事件概述
2024年，公司收入10.02亿元，同比增长21.75%；归母净利1.85亿元，同比增长41.67%；扣非归母净利1.71亿元，同比增长25.04%；经营性现金流净额1.57亿元，同比-34.59%。净利润增长主要受益于市场份额拓展、产品结构优化及海外新产能爬坡。经营性现金流净额低于净利主要由于经营性应收项目减少。24Q4业绩大幅增长主要受益于柬埔寨硬箱及越南水上用品放量及汇兑收益。25Q1业绩超市场预期，归母净利及扣非净利创同期历史新高，收入增长主要由于市场份额拓展、产品结构优化及海外新产能爬坡；归母净利大幅增长主要由于市场份额拓展、产品结构优化、海外新产能爬坡，以及内部管理提升和非经营性收入增长、公允价值变动收益大幅提升。公司拟每10股派发现金红利1.97元，分红率15.06%，股息率0.80%。公司公告25年公司及子公司证券投资金额不超过人民币6亿元。
分析判断
- 箱包类销量大幅增长：2024年箱包收入2.04亿元，同比增长30.85%，销量增长主要由于海外子公司产能加速爬坡。保温箱业务有望维持高增，长期收入空间达5亿元，净利率有望达到15%以上。水上用品业务预计未来有望维持高增。
- 25Q1扣非净利率创历史新高：主要收益公允价值变动收益增加。2024年毛利率33.72%，归母净利率18.47%，扣非净利率17.07%；2025Q1毛利率38.83%，归母净利率26.92%，扣非净利率24%，同比提升。费用率方面，2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为2.43%/7.06%/3.64%/-1.34%，2025Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为1.4%/4.82%/2.69%/-0.94%，同比下降。
- 存货增加，存货周转天数下降：2024年末存货金额2.9亿元，同比增加35%，存货中原材料/在产品/库存商品分别为1.34/0.49/0.96亿元，同比增长41.91%/51.75%/35.03%。存货周转天数137天，同比下降20天；应收账款为1.88亿元，同比增加38%，应收账款周转天数58天，同比持平；应付账款为1.98亿元，同比增加83%，应付账款周转天数83天，同比增加19天。
投资建议
短期来看，公司主业户外充气床垫迎来下游去库存拐点，叠加新客户订单带来增量，未来有望保持20%以上收入增速；中期来看，保温硬箱和水上用品有望成为新增长点，今年有望保持高增；长期来看，公司在新材料领域的研发、成本控制能力较强，TPU渗透率有望持续提升，海外户外装备仍处于成长期，公司仍在持续扩产，海外份额仍有较大提升空间。维持25-26年收入预测13.94/20.08亿元，新增27年收入预测25.70亿元，维持25-26年归母净利预测2.77/3.78亿元，新增27年归母净利预测4.72亿元，对应25-27年PE分别为14/9/7X，维持“买入”评级。
风险提示
海运影响发货延迟；原材料价格波动风险；工厂爬坡不及预期；系统性风险。
盈利预测与估值
| 财务指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E |
|-------------------|-------|-------|-------|-------|-------|
| 营业收入(百万元) | 823 | 1,002 | 1,394 | 2,008 | 2,570 |
| YoY(%) | -13.0%| 21.7% | 39.1% | 44.0% | 28.0% |
| 归母净利润(百万元)| 131 | 185 | 277 | 378 | 472 |
| YoY(%) | -38.6%| 41.7% | 49.4% | 36.5% | 25.1% |
| 毛利率(%) | 33.8% | 33.7% | 33.8% | 33.9% | 34.0% |
| 每股收益(元) | 0.92 | 1.31 | 1.95 | 2.67 | 3.34 |
| ROE | 7.0% | 9.1% | 12.0% | 14.0% | 14.9% |
| 市盈率 | 26.54 | 18.74 | 12.54 | 9.19 | 7.34 |
