携程集团：4季度利润超预期，2024年前景明朗

4季度利润超预期，2024年前景明朗 携程4季度收入同比增105%，符合市场预期，经调整净利润超市场预期70%，利润率26%，收入延续强劲复苏的同时，运营效率优化亮眼。2023全年交易规模同比增130%，创新高至1.1万亿元，维持全球第一梯队。看好国内旅游大年及海外业务拓 展背景下业绩稳健增长前景，上调目标价至437港元（9961.HK），维持“买入”。 报告摘要 公司动态分析 T Table_Title 2024年02月23日 携程集团（9961.HK/TCOM.US） 证券研究报告 在线旅行 投资评级：买入 目标价格：437港元 现价(2024-02-22)：355.60港元 4季度业绩延续强劲复苏，营销效率优化带动利润大幅超预期：总收入103亿元，同比/较19Q4增105%/24%，符合市场预期，其中住宿预订/交通票务收入占比38%/43%，同比增131%/86%，较19Q4增32%/18%，延续前3季度强劲复苏态势。 总市值(百万港元) 226,521 经调整净利润27亿元，大幅超市场预期的16亿元（高70%），利润率为26%，因 流通市值(百万港元) 226,521 营销效率提升超预期，受益于转化率及交叉销售率提升、内容策略等。 总股本(百万股) 652 流通股本(百万股) 652 2023年全年交易额创新高，稳居全球第一梯队:2023年，核心OTA业务GMV创新 12个月低/高(港元) 264.8/357.8 高，达1.1万亿元（1,600亿美元），同比增130%，较2019年（8,650亿元）增近 平均成交(百万港元) 377.3 30%，反映业务稳健扩张。对比同期海外OTA平台GMV，Booking为1,503亿美元（彭博一致预期）、Expedia为1,041亿美元（实际值），公司稳居GMV全球第一 梯队，受益于国内旅游复苏及全球市场业务拓展。 住宿+交通延续较2019年的稳健增长，旅游度假在恢复进程中：从经营数据看，1）国内：4季度国内酒店预订量同比增超130%，对比1/2/3季度同比增超100%/170%/90%，较19Q4增60%。2）出境：4季度出境酒店及机票预订恢复至2019年同期的80%+，与2、3季度暑期旺季时的恢复进度一致，对比民航国际客运量恢复至57%（民航局）。3）旅游度假：4季度收入恢复至88%，全年合作商家数增54%，GMV同比增超3倍。 国际业务布局加速：4季度国际OTA平台Trip.com的GMV同比增超70%，较2019年同期增100%+，受益于产品供给丰富度提升、营销投入加大、Skyscanner流量转化等。目前Trip.com覆盖39个国家/地区，其中亚太地区（中国香港、新加坡、日本、韩国、泰国等）用户心智及市场份额持续提升。公司指引Trip.com未来3-5年收入年复合增速为高双位数，占比提升至15%-20%，盈利拐点或随规模效应显现。 投资建议：春节假期携程国内酒店预订/机票预订量同比增60%/50%，出境酒店及机票预订超过2019年水平。鉴于1月同比低基数效应，预计1季度业绩同比增速表现仍亮眼。2024年公司业绩有望乘国内旅游大年东风及海外拓展发力，大模型及内容 股东结构Naspers 9.7% 百度 9.4% TheCapitalGroup 8.0% 梁建章 4.4% 其他 68.5% 股价表现 股价及恒指相对走势 350 300 250 200 150 100 50 8/28/23 9/11/23 9/25/23 10/9/23 10/23/23 11/6/23 11/20/23 12/4/23 12/18/23 1/1/24 1/15/24 1/29/24 2/12/24 0 成交额(百万港元) 1,540 1,320 1,100 880 660 440 220 0 营销有望持续优化成本。鉴于春节数据好于预期、国际战略加码、经营效率优化，我们上调2024收入/经调整利润预测3%/11%至527亿元/131亿元。对标海外OTA平台市盈率，给予携程20x2024年市盈率，上调目标价至437港元（9961.HK）/56 美元（TCOM.US），维持“买入”评级。公司2023年9月至今回购ADS2.24亿美 元，并宣布3亿美元股东回馈计划（回购/现金股利等），对股价或是额外支撑。风险：国内消费力疲弱或影响旅游支出；国际业务海外巨头竞争激烈。 财务数据 成交额（百万港元）9961.HK恒指相对走势 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 11.06 32.28 35.26 绝对收益 18.87 25.34 14.28 数据来源：公司资料，彭博，万得 财年截止12月31日 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入（百万元） 20,029 20,055 44,562 52,742 59,988 67,349 (0755)81682753 同比增长（%） 9% 0% 122% 18% 14% 12% wangting9@essence.com.cn 调整后净利润（百万元） 1,356 1,294 13,071 13,089 15,329 18,087 调整后净利润率（%） 6.8% 6.5% 29.3% 24.8% 25.6% 26.9% 调整后每股盈利（元） 2.11 1.97 19.45 19.58 22.94 27.06 市盈率（倍） NM NM 16.2 16.1 13.8 11.7 市销率（倍） 10.5 10.5 4.7 4.0 3.5 3.1 净资产收益率（%） -0.5% 1.2% 8.1% 9.3% 10.5% 13.8% 数据来源：公司资料，安信国际预测 王婷 图1:4季度收入同比/较19Q4增105%/24%图2:4季度经调整净利润率为26% 十亿元 16 11.3 124% 9.2 10.3 13% 24% 105% 29% 31% 