古茗深度报告总结
一、公司概况：平价茶饮之王，高质性价比制胜下沉市场
1.1 公司历程：从小镇到全国，成就现制茶饮龙头
古茗成立于2010年，专注于大众现制茶饮，核心产品包括现制果茶、奶茶和咖啡。公司经历了创立与起步、扩张与升级、发展与突破三个阶段，通过连锁经营模式迅速在下沉市场站稳脚跟，并逐步向全国扩张。公司产品主要集中在10-18元价格带，以奶茶及鲜果茶为核心品类，核心单品持续更新配方，保持市场竞争力。
1.2 公司业务：产品集中大众主流价格带，收入以B端销售为主
公司收入主要来自向加盟商销售货品和设备，营收体量居茶饮品牌第三。2024年公司收入87.91亿元，其中销售货品和设备/提供加盟服务管理/直营店销售的收入为70.27/17.50/0.14亿元，占比79.94%/19.90%/0.16%。公司收入主要来自B端，即向加盟商销售饮品原材料和设备，以及提供加盟管理服务费。
1.3 门店情况：全国门店超万家，区域加密助力扩张
目前全国门店数超万家，采取区域加密扩张策略，主打下沉市场。2021-2024年古茗国内门店数量分别为5694/6669/9001/9914家，CAGR为20.2%。从经营模式来看，古茗以加盟店为主，2024年加盟店/直营店数量为9771/7家。从门店分布来看，古茗门店主要分布在二线及以下市场，二线及以下城市占比达80%，为中国头部茶饮店品牌中最高。
1.4 业绩情况：门店扩张带来营收增长，规模效应助力净利率提升
随门店数量扩张，公司业绩增长迅速，2021-2024年公司营收/归母净利润CAGR为26%/319%。公司业绩增长主因门店快速扩张，2021-2024门店数量CAGR达20%。2024年公司实现营业总收入87.91亿元，同比+14.5%，实现归母净利润14.8亿元，同比+36.9%。公司毛利率稳定，净利率逐步提升，2021-2024年净利率分别为0.55%/6.69%/14.28%/16.99%。
1.5 股权结构：主要股东控股权集中，美团、红杉等知名机构战略入股
公司股权结构稳定，主要股东控股权集中。公司创世人王云安直接持有古茗43.21%的股权，是公司第一大股东，股东潘女士/戚先生/阮先生分别占股2.76%/19.78%/13.74%，同时三大员工持股平台分别占股3.37%/3.37/0.56%。外部投资方面，古茗在IPO前的唯一一轮融资中获得美团龙珠、红杉中国等知名投资机构青睐。
1.6 管理层及核心高管：董事长深耕茶饮行业多年，领航公司发展
管理团队经验丰富，各司其职助力古茗成长。创始人王云安先生于2010年在大溪镇创办首家古茗奶茶店，负责制定公司发展方向和战略目标。戚侠先生为公司创始人之一，担任执行董事兼总裁，负责集团的业务发展。阮修迪先生是古茗科技的初始股东，担任执行董事，负责公司产品研发。
二、大众茶饮赛道扩容，下沉市场红利释放
2.1 现制茶饮高速增长，下沉市场与大众茶饮规模领先
现制饮品行业处于高速成长期，2023年现制茶饮市场规模达2585亿元，占现制饮品市场规模的50%。预估2024年规模达3127亿元，同比增长21.0%，预估24-28年CAGR达16.4%。从价格带来看，10-20元大众现制茶饮店占比最大，2023年市场规模达1086亿元，占比51.3%，按2023年GMV统计，古茗为该价格带龙头，市占率达17.7%。从城市分布来看，下沉市场增速领跑，根据灼识咨询预测，24-28年三线/四线及以下城市现制茶饮市场规模CAGR将达21.3/22.9%%，高于一线/新一线/二线城市的14.5%/15.5%/18.5%。
2.2 现制茶饮竞争激烈，差异化竞争成为主旋律
