业绩高速增长，海外市场打开新空间

海大集团2024年实现营收1146.01亿元，同比增长-1.31%；归母净利润45.04亿元，同比增长64.30%。2025年Q1实现营收256.29亿元，同比增长10.60%；归母净利润12.82亿元，同比增长48.99%。

饲料业务：2024年实现饲料销售2650万吨（含内部养殖耗用量210万吨），同比增长9%。禽料/猪料/水产料分别外销1265/564/585万吨，同比分别增长12%/-3%/11%。国内业务中，水产料中普水料、虾蟹料同比增速明显，特水鱼料承压；禽料积极发挥专业优势，与规模养殖户、食品公司建立多元合作方式；猪料因中小散户存栏下滑销售承压。海外业务中，2024年海外销售236万吨，同比增长40%。2025Q1公司实现饲料外销量595万吨，同比增长25%，预计全年实现300万吨以上的外销增量。

养殖业务：生猪养殖方面，2024年公司出栏肥猪600万头，持续聚焦养殖成本优化，推行“外购仔猪、公司+家庭农场、锁定利润、对冲风险”的运营模式，2024年生猪养殖业务同比扭亏，并在2025Q1持续贡献盈利。水产养殖方面，工业化养虾持续专业化运营管理，养殖成本明显下降，未来会在巩固专业化的基础上适度扩大规模。

核心观点：在中美贸易摩擦加剧的背景下，预计2025年饲料原料价格波动增大，公司核心成本优势有望凸显，饲料业务市场份额有望持续提升。海外市场有望复制国内成功经验，贡献增长新增量。养殖业务专业化能力不断提升，低风险轻资产运营风险可控。

投资评级：维持“强烈推荐”评级。预计公司2025-2027年归母净利分别为50.71、57.87和65.84亿元，EPS为3.05、3.48和3.96元，PE为17、15和13倍。

风险提示：公司饲料销售不及预期，生猪价格波动风险等。