99% 14 12 10 8 6 4 2 0 总收入同比vs.2019180% 13.8 1Q232Q233Q234Q23 200% 150% 100% 50% 0% 资料来源:公司资料，安信国际 资料来源:公司资料，安信国际 图3:4季度交通票务收入较4Q19增18%图4:4季度住宿预订收入较4Q19增32% 十亿元 5.4 4.8 4.24.1 3.43.4 3.7 3.5 2.4 2.6 1.9 2.1 2.2 1.71.5 1.8.51.71.8 1 1.2 6 5 4 3 2 1 1Q19 0 交通票务收入vs.2019 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 3Q23 0% 十亿元 4.1 3.4 4.3 3.9 3.5 3.03.02.9 2.52.22.5 2.2 1.9 1.51.4 1.7 1.21.3 1.6 6 5 4 3 2 1 1Q19 0 住宿预订收入vs.20195.6 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 3Q19 1Q20 3Q20 1Q21 3Q21 1Q22 3Q22 1Q23 3Q19 1Q20 3Q20 1Q21 3Q21 1Q22 3Q22 1Q23 3Q23 资料来源:公司资料，安信国际资料来源:公司资料，安信国际 图5:4季度国内酒店预定量较4Q19增60%图6:4季度出境酒店及机票预订恢复至80% 200% 150% 100% 国内酒店预订量同比较2019增170% 130% 100% 90% 60% 100% 80% 60% 40% 出境酒店和机票预订量较2019年恢复程度 80% 50% 70% 60% 60% 40% 20% 0%0% 1Q232Q233Q234Q23 资料来源:公司资料，安信国际资料来源:公司资料，安信国际 图7:利润表预测 数据来源：公司资料、安信国际预测 附表：财务报表预测 利润表 资产负债表 （百万人民币） 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E （百万人民币） 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 20,029 20,055 44,562 52,742 59,988 67,349 现金，现金等价物及受限制现 21,196 18,487 43,983 44,863 45,760 46,675 营业成本 -4,598 -4,513 -8,317 -9,981 -11,368 -12,535 短期投资 29,566 25,545 17,748 18,635 19,194 19,770 毛利润 15,425 15,526 36,193 42,518 48,544 54,729 应收账款净额 4,649 5,486 11,410 15,823 17,396 19,531 销售费用 -4,922 -4,250 -9,202 -11,525 -14,337 -16,164 预付账款及其他流动资10,697 11,917 15,591 18,453 20,988 23,564 产 研发费用 -8,992 -8,341 -12,120 -14,056 -16,797 -17,511 流动资产合计 66,108 61,435 88,732 97,774 103,339 109,540 管理费用 -2,922 -2,847 -3,743 -4,186 -4,900 -5,424 物业、设备及软件 5,534 5,204 5,142 6,086 6,922 7,771 营业利润 -1,411 88 11,324 12,927 12,510 15,631 无形资产及土地使用 13,046 12,825 12,644 14,965 17,021 19,110 财务成本净额 567 532 23 342 1,955 2,027 使用权资产 777 819 641 759 863 969 税前利润 -471 2,635 10,680 13,269 14,966 18,158 投资 44,961 50,177 49,342 52,742 59,988 67,349 所得税 -270 -682 -1,750 -1,990 -2,245 -2,724 商誉 59,439 59,337 59,372 58,997 58,998 58,999 税后利润 -645 1,367 10,002 11,679 13,457 16,003 其他长期资产 371 545 688 814 926 1,040 少数股东权益 95 36 -84 -107 -95 -101 递延所得税资产 1,684 1,324 2,576 3,049 3,468 3,893 归母净利润 -550 1,403 9,918 11,572 13,361 15,901 非流动资产合计 125,812 130,231 130,405 137,412 148,186 159,131 Non-GAAP净利润 1,356 1,294 13,071 13,089 15,329 18,087 总资产合计 191,859 191,691 219,137 235,186 251,525 268,672 短期负债及长期负债的即期部 39,866 32,674 25,857 30,603 34,808 39,079 应付账款 6,019 7,569 16,459 19,480 22,157 24,875 客户预付款 7,535 8,278 13,380 15,836 18,012 20,222 其他流动负债 12,798 12,718 16,715 19,783 22,501 25,262 流动负债合计 66,218 61,239 72,411 85,703 97,477 109,439 递延所得税负债 3,527 3,487 3,