现制茶饮行业高度集中，CR5占比46.9%，头部品牌大众价格带竞争激烈。除蜜雪冰城主打平价外，其余头部品牌主要产品价格带均分布在10-20元间，大众现制茶饮竞争激烈，古茗脱颖而出位列第一。古茗在产品开发上采取“快时尚”模式，类似zara、shein，快速迭代成熟市场验证的单品，利用供应链降低成本提供优质平价产品，结合门店渠道优势实现规模化复制。
2.3 现制茶饮行业竞争降温，价格战有望趋缓
茶饮行业高速发展，竞争白热化迎来价格战。2024年古茗单店GMV下滑10.57万元，同比减少4.29%，茶百道净利润 4.72亿元，同比下降 58.55%， 奈雪的茶净利润 -9.17亿元，出现亏损难抵高昂运营成本。许多品牌意识到价格战并不能有效提升销量，反而会导致单杯毛利损失，因此从2024年四季度开始价格战逐渐缓和。
2.4 现磨咖啡行业：下沉市场快速发展，本土品牌强势崛起
预计2024年中国现磨咖啡行业规模达1903亿元，三线及以下城市增速更快。中国现磨咖啡市场呈现本土品牌强势崛起的竞争态势。以终端零售额计，2023年瑞幸咖啡/星巴克/库迪咖啡/Manner咖啡/幸运咖终端零售额达330/250/55/25/19亿元，分别占据21.8%/16.5%/3.6%/1.7/1.3%的市场份额。
三、核心竞争力：高质性价比产品+供应链壁垒+区域加密策略
3.1 产品策略：货架思维做爆品+便利店式供应链，构建差异化产品矩阵
古茗的产品策略以“高频推新+品类齐全”为核心，长期维持在30+款产品，保证品类覆盖齐全以及跟踪爆品，为消费者提供更多选择。公司具备快速迭代及强大的产品研发能力，2023/2024年分别推出130/85款产品，纯新品预估占比30-40%。公司产品推新能力居于茶饮品牌前列，维持1-2周上新频率。
3.2 门店扩张实行区域加密，中性假设门店增长空间约两倍
古茗采用独特的“区域加密”策略，即在单一省份门店突破500家（“关键规模”）后才向邻近省份扩张。截至2024年公司已在浙江、福建、江西、广东、湖南、湖北、江苏以及安徽8个省份实现关键规模，合计贡献GMV的83%。古茗在浙江、福建及江西以及该三个省的每个地级市市占率均为第一，形成显著的品牌势能与成本分摊优势。中性假设下预计古茗中长期开店空间约为2.90万家，门店数量增长空间约两倍。
3.3 鲜果直采+加工配套+冷链网络，构建供应链壁垒
古茗是国内现制茶饮行业中鲜果供应链垂直整合最深的品牌之一，供应链优势主要可分为采购、食材加工、冷链物流三部分。公司坚持产地直采模式，覆盖云南、广西等核心产区，直采比例达85%。公司自建茶叶拼配、混合果汁加工厂，向加盟门店及其他品牌供应预加工产品。截至2024年古茗运营22个仓库，其中2个为自有，20个为第三方租赁或承包，75%的门店位于某一仓库的150公里范围内，约向97%门店提供两日一配的冷链配送。
3.4 注重数字化建设，活跃会员人数超4300万
古茗积极建设信息技术团队，截至2024Q3有340名工程师，是中国现制茶饮行业规模最大的信息技术团队。公司IT产品团队侧重供应链系统及智慧门店，计划于未来四年增聘约400名成员以提升信息技术系统各方面的表现。针对加盟商，古茗通过在线管理系统为加盟商提供全面支持。针对门店，古茗采用数字化、标准化、自动化的操作程序，提高门店运营效率和产品及服务质量。针对消费者，古茗自研小程序通过会员计划积累忠实用户，截至2024Q3古茗小程序注册会员1.35亿其中季度活跃会员人数超4300万名。
四、盈利预测
预计公司2025-2027年收入增速分别为22%/18%/16%，归母净利润增速分别为29%/20%/18%，EPS分别为0.80/0.96/1.13元，对应当前股价PE分别为33x/28x/23x，按照2026年业绩给予30倍并按照0.92:1的汇率，给予目标价31.30港元，给予“增持”评级。
风险提示
食品安全风险、门店拓展不及预期、行业竞争加剧风险。
