审慎指导，但我们仍保持信心

核心观点与关键数据

• 公司概况：波斯登（3998 HK）发布2026财年预期指导方针，销售增长目标为10%，毛利率保持稳定，净利润增长超过10%。管理层采取谨慎策略，但鉴于公司行业领先能力，有望实现超出预期的增长。
• 行业分析：2025年下半年销售增长可能放缓，主要受暖冬和基数效应影响。2026财年晚春节和低基数可能对增长产生积极影响。公司通过提升产品功能性、时尚吸引力和多样性，拓展电商平台，优化线下店铺结构等措施，预计将实现增长。
• 利润率分析：产品组合改善，高端和功能性产品占比提升；原材料价格下降；零售折扣可能改善；有效税率呈现改善趋势，这些因素将推动利润率提升。

研究结论

• 业绩回顾：2025财年业绩符合预期，销售和净利润均实现增长，但毛利率低于预期，有效税率高于预期。下半年销售增长放缓，毛利率下降是主要拖累因素。
• 财务状况：库存水平和收益率保持健康，派息率提升至84%。库存天数增加，但仍在健康水平。
• 投资建议：维持买入评级，目标价港币5.55。下调2026/27年净利润预测，但看好公司未来增长，下行空间有限。
• 关键数据：
  • 2025财年销售同比增长12%至259亿元人民币，净利润同比增长14%至35亿元人民币。
  • 2026财年预期销售增长10%，净利润增长超过10%。
  • 极限寒冷系列销售额为30亿元人民币，目标在2026财年达到40亿元人民币。
  • 高端和功能性产品占首次交易订单总销售额的近50%。
  • 原材料价格下降，零售折扣可能改善。
  • 有效税率在2026财年可能呈现改善趋势。