Q1扣非利润韧性较强,看好国补持续催化-24A＆25Q1点评

核心观点与关键数据

事件与业绩表现
2025年Q1扣非利润韧性较强，2024年实现营业收入104.94亿元（同比-10.04%），归母净利润13.71亿元（同比+8.69%），扣非利润10.93亿元（同比-3.67%）。24Q4及25Q1扣非利润分别为2.19亿元、1.51亿元，同比分别-4.12%、-3.23%。非经常性损益主要受交易性金融资产公允价值变动影响。

毛利率与净利率
2024年毛利率35.43%（同比-0.72pp），销售净利率13.66%（同比+2.32pp）。24Q4及25Q1毛利率分别为34.45%、32.61%，销售净利率分别为16.31%、0.89%。

业务板块表现

1. 索菲亚品牌：收入94.48亿元（同比-6.7%），工厂客单价23370元（同比+19%），经销商1797位，专卖店2503家。
2. 米兰纳：收入5.10亿元（同比+8.09%），工厂客单价15153元（同比+8.75%），经销商530位，专卖店559家。
3. 司米品牌：全品类整家门店150家，经销商156位，专卖店161家。
4. 华鹤：收入1.66亿元（同比+1.8%），经销商264家，专卖店279家。
5. 整装渠道：收入22.16亿元（同比+16.22%），集成整装合作装企280个，零售整装合作装企2996个。
6. 大宗渠道：收入13.2亿元（同比-8.94%）。

产品表现

1. 衣柜及配套：收入83.3亿元（同比-11.45%），毛利率37.73%。
2. 橱柜及配件：收入12.52亿元（同比+0.65%），毛利率21.99%。
3. 木门：收入5.44亿元（同比-7.57%），毛利率27.24%。

股权激励调整
2025年股权激励目标调整，原要求收入或归母净利润增速不低于20%，调整后为不低于2020-2024年五年平均值，对应2025年收入/归母净利润绝对值为104.28/10亿元。

研究结论与投资建议

国补政策预计持续催化收入端改善，利润端受金融资产公允价值波动影响下调此前预测。预计2025-2027年归母净利润为10.3、12.4、13.3亿元，对应PE为14、12、11倍，维持“买入”评级。

风险提示

下游需求不及预期、市场竞争加剧、原材料价格大幅波动、产能建设进度不及预期。