贵金属（AU、AG）半年度报告：黄金关注驱动博弈，白银谨慎对待

核心观点

• 黄金：中长期上涨趋势不变，但中短期驱动存在博弈。长期来看，特朗普的关税政策和财政赤字扩张将推升美国债务规模，加剧美元信用风险，叠加美联储降息、地缘政治和全球央行购金等因素，支撑金价中枢上行。短期来看，关税政策谈判结果、美国经济表现、美联储降息预期和美元指数走势等因素将对金价运行节奏构成影响。
• 白银：中期逻辑料将回归基本面，下半年压制仍存。银价在经历显著补涨后，中期逻辑将回归商品属性下的基本面。预计2025年全球白银供需缺口缩窄至4年低位，但工业需求和光伏用银需求放缓等因素将限制银价上涨空间，金银比价中心或维持高位运行。

关键数据

• 黄金：2025年一季度全球黄金总供应量同比增长约1%至1206吨，需求总量同比上涨约15.6%至1310吨。全球黄金ETFs及类似产品一季度大幅净流入约347.1吨，4月单月净流入115.3吨。
• 白银：2025年全球白银总供应量约为32055吨，上涨约1.5%；总需求量约为35716吨，下降约1.4%。COMEX白银库存较去年年底增加约5500吨至15410.76吨；LBMA白银库存较去年年底减少约2373吨至23366.83吨。

研究结论

• 黄金：下半年黄金ETF流入或减弱，央行购金步伐虽放缓但总量料维持高位，降息预期仍将支撑金价，但时点或偏晚、空间或有限，美债收益率或持续维持高位，掣肘金价短期上行空间。美元指数下半年或难再持续单边下行，甚至需警惕阶段性反弹风险，对黄金上涨驱动构成阶段性压制。
• 白银：下半年银价料宽幅偏弱运行，金银比价中心或维持高位运行。实物需求整体下降将限制银价上方空间，但投资需求回升则仍会支撑银价。