石油化工行业周报第283期：传统能源价格中枢上移叠加政策端发力，石化龙头将迎价值重估

2022年12月31日 行业研究 传统能源价格中枢上移叠加政策端发力，石化龙头将迎价值重估 ——石油化工行业周报第283期（20221225—20230101） 要点 碳中和推动全球能源结构转型，传统能源价值有望重估。自2015年《巴黎气候 协定》签署以来，碳中和逐渐成为全球共识。2020年9月22日，习近平主席 在第75届联合国大会中首次明确了我国碳中和目标，“碳达峰+碳中和”已成为国家战略。但是，我国二十大报告着重提出要平衡“双碳”目标和能源安全，立足我国能源资源禀赋，有计划分步骤实施碳达峰行动。传统能源在我国能源变革时代依然拥有不可取代的地位，传统能源价值依然有望抬升。此外，地缘政治局势紧张加剧供需错配，油气等传统能源价格持续上涨。截至22年12月30日， 布伦特原油期货22年均价为99美元/桶，较2019年均价上涨54%；TTF天然 气22年均价为133欧元/TWh，较2019年均价上涨880%。未来，在能源结构转型大背景下，叠加地缘政治影响，传统能源有望迎来价值重估。 油气价格中枢上移，“三桶油”价值可期。2022年2月俄乌冲突开始，推动油价冲上130美元/桶的高位，随后全年油价中枢位于100美元/桶附近。伴随美联储多次加息，市场预期对原油需求担忧加剧，油价持续下行。供给方面，OPEC+于10月宣布200万桶/天的减产计划。天然气方面，2022年以来欧洲能源危机叠加俄气中断风险，欧洲天然气价格持续走高。此外，欧洲天然气供给紧张通过LNG渠道传导至美国，美国亨利港天然气价格亦出现大幅波动。随着2022年以来油气价格中枢抬升，考虑到“三桶油”持续提升资本开支，原油储量和储量替代率增长显著，有望量价齐升充分享受本轮原油资源的重估。 石油化工 增持（维持） 作者分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005010-57378026 zhaond@ebscn.com 联系人：蔡嘉豪 021-52523800 caijiahao@ebscn.com 行业与沪深300指数对比图 10% 1% -9% -19% -29% 12/2104/2207/2209/22 环保政策趋严叠加国企改革推进，化工行业龙头企业价值中枢有望提升。2021石油化工沪深300 年12月21日，工业和信息化部、科学技术部、自然资源部联合发布了《“十 四五”原材料工业发展规划》，《规划》指出，要提高石化化工、钢铁等重点领域产业集中度，形成5~10家具有生态主导力和核心竞争力的产业链领航企业。国企改革方面，2020年5月22日，“国企改革三年大行动”由国务院总理李克强在十三届全国人大三次会议上所作的《2020年国务院政府工作报告》中提出。2022年是“国企改革三年大行动”收官之年，国企改革的不断深入有望促进化工行业国企在业务层面向快向好发展。截至2022年12月30日，中国石油中国石化、中国海油（H股）三家主要国有企业的PB-MRQ（下同）分别为0.68、0.67、0.75，万华化学、华鲁恒升、扬农化工三家民营白马股的PE-TTM（下同分别为15.5、9.8、17.4。未来，随着碳中和背景下的化工产业集中度提高和国企政策改革的深入推进，主要化工行业龙头将持续受益，其估值有望逐渐上调至合理区间。 投资建议：地缘政治局势持续紧张，中长期上游资本开支不足造成原油供给增长乏力，我们预计中长期内油价将维持中高位，建议关注如下标的：第一、上游板块，中石油、中海油、中石化、新奥股份、中曼石油；第二、油服板块，中海油服、海油工程、海油发展、石化油服、博迈科；第三、民营炼化板块，恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、恒逸石化、桐昆股份；第四、轻烃裂解板块，卫星化学和东华能源；第五、煤制烯烃，宝丰能源；第六、三大化工白马，万华化学、华鲁恒升和扬农化工。 风险分析：上游资本开支增速不及预期，油气价格大幅波动。 