新十年再升级，用户资产激发全生态飞轮效应

小米的成功核心在于“极致效率”，体现在团队选人、赛道选择、制造模式、用户触达方式等方面，并以此洞察传统行业人货场的变迁。小米构建了以深厚优质用户资产为基础，可支撑高端化的技术为核心，人车家全生态产品和服务为放大器的三维壁垒，有望持续释放增长动能。

2024/25Q1小米营收分别高增35%/47.4%至3659亿/1113亿元，经调净利同比高增41.3%/64.5%至272亿/107亿元，毛利率提升至25Q1的22.8%，迈向高质量发展新阶段。

未来五年，小米将围绕“用户+生态+爆品”三维壁垒和汽车、大家电等新业务增长曲线，持续释放增长动能。预计2025-2027年公司实现营业收入5038亿/6651亿/7851亿元，同比+37.7%/+32.0%/+18.0%；归母净利润372亿/519亿/638亿元，同比+57.3%/+39.6%/+22.9%。

小米手机业务高端化产品提结构、精细化运营提份额，全球智能手机出货量连续19个季度排名前三；科技家电大家电突围，IoT海外发力，智能大家电业务全面爆发；汽车业务实质成为第三增长曲线，SU7、YU7上市表现大超预期，预计未来五年汽车销量将呈现爆发式增长；互联网业务得益设备出货规模的增加，成为重要利润增长点。

我们给予公司2026年30 XPE，目标价64.5元，首次覆盖，给予“买入”评级。