Trip.com Group Ltd. (TCOM) 2025年第一季度盈利超预期，主要得益于酒店业务强劲增长（同比增长23%），主要由出境和国际旅游驱动。由于销售及市场营销和一般及行政费用低于预期，运营利润率超出预期，达到29.2%。国际业务已成为公司持续增长的重要驱动力，贡献了酒店收入的低个位数百分比和交通票务收入的20%。管理层表示，休闲旅游需求强劲，商务旅行预算弹性复苏（同比增长）。公司重申其股东回报承诺，并计划在未来几个季度加大股票回购力度。
国内旅游方面，酒店预订继续保持同比增长，但酒店价格同比下降。第二季度至今，酒店价格有所回升，但酒店预订增长强劲，同比增长超过20%。酒店供应同比增长，中高端酒店增长显著。管理层预计，随着旅游需求上升和酒店供应正常化，酒店价格将逐步稳定。此外，航班供应相对稳定，管理层表示，今年劳动节假期机票价格稳定并有所改善。
出境旅游方面，酒店和机票预订在2019年疫情前水平的基础上恢复了120%，自2024年第三季度以来保持稳定。这表明出境旅游持续增长，增速大约高于国际航班容量恢复速度（约恢复至疫情前水平的83-84%）。中国民航局预测，到2025年底，航班容量将恢复至超过90%，较2024年底的约80%有所增长，这意味着今年出境旅游将实现同比增长。长途目的地，如欧洲，正推动出境旅游的强劲增长。
国际业务已成为公司稳健且持续的增长动力，2025年第一季度对酒店收入和交通收入的贡献率分别为低个位数百分比和20%。其中，入境旅游预订增长最快，达到100%，来自主要免签国家的亚太地区酒店预订同比增长超过240%。韩国、泰国、马来西亚和印度尼西亚是增长最快的入境旅游市场。这再次显著优于行业表现，2025年第一季度入境旅游增长40%，其中75%来自免签地区，这主要归功于TCOM的高质量服务和出色的执行力（例如，多语言支持、个性化行程、上海和北京的免费城市旅游以及线下本地化支持）。在劳动节假期，其入境旅游预订同比增长150%。此外，TCOM还观察到入境旅游板块更高的转化率和交叉链接率，释放了增量增长。
强劲的入境旅游势头归因于中国免签政策，该政策允许来自54个国家的游客停留长达10天，入境和出口港口遍布24个省份。此外，增强的退税政策为国际旅客提供了灵活性和便利性。在纯国际业务方面，亚太地区仍然是关键增长动力和首要运营优先事项。例如，它与日本旅行社的合资企业扩大了产品供应，并更好地服务当地客户。同时，公司正战略性地探索中东和欧洲等新市场，以多样化产品供应并获得全球市场份额，尽管仍处于早期阶段。
我们略微调整了收入预期，以反映国内酒店价格的逐步稳定和业务前景。由于公司持续的成本优化和运营杠杆，我们提高了调整后EBITDA利润率预期。在估值方面，我们将名义EBITDA利润率从40%上调至42%，以反映利润率的改善前景。维持15倍2026年调整后EBITDA的EV/EBITDA倍数，目标价维持在84美元。重申“增持”评级。
