27.00 25.62 23.87 交易性金融资产0 0 0 0 营业成本 1935 2430 3020 3691 应收票据及应收账款102 167 152 178 毛利 4451 5679 7168 8929 存货669 545 793 878 营业收入(%) 69.70 70.03 70.36 70.75 预付款项91 112 136 169 税金及附加 56 71 90 111 合同资产0 0 0 0 营业收入(%) 0.88 0.88 0.88 0.88 其他流动资产123 141 183 188 销售费用 2786 3585 4533 5654 流动资产合计4147 5149 6071 7821 营业收入(%) 43.63 44.20 44.50 44.80 长期股权投资139 167 190 205 管理费用 327 414 509 618 固定资产570 567 560 552 营业收入(%) 5.13 5.10 5.00 4.90 在建工程207 273 350 426 研发费用 128 162 204 252 无形资产420 457 497 533 营业收入(%) 2.00 2.00 2.00 2.00 商誉0 0 0 0 财务费用 -41 -28 -23 -23 递延所得税资产48 48 48 48 营业收入(%) -0.64 -0.34 -0.22 -0.18 其他非流动资产246 248 250 253 资产减值损失 -165 -190 -200 -220 资产总计5778 6910 7967 9839 信用减值损失 -5 -10 -10 -10 短期借款200 167 134 107 其他收益 39 36 48 64 应付票据及应付账款545 942 861 1321 投资收益 -6 -5 -11 -11 预收账款0 0 1 1 净敞口套期收益 0 0 0 0 合同负债175 166 224 276 公允价值变动收益 0 0 0 0 应付职工薪酬125 140 178 219 资产处置收益 0 0 0 0 应交税费153 181 232 288 营业利润 1058 1306 1681 2139 其他流动负债430 371 399 439 营业收入(%) 16.56 16.10 16.50 16.95 流动负债合计1428 1802 1894 2544 营业外收支 -3 -2 -2 -2 长期借款0 0 0 0 利润总额 1054 1304 1679 2137 应付债券724 724 724 724 营业收入(%) 16.51 16.08 16.48 16.94 递延所得税负债19 19 19 19 所得税费用 223 240 314 415 其他非流动负债69 69 69 69 净利润 831 1064 1365 1722 负债合计2241 2615 2706 3356 营业收入(%) 13.02 13.12 13.40 13.65 归属于母公司的所有者权益3524 4272 5223 6428 归属于母公司的净利润 817 1053 1351 1705 少数股东权益13 23 37 54 同比增速(%) 41.88 28.85 28.31 26.18 股东权益3537 4295 5260 6482 少数股东损益 14 11 14 17 负债及股东权益5778 6910 7967 9839 EPS（元/股） 2.06 2.65 3.41 4.30 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流净额1111 1586 1295 2358 投资-131 -36 -30 -23 基本指标 资本性支出-167 -177 -191 -189 2022A 2023E 2024E 2025E 其他0 -5 -11 -11 EPS 2.06 2.65 3.41 4.30 投资活动现金流净额-298 -218 -231 -223 BVPS 8.88 10.77 13.16 16.20 债权融资-300 0 0 0 PE 52.15 40.48 31.55 25.00 股权融资166 -6 0 0 PEG 1.25 1.40 1.11 0.96 银行贷款增加（减少）300 -33 -33 -28 PB 12.10 9.98 8.16 6.63 筹资成本-183 -307 -407 -507 EV/EBITDA 38.32 25.00 19.61 15.10 其他-48 0 0 0 ROE 23.19% 24.65% 25.87% 26.52% 筹资活动现金流净额-65 -346 -440 -535 ROIC 19.28% 23.47% 25.07% 26.06% 现金净流量747 1022 623 1601 数据来源：携宁科技云估值，万联证券研究所 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间；弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上； 增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％；观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％；卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。基准指数：沪深300指数 风险提示 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资 的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 证券分析师承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、客观 地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责条款 万联证券股份有限公司（以下简称“本公司”）是一家覆盖证券经纪、投资银行、投资管理和证券咨询等多项 业务的全国性综合类证券公司。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还