归母营运利润平稳增长，新业务价值增速超预期

核心观点与关键数据

• 归母营运利润平稳增长，归母净利润同比显著下降：2025年1季度归母营运利润（OPAT）同比增2.4%，主要来自寿险健康险板块（增5%），但财险（降16.4%）和银行板块（降5.6%）拖累整体增速。归母净利润同比降26.4%，主要受寿险二永债投资浮亏75亿元及平安好医生并表一次性估值下降34亿元影响。
• 新业务价值增长超预期，价值率显著提升：1季度新业务价值同比增34.9%，代理人渠道增11.5%，银保/社区金融渠道分别增170.8%/171.3%。FYP口径新业务价值率28.3%，同比提升11.4个百分点，主要源于产品结构优化（保障型业务占比提升、缴费期限拉长）、报行合一降低费用率及预定利率下调。1季度末个险代理人数量33.8万人，较2024年末减少6.9万人。
• 财险综合成本率同比显著改善：1季度财险原保费同比增7.7%，保险服务收入同比增0.7%，综合成本率96.6%，同比改善3个百分点。
• 投资收益保持平稳：投资资产较年初增长3.3%。未年化综合投资收益率1.3%，同比上升0.2个百分点；净投资收益率0.9%，同比持平。
• 偿付能力充足：1季度末寿险核心偿付能力充足率163.7%，较2024年末上升47.3个百分点，主要由于资产分类变化及发行永续债。

研究结论

• 维持买入评级：预计2024年资产减值拨备计提充足，为2025年盈利平稳表现打下基础；寿险产品结构持续优化，医养生态布局构建差异化竞争优势。当前股息率约6%，估值吸引。

财务数据一览（关键预测值）

• 收入：2025年E 1,057,335百万人民币，同比增长2.8%。
• 净利润：2025年E 120,657百万人民币，同比增长-4.7%。
• 每股盈利：2025年E 6.6人民币，同比增长3.9%。
• ROAE：2025E 12.5%，2026E 12.1%，2027E 11.7%。
• 新业务价值：2025E 41,294百万人民币，同比增长5.1%。
• 寿险内含价值：2025E 872,398百万人民币，较上年末增长4.5%。
• 内含价值：2025E 1,459,994百万人民币，较上年末增长3.7%。
• 每股分红：2025E 2.43人民币。
• 目标价：60.00港元，潜在涨幅+30.6%。