核心观点与关键数据
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近年大级别单边行情回顾
- 2019年9月-2019年11月下跌行情：
- 下跌前基本面：上游利润中性偏好（250-300元/吨），开工高位；下游复合肥库存高位，三聚氰胺开工低位；主要矛盾为尿素估值偏高、下游需求走差。
- 下跌中基本面：上游利润走低，复合肥利润走高，三聚氰胺低位；冬季气头开工高位，复合肥冬储补库缓解上游压力。
- 2020年7月-2020年8月上涨行情：
- 上涨前基本面：供应季节性低位，需求高位（复合肥、三聚氰胺开工回升），出口低位（印度招标需低价）；库存中低位，比价中性。
- 上涨逻辑：国际尿素供应紧缺推高价格，内外价差走扩带动出口和国内需求。
- 2021年3月-2021年11月上涨行情：
- 上涨前基本面：上游开工产量高位，需求向好（印度需求恢复），库存低位，估值较低。
- 上涨逻辑：国外天然气上涨推高成本，出口利润走高，三聚氰胺出口增长带动国内需求。
- 2021年11月-2022年6月震荡上行：
- 冬季备肥补库、俄乌冲突及夏管肥影响；Back结构抑制冬储积极性。
- 2022年6月-2022年7月大跌行情：
- 下跌前基本面：上游利润历史高位，开工产量高位；下游三聚氰胺、复合肥利润走差，出口回落；库存低位（显性库存低，经销商库存难统计）；尿素估值高，甲醇与尿素价差历史低位。
- 行情爆发点：宏观情绪走差，尿素估值高且供需预期走差，价格大跌，估值回落，上游检修增加。
- 2023年3月底-5月底大跌：
- 分两段：5月前震荡下跌（尿素产量高位、需求走差、其他化肥下跌、尿素估值高）；5月后快速下跌（煤炭库存走高、外盘低价冲击、成本坍塌、宏观转弱）。
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关键数据与比价分析
- 利润区间：上游250-300元/吨（下跌前），三聚氰胺历史高位/亏损，复合肥低位。
- 库存：上游企业库存中低位，港口库存波动（集港走高/低位），复合肥库存高位/低位。
- 比价：尿素与其他品种中性，甲醇与尿素价差历史低位时联醇装置转产尿素。
- 出口：印度招标带动出口放量，出口自由情况下需关注内外价差异常变化。
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研究结论
- 三季度关键因素：出口政策与海外需求变动易导致价格大幅上涨。淡储肥储备节奏影响价格运行。
- 高估值压制：尿素长期高价或低价难持续，成本支撑明显，但当前估值偏高。
- 需求驱动：下游开工与库存表现对价格影响显著，需求向好时高开工不构成利空（如2020年7月-8月）。
- 宏观与成本联动：国际天然气上涨（如2021年3月后）推高成本，带动出口和国内需求（如2021年3月-11月上涨行情）。
- 估值与库存：高估值叠加低库存时易出现价格波动（如2022年6月-7月大跌）。
