冰箱保鲜技术实现重大突破，多个因素趋好有望改善盈利

第 1 页 共 18 页 证券研究报告 美菱电器（000521）深度报告 冰箱保鲜技术实现重大突破，多个因素趋好有望改善盈利 2017.12.05 王亮(分析师) 刘凯娜（研究助理） 电话： 020-37392941 020-37392941 邮箱： wangl_a@gzgzhs.com.cn liukn@gzgzhs.com.cn 执业编号： A1310514080002 A1310117060002 ● 冰箱保鲜技术实现重大突破，有望成为高毛利畅销产品。2017年11 月 1 日，美菱在海南三亚举行了新品发布会，全球首发搭载“水分子激活保鲜”技术的“M 鲜生”系列冰箱，技术优点有：1、通过共振力改变水跟酶蛋白的结合状态，降低酶的活性，抑制果蔬的软化；2、通过共振使水分子团变小，在冷冻时形成的冰晶小而圆润，避免细胞膜被破坏，从而保存了营养；在解冻过程中，可以将更多的水分保留在食品中，减少了汁液的流失。我们认为，美菱凭借在冰箱保鲜方面的技术优势，国内市场占有率将快速提升。我们预计，未来三年公司冰箱内销量市场份额分别为7.3%、8.8%、11%，公司出口仍将保持较高速增长，冰箱（狭义，不含冰柜）收入增速分别为12%、20%、20%. ● 空调和洗衣机有望带来持续增长。1、受益于出口，空调收入未来有望稳定增长。随着在海外持续拓展研发和生产基地，公司出口增速远高于行业水平，我们预计公司空调出口将保持20%以上增速，空调业务2018、2019年收入保持4-6%的增速。2、洗衣机行业寡头以外仍有空间，公司洗衣机业务有望保持高速增长。公司目前销售的洗衣机品牌主要有：美菱、金羚、美菱-Candy。随着消费者对Candy品牌认知度的提升，以及美菱洗衣机产能的释放，公司洗衣机业务有望实现约25%的复合增速。 ● 公司业绩激励效果良好、与大股东的渠道整合与协同将加快。公司正处于业务全面发展、收入快速增长、以及盈利逐步改善的关键阶段，因此对管理层和核心人才的有效激励非常迫切。公司高层在四川长虹任职有利于公司与控股股东四川长虹渠道的进一步整合和协同。 ● 我们预计公司2017、2018、2019年的EPS分别为0.15、0.25、0.42元，对应当前的PE分别为34、20、12倍。我们按照2018年预计EPS的25倍估算，合理股价为6.25元，相比较20171205的收盘价5.03元，有24%的涨幅空间，给予公司“强烈推荐”的评级。 主要财务指标（百万） 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 12526.71 16330.00 18690.00 21390.00 同比 20.27% 30.36% 14.45% 14.45% 归属母公司净利润 220.22 155.00 265.49 440.44 同比 731.12% -29.61% 71.28% 65.90% 毛利率 19.94% 16.79% 17.48% 18.16% 净利润率 1.76% 0.95% 1.42% 2.06% ROE 5.13% 2.58% 3.84% 6.12% 每股收益(元) 0.21 0.15 0.25 0.42 P/E 29.31 33.90 19.79 11.93 P/B 1.27 0.78 0.76 0.72 EV/EBITDA 7.92 5.32 3.10 1.21 强烈推荐（维持） 现价： 5.03 目标价： 6.25 股价空间： 24.3% 股价走势 股价表现 涨跌(%) 1M 3M 6M 绝对表现 -9.1 -12.4 -11.7 相对表现 -9.8 -18.1 -28.1 沪深300 0.8 5.7 16.5 基本资料 总市值(亿元) 50.61 总股本(万股) 104,459.79 流通股比例 56.71% 资产负债率 63.86% 大股东 四川长虹电器股份有限公司 大股东持股比例 22.47% 相关报告 美菱电器（000521）（20161125）深度报告：专注变频与智能、加快品牌力提升，在冰箱结构升级中最受益 冰箱行业专题报告（20170305）：从高能效到超保鲜，变频冰箱将持续高速增长。 美菱电器（000521）深度报告（20170423）：内生与外延齐增长，收入上规模盈利将改善 -30-20-100102030沪深300 美菱电器 敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告 第 2 页 共 18 页 目录 1. 冰箱保鲜技术实现重大突破，有望成为高毛利畅销产品 ...................................... 5 2. 受益于出口，空调收入未来有望稳定增长 .................................................. 9 3. 寡头以外仍有空间，洗衣机业务有望保持高速增长 .......................................... 9 4. 其他因素逐渐向好，盈利能力将逐渐改善 ................................................. 10 4.1 公司业绩激励效果良好 ............................................................ 10 4.2 已有1万家长虹美菱专卖店，公司与大股东的整合与协同将加快 ........................ 11 5. 公司盈利预测与估值 ................................................................... 13 敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告 第 3 页 共 18 页 图表目录 图表1 2016年以来公司营业收入快速提升 ................................................ 4 图表2 公司归母净利润持续下降 ........................................................ 4 图表3 公司销售毛利率持续下降 ........................................................ 4 图表4 公司销售净利率持续下降 ........................................................ 4 图表5 除海尔外，其它品牌冰箱毛利率快速下降 ........................................... 5 图表6 公司研发费用/营业收入比例最高 ................................................. 5 图表7 公司新品发布时间轴 ............................................................ 5 图表8 冰箱保鲜技术的发展 ............................................................ 6 图表9 公司水分子激活技术介绍 ........................................................ 6 图表10 截至2017年8月变频冰箱行业内销增速为75% ..................................... 7 图表11 公司定频冰箱销量快速降低 ..................................................... 7 图表12 美菱冰箱销量预测 ............................................................. 7 图表13 公司冰箱增速高于行业平均水平 ................................................. 8 图表14 公司冰箱销量增速维持稳定增长 ................................................. 8 图表15 公司冰箱内销增速略高于其它竞争品牌 ............................................ 8 图表16 截至2017年8月公司冰箱出口增速为18.9% ....................................... 8 图表17 冰箱行业四大企业销量市场占比 ................................................. 8 图表18 冰箱行业四大企业出口市场占比 ................................................. 8 图表19 冰箱行业四大企业内销市场占比 ................................................. 9 图表20 冰箱行业四大企业零售量市场占比................................................ 9 图表21 公司空调营收测算 ............................................................. 9 图表22 洗衣机内销市场前三品牌 ...................................................... 10 图表23 洗衣机零售量市场份额前三品牌 ................................................ 10 图表24 洗衣机总销量前三品牌 ........................................................ 10 图表25 洗衣机出口市场前三品牌 ...................................................... 10 图表26 公司12-16年业绩激励基金实施方案............................................. 10 图表27 公司12-16年业绩激励基金提取情况............................................. 11 图表28 长虹各销售渠道占比 .......................................................... 11 图表29 长虹传统销售渠道各市场分布 .................................................. 11 图表30 美菱渠道分布 ................................................................ 12 图表31 截至2012年7月长虹-美菱专卖店市场分布 ....................................... 12 图表32 长虹美菱专卖店平均美菱收入占比约为38.5% ..................................... 12 图表33 2016年美菱内销长虹美菱专卖店渠道约占55% ..................................... 12 图表34 长虹美菱专卖店具体介绍 ...................................................... 13 图表35 公司高管简介 ...........................