事项：公司发布2024年报及2025年一季报，2024年收入27.53亿元（同比+3.77%），归母净利润5.41亿元（同比+5.89%），扣非归母净利润4.98亿元（同比+0.3%）；2025年Q1收入6.14亿元（同比-2.81%），归母净利润2.00亿元（同比+21.36%），扣非归母净利润1.12亿元（同比-29.14%）。
评论：
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2024年业绩回顾：
- Q4收入增速环比提升，毛利率下降主要与运费增加相关。2024年Q4收入6.60亿元（同比+10.7%），毛利率33.11%（同比-15.56pct），销售费用率15.06%（同比-2.85pct），质保费用转计入营业成本影响毛利率下滑。
- 实际毛利率同比提升，OBM毛利率提升明显。2024年毛利率43.01%（同比-0.49pct），实际同比+1.91pct，或与运费成本下降有关；内销毛利率20.86%（同比-3.98pct），外销毛利率44.69%（同比+1.55pct）；OBM毛利率47.33%（同比+6.43pct），ODM毛利率32.68%（同比+1.65%）。
- 费用率有所提升。2024年销售费用率13.17%（同比-1.39pct），管理费用率6.14%（同比+0.47pct），财务费用率-0.89%（同比+1.12pct），研发费用率2.28%（同比-0.19pct）；实际销售费用率同比+1.01pct，主要系职工薪酬和仓库费用增加；财务费用增长主要系汇兑收益下降。
- 外销占比提升至93.7%。2024年内销/外销收入分别为1.39/25.79亿元（占比5%/93.7%），OBM/ODM销售收入分别为20.10/6.98亿元（占比73%/25.4%）。
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2025年Q1业绩：
- 需求端平稳，扣非归母净利润下降。2025年Q1毛利率46.10%（同比-2.05pct），实际同比-0.32pct；扣非净利率18.31%（同比-6.8pct）；销售费用率16.86%（同比+3.69pct），实际同比+5.4pct；非经常性收益0.87亿元（主要系越疆股票公允价值收益）。
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战略与布局：
- 泰国生产基地建设持续推进，加税背景下美国市场份额有望提升。泰国生产基地自2018年设立，2024年地块二（一期）完成主体工程并进入产能爬坡阶段，或推动美国市场份额提升。
- 渠道全球化，产品系列化，设备智能化。2024年底完成20个自建仓铺设，英国、法国仓库已投入使用；“85国计划”下完成18个代理仓铺设，未来或将更多通过“纯代理销售”拓展渠道。持续推进“产品系列化”与“设备智能化”，薯条机器人市场空间可达29亿美元（假设美国连锁餐厅渗透率20%）。
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投资建议：
- 考虑海运费变动、美国市场需求变化及提价暂未实施，下调盈利预测。预计2025-2027年收入分别为29.21/33.00/36.59亿元（同比+6.1%/+13.0%/+10.9%），归母净利润6.42/6.79/7.81亿元（同比+18.6%/+5.8%/+15.1%）。
- 给予公司2025年20倍PE，目标价30.23元，维持“强推”评级。
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风险提示：
- 原材料价格波动，汇率波动，新产品市场进展不及预期，存货管理风险。
