2024年报及2025一季报点评：多点协同发力，利润弹性逐步释放

核心观点与关键数据

公司发布2024年报和2025年一季报，24年实现营收53.6亿元（同比+1.9%），归母净利润7.9亿元（同比+18.2%）；25Q1实现营收11.7亿元（同比+3.4%），归母净利润1.5亿元（同比+11.9%）。宏观环境疲软下收入边际放缓，但费效比提升推动利润弹性释放。

产品结构升级与高增势能

1. 白酒业务：24年营收53.3亿（同比+6.2%），其中百元以上产品（同比+5.3%）和百元以下产品（同比+7.1%）分别增长，发力宴席场景成效显现。25Q1百元以上产品（同比+25.5%）表现亮眼，百元以下产品增速放缓。
2. 品牌表现：衡水老白干酒（+10.0%）、武陵酒（+12.3%）、孔府家酒（+28.1%）增长显著，主品牌量价齐升，孔府家酒低基数高增。
3. 区域布局：河北（+2.6%）、湖南（+12.3%）、山东（+31.4%）市场高增，安徽市场24年承压但25Q1改善。

费用管控与盈利能力

1. 毛利率：24年66.0%（同比-1.2pp），25Q1改善至68.6%（+5.9pp），主因低价产品收缩驱动结构优化。
2. 费用率：24年销售费用率23.7%（-3.5pp）、管理费用率7.3%（-0.6pp），25Q1销售费用率11.2%（+4.6pp）因渠道优化致经营性现金流减少（-56.7%）。
3. 净利率：24年14.7%（+2.0pp），25Q113.1%（+1.0pp）。

多品牌联动与利润弹性

• 老白干酒聚焦次高端以上大单品放量，武陵酒聚焦省外市场，板城烧锅酒深耕环承德市场，孔府家酒低基数高增，文王贡酒盈利能力改善。
• 公司强化终端建设，降本增效持续，费销比下降趋势明显，长期盈利能力增强逻辑确定。

盈利预测与投资建议

• 预计2025-2027年净利润8.7亿、10.1亿、11.5亿元（EPS0.96元、1.11元、1.25元），多品牌发力驱动业绩弹性释放。
• 给予2025年24倍估值（目标价23.04元），维持“买入”评级。

风险提示

• 经济大幅下滑、消费复苏不及预期风险。