AH溢价率视角，看好港股券商投资价值

券商AH股溢价率近年维持高位

• 恒生AH股溢价指数自2011年初至2025年5月底表现：2011年10月至2014年上半年震荡下行，2014年下半年A股牛市后明显上涨，2016年回落但仍高于2014年前水平，2020年7月和2023年初再次显著上升，2025年以来显著回落。
• 券商板块AH平均溢价率：2015年前在±10%左右，2017年后显著上涨，2019年8月首次突破100%，截至2025年5月末为114.8%。
• AH溢价率与港股市场ADT呈负相关，2024年9月底港股ADT回暖后，券商AH溢价率明显回落。
• AH溢价率与港股券商ROE呈反向变动，ROE显著改善时溢价率显著回落。

券商AH股溢价率较均值差距缩小

• 2014年券商板块上涨行情中，AH溢价率显著抬升，中信证券H股最高估值为3.9倍。
• 2020年券商板块独立行情中，AH溢价率走阔，中信证券H股估值最高为1.52倍。
• 2024年9月底港股券商上涨行情中，券商H股涨幅更高，AH溢价率走低。
• 部分券商溢价率较均值差距缩小，如剔除AH溢价率较高的券商后，当前溢价率已接近2020年11月至2025年5月底平均值。

投资建议

• 维持非银金融行业“强于大市”评级。
• 市场热度触底回升，政策密集出台后市场情绪回暖，若市场β向上，券商行业仍有弹性空间。
• 监管扶优限劣政策下，优质头部券商优势将进一步凸显。
• 当前券商行业PB估值仍在历史底部区域，重点推荐广发证券、东方财富、中信证券、华泰证券、港交所。

风险提示

• 美联储货币政策超预期变动风险。
• 国内经济复苏不及预期风险。
• 市场流动性超预期变化风险。
• 测算误差风险。