2025一季报点评：费率优化积极，盈利提升稳步兑现

25Q1公司实现营收11.1亿元，同比-21.1%；归母净利0.9亿元，同比-0.6%。利润表现符合市场预期，收入不及预期主因跨期确认和净额法确认差异。

分品牌看，白酒主销品牌老窖、汾酒保持双位数增长，古井自24Q4深化合作以来25Q1增量积极，其他品牌开店有所调整。分产品看，非标品销售保持积极势能，六年窖头曲升级产品、老窖特曲传承礼盒、五粮液头曲五灵祥瑞礼盒均保持较快增长。收现端，25Q1公司收现比达139%，主因应收及预付账款显著改善。

25Q1利润表现好于收入，主因费率优化及其他收益确认错期。25Q1销售净利率同比+1.9pct至8.6%，主因销售费率优化及其他收益贡献。综合毛利率22.2%，同比-0.3pct，主因低毛利的白酒标品销量占比略高。销售与管理费用同比-28.0%、12.9%，费率同比-1.1、+0.2pct，影响利润增速约11pct。其他收益同增约0.1亿元，影响利润增速约8pct。

考虑24Q4、25Q1收入确认错期及净额法准则影响，并剔除其他收益影响，估算24Q4+25Q1收入合计同比持平左右，净利润同比+15%，净利率同比提升约0.9pct，主因费率改善，非标品销售占比提升拉升净利。

盈利预测与投资评级：公司兼具品牌服务商及流通商的双重属性，在白酒新零售浪潮中有望持续受益，盈利稳定性相对更强。略调整2025~27年归母净利润预测为3.4、4.5、6.0亿元，当前市值对应2025~27年PE为13、10、8X，维持“买入”评级。

风险提示：宏观需求不及预期；电商平台流量增长趋缓；品牌代理授权变化较难预测。