首次覆盖报告：混凝土外加剂龙头，基建保障中期确定性

苏博特作为混凝土外加剂龙头，业绩在2024年出现底部回升。主要原因是大型基建项目拉动需求，公司发货持续改善，同时功能性材料和检测业务成为业绩重要补充。2024年公司收入35.6亿元，同比下降0.75%；归母净利润1.0亿元，同比下降40.2%。主要原因是需求收缩、行业竞争激烈导致价格战，以及公司计提减值1.1亿元。2025年Q1，公司收入6.8亿元，同比增长17.8%；归母净利润0.2亿元，同比增长15.4%。主要原因是大型基建项目拉动，高性能减水剂和功能性材料销量分别同比增长27.7%、41.4%。公司毛利率领先同业，但销售、管理费用率偏高，主要原因是参与国家重大基础设施项目增多，以及业务类子公司数量增加。2024年公司毛利率32.8%，同比下降2.3pct；管理费用率8.0%，销售费用率10.6%。行业方面，地产下滑仍有拖累，基建有结构性亮点，基建投资保持韧性，实物工作量略有好转。供给方面，市场化推动行业出清，集中度有望提升。公司拥有研发人员200余人，其中中国工程院院士、国家杰出青年基金获得者、国家重点人才计划专家等，产品成功应用于港珠澳大桥、深中通道、田湾核电站、阳江核电站、白鹤滩水电站、乌东德水电站、兰新高铁、南水北调工程、青岛胶州湾第二海底隧道、无锡太湖隧道等重点工程。公司全国化销售网络，高效的响应及供货能力。公司实控人合计持股46.63%，股权结构稳定。预计2025-2027年公司营业收入分别为38.0、42.6、46.7亿元，归母净利润分别为1.59亿元、2.04亿元、2.46亿元，三年业绩增速24.4%，对应PE分别为26X、20X、17X。公司作为减水剂行业龙头，技术底蕴深厚，参与大量重点工程建设，客户认可度高，同时通过功能性材料和检测业务增厚收入、业绩，在基建需求拉动下，公司减水剂发货端已开始复苏，同时成本持续优化，利润率有望迎来复苏，首次覆盖给予“增持”评级。