瓦卢瑞克：目前状况稳固且美国的重要性降低

Vallourec 的美国业务占销售量的 60% 和 EBITDA 的 20%，但非美国业务的利润率接近 30%。美国目前对业务的重要性较低，预计美国活动水平的 10% 影响首先会被公司通过减少销量来限制。如果美国实现盈亏平衡，预计集团盈利将下降 20%，股票将以 6 倍低谷 EV:EBITDA/11 倍市盈率交易。非美国地区的订单一直强劲，这仍然是一个高端市场。该公司首次给出了美国的利润率估计，这证实了我们认为目前非美国地区的利润率是美国的两倍多。这应成为抵御美国任何下滑的缓冲垫，并为公司提供一定程度的韧性。但话说回来，除非美国活动出现重大放缓，否则目前价格似乎正在上涨，进口仍然受到控制，并且通常是焊管，并未直接与瓦立德的业务竞争。关税旨在保护美国运营商，而瓦立德业务具有本土性。此外，第三季度的定价已基本确定，因此争论焦点在于年底及以后。已将 2026 年的销量预测下调至持平，从增长 5% 转为持平，假设非美国销量抵消任何美国放缓，这将使 2026-27 年 EBITDA 预测下调 7-8%，并使基于 DCF 的股价目标下调 4% 至每股 22 欧元。瓦立德目前交易于低于 2025 年预期市盈率 9 倍/企业价值对 EBITDA 5 倍的估值，且提供双位数自由现金流收益率和 9% 的股息收益率，我们认为市场的不确定性已反映在股价中，将该股票评级为“增持”（OW）。Vallourec 在 2025 年第三季度之前展现了强劲的表现，直到那一刻，不确定性才开始显现。然而，随着美国的重要性远不如从前，我们认为 Vallourec 能够抵御潜在的美国经济衰退。目前稳固且美国的重要性较低。