多多控股（PDD US）：买入：加大用户和商家支持力度

核心观点：

• 美国市场增长放缓，Temu GMV 因“最低交易额规则”终止而下调；海外收入占比下降，海外市场份额受挤压；
• PDD 国内市场份额稳定，但增速放缓，主要受“贸易转售计划”影响；
• PDD 加大对商家和消费者的支持力度，包括提供资金、流量、技术资源补贴和费用减免等；
• PDD 2025-2027 年收入和利润预测下调，目标价从 170 美元下调至 122 美元，维持“买入”评级。

关键数据：

• Temu 美国日活跃用户数和月活跃用户数分别下降 58% 和 13%；
• Temu 非美国用户数占比达到 90%，主要增长来自欧洲、拉丁美洲和南美洲；
• PDD 2025 年收入增长预期为 10%，低于预期；
• PDD 2025 年非 GAAP 净利润下降 45%，低于预期；
• PDD 2025-2027 年非 GAAP 净利润预期为 80.7 亿-89.8 亿元人民币。

研究结论：

• PDD 在美国市场面临增长挑战，但非美国市场增长强劲；
• PDD 加大对商家和消费者的支持力度，短期内可能影响利润率；
• PDD 未来需要平衡用户增长和利润率，才能实现可持续发展。