引言
上周白银价格实现突破向上，沪银创上市新高，铂金与钯金同样存在价格偏强趋势。端午假期美国钢铝关税翻倍，外溢至其他金属品种，但中美领导人通话增强市场对关税战降温的预期，风险偏好回升，催化白银上涨。金银比短期内或将回落至对等关税前的平台。
基本面
- 供需缺口持续存在：白银工业需求2024年增长4%，达680.5百万盎司，连续第四年创新高，主要源于绿色经济应用（电力、远程通讯、电动汽车、光伏、AI等）。但2024年总体白银需求下降3%，降至1160百万盎司，主要因实物白银投资走弱。
- 地域需求：中国工业需求增长7%，印度增长4%，欧洲市场较弱，美国下降6%。
- 供应端：矿山产出为主，再生银占比超20%，2024年产量增长不到1%，达819.7百万盎司。墨西哥最大生产国，中国、秘鲁、玻利维亚和智利紧随其后。再生银回收量增长6%，达193.9百万盎司。
- 2025年供给预测：供给将维持稳定，短期内较难有新的供给增长点。
- 需求端：新能源汽车用银量达35克/辆，较燃油车增长71%；光伏用银需求猛增，但2023、2024年装机热潮退却后，对装机下滑的担忧预期持续影响工业需求。特朗普关税环境下，经合组织预测2025-2026年全球经济增速为2.9%，较预期下调。
- 需求展望：若2025年需求维持4%增速，需求量或将达1150百万盎司，缺口近150百万盎司。首饰用银需求全球基本稳定，工业用银仍是主要需求。人工智能和军工材料需求为白银提供提升空间。
投机需求/金银比
- COMEX白银期货非商业净多持仓持续增加，白银ETF多头持仓回升。
- 金银比走势：国内金银比从100上方高位回落至92，历史修复多发生在通胀预期阶段，拉大多发生在衰退预期阶段。2020年疫情后金银比升至123:1，随后美联储降息推动回归。2024年美联储降息转向再通胀逻辑，金银铜锡等贵金属暴涨。2025年特朗普关税落地后衰退预期上升，金银比加速上行至107:1一线。6月白银突破后金银比有所回落，但仍高于2018年。
- 白银上涨动力：并非通胀预期，更多源于特朗普关税对衰退风险影响的减弱，金银比存在回归至贸易战前需求的可能。
- 银价与美股相关性：银价部分反映美国经济活动，美股风险未释放，美债、美元危机未解决，短期谨慎乐观。
后市展望
- 美国经济滞胀迹象：失业率上升，输入性通胀存在，白银兼具工业与货币属性，作为稀缺性与避险资产具有上行弹性。
- 美联储降息空间：短期内降息空间狭窄，激进降息可能推高长期利率和美元贬值，利好黄金并刺激白银上涨。
- 策略建议：短期可做空金银比套利交易（买白银抛黄金）。
- 黄金展望：短期可能因资金流入白银而消化盘整，中长期仍看多，央行连续增持黄金储备，一般投资者可定投黄金ETF，期货投资者短期建议观望等待低吸。
