2024年报点评：循环业务稳健增长，主动化解关联方风险

——2024年报点评 核心观点 事件：公司近期发布2024年业绩公告，营业收入为362.2亿元，同比增长9%；归母净利润11.5亿元，同比下降41%；核心净利润22.3亿元，同下降5%。 ⚫收入稳健增长，多因素拖累归母净利润。24年营收同比+9%至362.2亿。分业务看，社区空间/商企城市服务/科技收入为209/123/30亿，同比+11.5%/5.4%/8.6%。归母净利同比-41.2%，主要由于1）开发商相关业务毛利大幅下降；2）因开发商等原因计提信用减值损失同比增加3.4亿；3）股权交易收益同比减少2.6亿；4）政府补助减少0.9亿。鉴于24年开发商业务毛利率已降至0%，核心净利润正在筑底。 ⚫循环型业务稳健发展，多元客户拓展能力优异。公司24年循环型业务（住宅及PFM物管、BPaaS解决方案）营收307.9亿元，同比+16%，占总营收比例提升至85%。管理规模方面，住宅及PFM物管的总合约/在管饱和收入分别为513/427亿元，同比+10%/+13%，其净增在管饱和收入中第三方占比达到67%/95%，体现出公司存量住宅拓展能力以及万物梁行领先的品牌优势，支撑公司核心业务稳健成长。 ⚫关联方业务占比继续下降，应收账款风险持续消化。24年公司来自关联方的持续关连交易发生额占收入比例下降4pct至9.5%。截至24年末，贸易应收账款为65.4亿元，同比降低4%；来自关联方的应收款总额24.5亿，同比下降1.5%，公司在通过资产抵债等方式降低与关联方之间的债务风险敞口，24年下半年累计回收关联方贸易应收款超30亿，其中抵偿债务的实物资产包括蝶城的优质社区商业资产股权。 赵旭翔zhaoxuxiang@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860521070001李雪君021-63325888*6069lixuejun@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860517020001香港证监会牌照：BSW124 ⚫蝶城提质增效，AI重塑空间服务逻辑。截至24年末，公司累计改造250个蝶城，涉及1555个项目，占总在管住宅项目的37%。相较还未开始蝶城改造的21年，住宅物管毛利率提升了1.3pct。AI应用方面，公司以“灵石”为AI决策中枢、“飞鸽”为流程再造引擎，构建全空间数字化服务能力。 盈利预测与投资建议 孙怡萱sunyixuan@orientsec.com.cn ⚫维持“买入”评级，目标价23.25港元。根据公司年报，我们调整各项业务的营收增速和毛利率，以及销管费率，调整后公司25-27年EPS预测为1.54/1.90/2.10元（25-26年原预测为2.41/2.79元）。可比公司25年调整后平均PE为14x，对应目标价23.25港元（1港元=0.929人民币）。 业绩显著增长，蝶城战略成效显现：——2023年报点评2024-04-29 循环型业务稳健增长，毛利率有望迎来拐点：——2022年报点评2023-05-28 风险提示：母公司交付不及预期。外拓低于预期。蝶城发展不及预期。科技业务发展不及预期。 附表：财务报表预测与比率分析 Tabl e_Disclai mer分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 HeadertTabl e_Discl ai mer免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话：021-63325888传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。