政府加杠杆创本世纪新高私人资产负债表初步修复——2025年一季度宏观杠杆率报告

2025年一季度宏观杠杆率大幅上升7.8个百分点至298.4%，单季增幅创2015年以来新高（除2020年一季度外）。其中，政府部门加杠杆力度创本世纪新高，助力修复私人部门资产负债表，推动经济“开门红”。

核心数据：

• 宏观杠杆率：290.7% → 298.4%（上升7.8个百分点）
• 居民部门杠杆率：61.4% → 61.5%（上升0.1个百分点）
• 非金融企业杠杆率：168.4% → 173.7%（上升5.3个百分点）
• 政府部门杠杆率：60.9% → 63.2%（上升2.4个百分点）
• M2/GDP：232.4% → 239.2%（上升6.8个百分点）
• 社融存量/GDP：302.7% → 310.3%（上升7.6个百分点）

分部门分析：

1. 居民部门：

   • 杠杆率止跌回稳，主要得益于消费品以旧换新和服务消费增长较快，房地产市场企稳回暖。
   • 住房贷款降幅收窄，一季度房贷降幅降至0.7%，普通消费贷增速为5.9%。
   • 居民人均可支配收入实际增长5.6%，财产净收入增速回升，消费信心增强。

2. 非金融企业：

   • 杠杆率上升5.3个百分点至173.7%，但主要受短期贷款和票据融资冲量驱动，存在虚高倾向。
   • 企业债务增速持续下降至6.9%，信贷需求偏弱，中长期贷款同比少增。
   • 短期贷款超预期增长1.5万亿元，主要因短期流动性管理和替代效应。
   • 企业活期存款同比增速改善至-9.0%，受化债资金、民营企业活力和房企经营改善驱动。

3. 政府部门：

   • 杠杆率上升2.4个百分点至63.2%，中央和地方政府均加杠杆。
   • 财政政策更积极，赤字率拟按4%安排，新增政府债务11.86万亿元。
   • 中央政府加杠杆提速，超长期特别国债发行支持基建投资。
   • 地方政府加杠杆化债，特殊新增和再融资专项债发行1172亿元和1.3万亿元。

4. 金融部门：

   • 杠杆率下降0.9个百分点至50.3%，主要因银行同业融出规模下降和非银存款减少。

研究结论：

• 政府部门加杠杆助力私人部门修复资产负债表初显成效，但企业内生融资需求仍偏弱。
• 下一阶段需推动宏观杠杆率再平衡，面临经济内生动能复苏和国际经贸斗争升级的双重挑战。
• 建议：
  • 政府部门继续加杠杆，推动更多资金资源“投资于人”。
  • 扩大服务消费，推动居民部门杠杆率企稳回升。
  • 从供给端完善价格治理机制，促进企业部门杠杆率“挤水分”。