行业端
- 整体承压：2022-2024年，受消费需求不景气影响，我国牛奶+酸奶行业规模逐年下滑，整体阶段性承压。
- 低温品类景气：低温乳制品因新鲜度和潜在功能性优势，增速优于行业整体，占比不断提升。2023年，低温酸奶和低温鲜奶占酸奶和鲜奶整体的比例分别提升至33.82%和16.91%。
- 竞争格局分散：低温产品因销售半径限制，体量较小，格局天然分散。常温酸奶CR2达83%，低温酸奶CR2仅36%，行业集中度有提升空间。
公司端
- 公司概况：新乳业2024年营收106.65亿，产品矩阵覆盖常温、低温各类乳饮品和奶粉，低温占比50%+，常温占比40%+。
- 全国布局：公司立足西南，通过三轮并购，在全国范围内点状布局低温奶市场，与伊利蒙牛形成差异化竞争。
- 品牌矩阵：公司旗下有15个主要乳品品牌，各子品牌在母品牌“新希望”下独立运营，充分发挥协同效应。
- 战略规划：2023-2027年，公司以“鲜立方战略”为核心，推动规模复合年均双位数增长，净利率实现翻一番。
增长驱动
- 低温品类增长：23-24年公司营收和利润复合增速均实现逆势增长，主要动力来自低温品类的逆势增长。
- 奶源优势：公司坚持自有及可控优质奶源的经营战略，自有和参股奶源供应占公司需求总量六成左右。
- 冷链运输：集团内鲜生活冷链为运输赋能，覆盖31个省、2800区县，62万+触达站点。
- 科技研发：公司坚持科技研发驱动创新，新品收入占比已连续四年保持双位数。
- DTC渠道：公司坚持DTC业务为核心战略渠道，其中订奶入户毛利率相对较高，整体用户粘性强。
净利率提升路径
- 毛利率提升：23-24年公司净利率的提升主要受益于毛利率的提升，主要来自成本下降和产品结构优化。
- 费用率优化：期间费用率略有优化，管理费用率不断改善，销售费用率基本维稳，财务费用率持续下降。
- 未来展望：随着行业需求企稳回升、规模效应、有息负债规模不断下降，预计公司期间费用率仍将继续优化。
盈利预测与投资建议
- 盈利预测：预计公司2025-2027年实现营收112.71/120.30/130.57亿元，同比增长5.68%/6.74%/8.53%；实现归母净利润6.78/8.30/9.98亿元，同比增长26.17%/22.34%/20.20%。
- 投资建议：维持“买入”评级，对应25-27年净利率分别为6.10%、6.99%、7.74%。
风险提示
- 经济/需求恢复不及预期
- 公司销售不及预期
- 新品不及预期
- 食品安全
