研发持续高投入，网络电源即将放量

公司2024年实现营收81.72亿元，同比增长21.0%，归母净利润4.36亿元，同比下降30.7%，扣非归母净利润3.66亿元，同比增长3.1%。Q4单季度营收22.69亿元，同比增长20.8%，环比增长20.0%，但归母净利润同比大幅下降83.0%，扣非归母净利润同比下降92.5%。2025年Q1营收23.16亿元，同比增长26.5%，环比增长2.1%，归母净利润1.07亿元，同比下降22.6%，但扣非归母净利润大幅增长2447.1%。

盈利短期承压，主要受毛利率下降影响，2024年销售毛利率/净利率分别为25.2%/5.6%，同比分别变化0.2pp/-3.6pp；2025年Q1销售毛利率/净利率分别为23.0%/5.0%，同比分别变化-3.0pp/-2.7pp。费用方面，2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为4.5%/3.0%/12.0%/0.6%，研发费用率维持高位12%，以加厚产品竞争“护城河”。

业务方面，工业自动化业务快速增长，2024年收入6.3亿元，同比增长7.4%；电车及轨交业务收入5.5亿元，同比下降22.7%，但2025年Q1已实现强劲增长。智能家电业务受益于海外变频家电需求增长和国内以旧换新政策，2024年收入37.4亿元，同比增长42.7%。电源业务稳健增长，显示电源业务表现较好，光伏逆变器部件与工商业储能产品订单充足，并开始向便携储能、家庭储能领域批量供应。网络电源业务已进入英伟达供应链，预计2025年下半年开始放量。

盈利预测显示，2025-2027年公司营收预计分别为99.2亿元、123.3亿元、154.1亿元。基于智能家电、工业电源、新能源车及轨交、工业自动化等业务的增长假设，公司未来三年业务有望保持高景气度。

风险提示包括宏观经济波动、原材料价格和供应风险、汇率波动、下游需求不及预期、新产品研发风险以及对外股权投资风险。