1Q25收入增速略好于预期，维持全年收入增速指引

康龙化成（3759.HK/300759.CH）2025年第一季度收入略好于预期，达到30.99亿元（同比增长16%，环比下降10.4%），主要得益于实验室服务和临床研究服务收入超预期；Non-IFRS经调整归母净利润为3.49亿元（同比增长3.1%，环比下降30%），略低于预期，主要由于非经营性项目亏损略高于预期（包括公允价值变动损失、信用减值损失同比增加明显）。

各板块表现：

• 实验室服务收入同比增长15.7%，环比增长1.6%，毛利率小幅提升；
• CMC服务收入同比增长19.1%，环比下降31.5%，考虑到高历史基数，19%的同比增长显示出不错的板块收入增速，毛利率同比小幅提升；
• 临床研究服务收入同比增长14.2%，环比下降14%，好于预期，毛利率同比有所提升；
• CGT收入同比增长7.9%，环比增长2.2%，主要得益于大分子药物发现和CDMO服务的增长，但毛利率同比下降明显，主要由于宁波大分子CDMO产能于2024年第二季度投产，2025年第一季度爬坡导致运营及折旧同比有所提高。

新签订单：

• 2025年第一季度整体新签订单同比增长10%以上，CMC在手订单同比增长20%以上；
• 管理层维持2025年全年收入指引（同比增长10%-15%），CMC在手订单可覆盖全年业绩指引目标的80%。

宏观环境：

• 关税影响极为有限，公司供应链上游采购中的美国采购量占比较小，库存准备充足；
• 海外生物医药融资仍处于缓慢温和复苏中，VC融资温和复苏迹象明确，二级市场融资目前仍是下降状态。

投资建议：

• 维持“买入”评级，维持港股目标价20港元、A股目标价人民币32元；
• 基于更新的财务数据，将公司2025E/2026E/2027E经调整non-IFRS净利润轻微调整-0.7%/+0.2%/-0.5%；
• 给予港股14x 2026E PE，维持港股目标价20港元；
• 给予A股目标价较港股目标价80%的溢价，维持A股目标价人民币32元。

投资风险：

• 收入增长不及预期，毛利率不及预期，净利润不及预期。