三季度点评：三季度业绩符合预期，迎政策风口创新药估值中枢有望上移

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 三季度业绩符合预期，迎政策风口创新药估值中枢有望上移 ■三季报业绩符合预期：公司公布三季报，Q1-Q3实现营收65.22亿元，同比增长13.94%；实现扣非净利润6.79亿元，同比增26.30%，毛利率环比略有提升，两费增长相对平稳，整体表现符合预期。Q3单季度来看，收入增速15.85%，扣非净利润增速28.76%，相比中报增速显著提升。同时，公司给出全年业绩指引，2017年净利润范围为43.22-44.75亿元，扣除子公司珠海维星实业有限公司转让收益34.98亿元，净利润增速范围约为5.06%-24.58%，从三季报情况推断，我们预计大概率贴近上限。 ■核心品种增长稳健，艾普拉唑预计将持续放量：我们预计，参芪扶正、艾普拉唑、亮丙瑞林等核心品种基本维持中报增速水平，尿促卵泡素销售回暖，鼠神经生长因子受广东失标及各地降价影响，增速环比大概率进一步回落。原料药板块依然维持高景气，预计三季度仍保持较快增速，毛利水平相比中报有进一步提升。目前，新版医保目录已经执行，艾普拉唑将继续保持强劲增长态势，对公司整体业绩的拉动也将越发显著，若注射剂型今年年内顺利获批，将有望为公司创造更大的业绩弹性。 ■两办发布纲领性文件，创新药企业有望迎来政策红利：近日中办、国办印发的《关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见》，明确了鼓励药物创新的政策导向，为创新药企业的发展带来了实质性利好。随着制度向国际接轨，我国制药企业终将从“仿创”走向“创新”，并走出一批足以比肩跨国制药巨头的大市值龙头企业，具有创新基因的优质制药企业的投资价值将逐渐展现。 ■十年磨一剑，创新药物新龙头雏形初现：根据公告及官网资料，公司在新药研发领域深耕多年，研发投入在国内制药企业中稳居前十，拥有国内顶尖的微球技术平台以及豪华阵容的单抗研发团队（千人计划专家领衔的海归团队，多在跨国制药企业从事研发工作15年以上），管线品种丰富，处于临床试验阶段的重磅药物包含TNF单抗α、重组人绒促性素、CD20单抗、Her2单抗、PD-1单抗（中美双报）、醋酸曲普瑞林微球等，未来3-5年有望进入集中收获期。公司依靠现有品种，有望维持25%左右的年均增速，而当前股价对应明年业绩PE仅30倍，低于创新药企业理应享受的估值水平（换言之，管线品种未被充分估值），随着市场对创新药企业价值认知能力的不断提升，公司估值中枢向上修正将是大概率事件。 Tabl e_Title 2017年10月25日 丽珠集团（000513.SZ） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 化学制剂 投资评级 买入-A 维持评级 12个月目标价： 75.00元 股价（2017-10-25） 64.88元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 35,893.65 流通市值（百万元） 22,578.09 总股本（百万股） 553.23 流通股本（百万股） 348.00 12个月价格区间 47.82/68.24元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 27.81 21.61 52.05 绝对收益 29.66 30.81 49.88 崔文亮 分析师 SAC执业证书编号：S1450517040006 cuiwl@essence.com.cn 010-83321412 徐嘉辰 报告联系人 xujc1@essence.com.cn 010-83321076 Tab le_Report 相关报告 丽珠集团：中报业绩符合预期，艾普拉唑有望成为未来增长的发动机/崔文亮 2017-08-23 丽珠集团：丽珠集团三季报点评/吴永强 2016-10-27 -15%-6%3%12%21%30%39%48%2016-102017-022017-062017-10丽珠集团 化学制剂 深证综指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■投资建议：预计公司2017-2019年的收入增速分别为13.53%、16.10%、15.61%，EPS分别为8.08（包含转让资产收益）、2.18、2.59元，对应当前股价，2018-19年PE分别为30/25X；维持买入-A 的投资评级，考虑到创新药板块在新政策下的估值修复，上调12个月目标价至75.00元。 ■风险提示：参芪扶正销售出现下滑；艾普拉唑增速不达预期；管线品种临床实验进展不达预期 (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 主营收入 6,620.5 7,651.8 8,687.3 10,085.6 11,659.8 净利润 622.6 784.4 4,469.0 1,205.0 1,433.7 每股收益(元) 1.13 1.42 8.08 2.18 2.59 每股净资产(元) 7.86 11.76 18.36 19.96 21.89 盈利和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 市盈率(倍) 57.6 45.8 8.0 29.8 25.0 市净率(倍) 8.3 5.5 3.5 3.3 3.0 净利润率 9.4% 10.3% 51.4% 11.9% 12.3% 净资产收益率 13.7% 11.7% 43.0% 10.6% 11.6% 股息收益率 0.6% 0.6% 2.7% 0.9% 1.0% ROIC 14.8% 17.0% 20.0% 24.7% 