线下演艺与IP双轮驱动，构筑行业增长引擎

大麦娱乐（1060.HK）是一家以“内容+科技”为双轮驱动的全产业链线下娱乐平台，业务涵盖电影、演出、IP授权三大核心板块。公司发展历经三个阶段：2009-2016年聚焦电影发行与制作，2016-2021年通过整合淘票票、灯塔、阿里鱼等业务构建科技与IP生态，2023年收购大麦平台后，2025年正式更名并全面转向线下娱乐，形成“电影+演出+IP”的协同矩阵。

核心业务板块：

• 电影：采用“C端票务+B端系统+内容制作”全链路布局。C端淘麦VIP会员体系通过打通电影与演出场景，有效提升用户粘性；B端科技平台凤凰云智覆盖超5500家影院，市场人次占比42%；内容制作方面，公司累计参与300余部电影出品，包括《流浪地球》系列等头部作品。
• 大麦：票务市场绝对领导者，积极探索出海策略。大麦在演唱会、音乐节等头部项目覆盖率近100%，2025财年服务周杰伦、Ed Sheeran等艺人超3800场演出，实现零事故运营。公司通过六大内容厂牌（如Mailive、当然有戏）深度参与演出策划与投资，并联合中青旅拓展“演艺+旅游”新业态。海外市场方面，大麦已接入港澳银河综艺馆等场馆，通过技术输出和票务联动提升全球影响力。
• IP授权：一站式交易平台与闭环体验。阿里鱼作为在线版权交易平台，已签约三丽鸥、宝可梦等全球头部IP，2025财年IP衍生业务收入达14.3亿元，同比增长36%。公司业务模式以“保底金+分成”为主，依托天猫、淘宝生态实现“内容+商品”闭环。

经营业绩：

• 公司营收稳定增长，2023-2025财年营收分别为35.2亿元、50.4亿元、67.0亿元。
• 毛利率逐渐趋稳，经营利润率开始转正，2024财年与2025财年分别为6.1%/9.7%。
• 大麦和IP衍生业务利润率较高、且相对稳定，是公司利润的主要来源和重要保障。
• 预计2026-2028财年公司实现收入81.0/93.3/105.0亿元，同比增长21%/15%/13%；归母净利润9.0/12.8/17.7亿元，同比增长148%/42%/38%。

研究结论：

• 我们看好大麦业务增长的持续性，预计2026-2028财年大麦业务收入同比增长20.5%/14.0%/13.7%。
• 我们看好IP衍生业务增长的巨大弹性，预计2026-2028财年IP衍生业务收入同比增长44.7%/33.6%/30.3%。
• 我们预计2026财年公司整体合理估值约340亿人民币，给予2026财年底目标价1.25港元。

风险提示：

• 行业竞争加剧与政策监管风险
• 内容制作与票房预测偏差风险
• IP授权分成波动与生命周期风险
• 演出安全与场馆管理风险