核心观点
上半年复盘： 2025年上半年A股市场经历一波三折，两次主升浪后飘红收官。市值风格上，“以小为美”特征明显，成长价值偏均衡，大盘价值在特定时期表现占优。微观估值结构层面，整体估值中枢较去年10月8日有所抬升，快速填平“1-2xPB”的估值洼地。杠铃策略表现抢眼，银行、新消费、创新药、光模块、PCB等板块有爆发力。
全球股市维度排序： 日本股市凭借宏观经济改善、合理估值和外资流入保持领先，美国股市虽估值偏高但经济韧性强，印度和越南新兴市场估值低但风险高，欧洲市场整体排名靠后。美元可能陷入双重困境，导致其与传统“微笑曲线”相反的“倒U”走势，反映全球对美元体系的结构性质疑加深。黄金长期看多，利好驱动因子要高于利空驱动因子。
A股大势： 市场正期望小幅收敛，胜率赔率非对称。整体震荡偏强，但6月以来上涨主要由估值驱动，向上高胜率但赔率空间收敛。基本面磨底延续，收益正期望扩张依赖于“大盘成长”风格的崛起。长期层面，市场中枢能够看高一线。
风格及行业： 杠铃策略延续，红利内部掘金，科技成长顺风。红利与微盘持续走强，组合思路上建议AH溢价轮动、关注股息率与ROE波动的品种、挖掘三类高股息重点行业。银行股估值重塑不同于历史，更多是系统性重估。科技成长经历调整后，关注AI算力和半导体补涨机遇。光伏左侧博弈困境反转。
中报前瞻： 分化中前行，磨底有韧性。上游行业方面，有色金属景气度相对较高，基础化工预计中上游龙头盈利修复；中游制造方面，通用设备&专用设备预计营收、净利润同比在个位数，工程机械受益于二手机出口，汽车零部件产销双旺；下游消费领域，食饮、纺服、轻工、农业整体业绩能见度更高，其中食饮整体分化，白酒承压，大众品稳健，农业盈利明显改善；TMT&支持服务行业方面，电子行业复苏态势明确，预计营收&净利润均有双位数增长，通信行业收入维度正增长，光模块仍处于高景气区间。
风险提示： 海外货币政策节奏和幅度的不确定性，海外局部地缘冲突风险。