34.8% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/丽珠集团 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 6,620.5 7,651.8 8,687.3 10,085.6 11,659.8 成长性 减:营业成本 2,575.3 2,747.8 3,069.9 3,685.5 4,357.3 营业收入增长率 19.4% 15.6% 13.5% 16.1% 15.6% 营业税费 81.0 120.4 121.6 141.2 163.2 营业利润增长率 18.5% 26.5% 29.0% 23.2% 22.3% 销售费用 2,541.7 3,070.4 3,474.9 3,852.7 4,255.8 净利润增长率 20.7% 26.0% 469.8% -73.0% 19.0% 管理费用 606.3 724.6 834.0 978.3 1,154.3 EBITDA增长率 21.0% 20.7% 20.9% 18.1% 18.6% 财务费用 27.2 5.4 -38.5 -60.4 -70.1 EBIT增长率 19.0% 22.5% 23.9% 22.0% 22.6% 资产减值损失 102.8 107.2 100.0 100.0 100.0 NOPLAT增长率 14.4% 23.9% 24.5% 22.0% 22.6% 加:公允价值变动收益 -0.2 -0.9 0.3 -0.0 -0.1 投资资本增长率 7.6% 6.1% -1.0% -13.0% 1.2% 投资和汇兑收益 6.8 1.3 5.0 5.0 5.0 净资产增长率 17.8% 47.7% 55.4% 8.7% 9.6% 营业利润 692.8 876.5 1,130.8 1,393.3 1,704.0 加:营业外净收支 115.1 128.6 4,595.0 146.0 128.0 利润率 利润总额 807.9 1,005.1 5,725.8 1,539.3 1,832.0 毛利率 61.1% 64.1% 64.7% 63.5% 62.6% 减:所得税 148.4 175.1 973.4 261.7 311.4 营业利润率 10.5% 11.5% 13.0% 13.8% 14.6% 净利润 622.6 784.4 4,469.0 1,205.0 1,433.7 净利润率 9.4% 10.3% 51.4% 11.9% 12.3% EBITDA/营业收入 15.6% 16.3% 17.3% 17.6% 18.1% 资产负债表 EBIT/营业收入 10.9% 11.5% 12.6% 13.2% 14.0% 2015 2016 2017E 2018E 2019E 运营效率 货币资金 798.3 2,061.9 6,130.2 7,628.1 8,726.2 固定资产周转天数 170 157 140 120 99 交易性金融资产 6.6 6.0 6.3 6.3 6.2 流动营业资本周转天数 11 20 28 23 23 应收帐款 1,323.7 1,513.2 1,789.9 1,978.2 2,392.6 流动资产周转天数 183 225 330 396 407 应收票据 343.0 513.0 395.8 661.2 587.5 应收帐款周转天数 67 67 68 67 67 预付帐款 122.3 87.7 280.9 98.0 336.8 存货周转天数 50 49 46 48 50 存货 983.9 1,099.2 1,115.3 1,575.8 1,633.7 总资产周转天数 418 438 512 542 522 其他流动资产 0.0 689.7 229.9 306.6 408.7 投资资本周转天数 224 207 187 150 121 可供出售金融资产 179.6 147.3 156.1 161.0 154.8 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 68.9 91.1 80.2 94.4 102.9 ROE 13.7% 11.7% 43.0% 10.6% 11.6% 投资性房地产 - - - - - ROA 8.2% 7.9% 33.5% 7.9% 8.6% 固定资产 3,323.8 3,341.0 3,415.2 3,290.1 3,107.6 ROIC 14.8% 17.0% 20.0% 24.7% 34.8% 在建工程 347.2 201.7 -91.8 -309.7 -528.7 费用率 无形资产 272.7 313.7 312.4 307.2 303.6 销售费用率 38.4% 40.1% 40.0% 38.2% 36.5% 其他非流动资产 管理费用率 9.2% 9.5% 9.6% 9.7% 9.9% 资产总额 8,077.5 10,529.3 14,197.6 16,197.9 17,638.8 财务费用率 0.4% 0.1% -0.4% -0.6% -0.6% 短期债务 250.0 - - - - 三费/营业收入 48.0% 49.7% 49.2% 47.3% 45.8% 应付帐款 1,924.0 2,145.8 1,985.3 3,101.4 3,009.2 偿债能力 应付票据 299.0 323.8 514.9 410.0 680.5 资产负债率 40.5% 32.5% 22.2% 25.9% 25.4% 其他流动负债 负债权益比 67.9% 48.2% 28.6% 35.0% 34.1% 长期借款 0.7 0.7 - - - 流动比率 1.13 1.80 3.26 3.00 3.22 其他非流动负债 速动比率 0.82 1.47 2.89 2.61 2.84 负债总额 3,267.6 3,423.6 3,157.8 4,199.5 4,487.5 利