25H1业绩超预期，首发产品矩阵仍在扩容，AI医疗多维度布局

收入增长驱动因素：公司2025年上半年收入约为352.9亿元，同比增长24.5%。其中，药品和健康产品收入293亿元（同比增长22.7%），数字化营销及其他收入60亿元（同比增长34.4%）。增长主要得益于：1）平台活跃用户数量增加，过去12个月年度活跃用户突破2亿，上半年日均问诊单数超50万；2）药品和健康产品线上渗透率提升；3）产品品类扩张，2025年上半年超30款创新药实现线上首发，巩固“新特药全网首发第一站”地位，并首发鱼跃医疗耐糖5代动态血糖仪、汤臣倍健蓝罐蛋白粉等医疗器械和保健品。

利润表现：2025年上半年税前利润28.64亿元，同比增长17.4%，增速略低于收入增速。主要原因是财务收入仅8.09亿元，同比下降约18.3%，系银行结余、理财产品利息收入减少。毛利率同比提升1.56个百分点至25.2%，履约开支费用率下降0.31个百分点至10.07%，一般及行政开支费用率下降0.68个百分点至1.73%。

产品首发与AI医疗布局：1）新特药及非药品类持续扩充，如博珂®（厄达替尼片）京东健康线上首发，杜蕾斯001TRON创避孕套全网独家首发，提升平台销售额和用户使用习惯；2）AI全方位赋能医疗健康场景，“AI京医”智能体累计服务用户超5000万，覆盖看病买药流程，推出面向医院的“京东卓医”产品，与温州医科大学附属第一医院合作打造门诊患者服务流程闭环，累计服务患者超220万人次；3）强化互联网医疗专科能力，打造以皮肤、精神心理、中医、肿瘤、男科为核心的五大专科体系，皮肤专科已为超2000万患者提供精细化诊疗方案。

盈利预测：预计公司2025-2027年营业收入分别为702.6亿元、811.5亿元、937.37亿元，同比增速分别为21%、15%、16%；除税前溢利分别为55.13亿元、61.8亿元、71.3亿元，同比分别约增长15%、12%、15%；对应2025/8/18股价PE分别为35倍、31倍、27倍。

风险因素：品类扩充不及预期、市场竞争加剧、活跃用户增长不及预期、线上医保政策推行不及预期、AI应用效果不及预期。