资料来源：Wind 目录 1、传统能源价格中枢上移叠加政策端发力，石化龙头将迎价值重估5 1.1.1、碳中和推动全球能源结构转型，传统能源价值有望重估5 1.1.2、油气价格中枢上移，“三桶油”价值可期6 1.1.3、环保政策趋严叠加国企改革推进，化工行业龙头企业价值中枢有望提升9 2、原油价格和供需数据追踪12 2.1、国际原油及天然气期货价格与持仓12 2.2、中国原油期货价格及持仓13 2.3、原油及石油制品库存情况14 2.4、石油需求情况15 2.5、石油供给情况17 2.6、炼油及石化产品情况18 2.7、其他金融变量19 3、风险分析20 图目录 图1：2015年至今主要煤化工企业市净率有所抬升6 图2：2022年油价变化（单位：美元/桶）7 图3：荷兰TTF天然气价格（欧元/TWh）7 图4：美国亨利港天然气价格（美元/百万英热）7 图5：IEA对全球主要石油公司上游资本开支的预测（十亿美元）8 图6：全球油气巨头储量（百万桶）8 图7：“三桶油”总资本开支（亿元）8 图8：“三桶油”上游资本开支（亿元）8 图9：“三桶油”原油储量（百万桶）9 图10：“三桶油”原油储量替代率9 图11：“三桶油”市净率多处于长周期底部区间（%）11 图12：主要民营化工企业市盈率处于长周期相对低位区间（%）11 图13：原油价格走势（美元/桶）12 图14：布伦特-WTI现货结算价差（美元/桶）12 图15：布伦特-迪拜现货结算价差（美元/桶）12 图16：WTI总持仓（万张）12 图17：WTI净多头持仓（万张）12 图18：美国亨利港天然气价格（美元/mmBtu）13 图19：荷兰TTF天然气期货价格（欧元/MWh）13 图20：原油期货主力合约结算价（元/桶）13 图21：布伦特原油期货主力合约价差（人民币元/桶）13 图22：原油期货主力合约总持仓量（万张）13 图23：原油期货主力合约成交量（万张）13 图24：美国原油及石油制品总库存（百万桶）14 图25：美国原油库存（百万桶）14 图26：美国汽油库存（百万桶）14 图27：美国馏分油库存（百万桶）14 图28：OECD整体库存（百万桶）14 图29：OECD原油库存（百万桶）14 图30：新加坡库存（百万桶）15 图31：阿姆斯特丹-鹿特丹-安特卫普（ARA）库存（百万桶）15 图32：全球原油需求及预测（百万桶/日）15 图33：IEA对2023年原油需求增长的预测（百万桶/日）15 图34：美国汽油消费及预测（百万桶/日）15 图35：美国炼厂开工率（%）15 图36：英法德意汽油需求（千桶/日）16 图37：印度汽油需求（千桶/日）16 图38：中国原油进口量（万吨）16 图39：中国原油加工量（万吨）16 图40：欧洲炼厂开工率（%）16 图41：山东地炼开工率（%）16 图42：全球原油产量（百万桶/日）17 图43：全球钻机数（座）17 图44：非OPEC国家产量增长预期（百万桶/日）17 图45：OPEC总产量及沙特产量（千桶/天）17 图46：利比亚、尼日利亚月度产量（千桶/天）17 图47：俄罗斯原油产量（万桶/日）17 图48：美国原油产量（千桶/日）18 图49：美国页岩油产区原油产量（千桶/日）18 图50：美国钻机数（座）18 图51：美国库存井数（口）18 图52：石脑油裂解价差（美元/吨）18 图53：PDH价差（美元/吨）18 图54：MTO价差（美元/吨）19 图55：新加坡汽油-原油价差（美元/桶）19 图56：新加坡柴油-原油价差（美元/桶）19 图57：新加坡航空煤油-原油价差（美元/桶）19 图58：WTI和标准普尔19 图59：WTI和美元指数19 图60：原油运输指数(BDTI)20 表目录 表1：2022年以来部分资源品价格上涨情况5 表2：主要化工企业近年PB对比情况6 表3：碳中和针对化工及相关行业政策梳理9 表4：国企改革“1+N”政策体系相关指导文件10 1、传统能源价格中枢上移叠加政策端发力，石化龙头将迎价值重估 1.1.1、碳中和推动全球能源结构转型，传统能源价值有望重估 能源变革时代正式来临，碳中和成为全球共识，传统能源价值有望重估。自2015年《巴黎气候协定》签署以来，碳中和逐渐成为全球共识。2020年9月 22日，习近平主席在第75届联合国大会中首次明确了我国碳中和目标，我国二 氧化碳排放力争于2030年前达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和。同时，在2022年11月召开的COP27大会上，中美欧三大排放主体集体发声，强调积极推动碳中和措施落地，“碳达峰+碳中和”已成为国家战略和全球共识。在碳中和目标约束能源供给上限、新能源加速替代传统能源需求的背景下，原油、天然气等传统化石能源似乎面临着萎缩乃至最终被取代的命运。但是，我国二十大报告着重提出要平衡“双碳”目标和能源安全，立足我国能源资源禀赋，坚持先立后破，有计划分步骤实施碳达峰行动。因此我们认为，传统能源在我国能源变革时代依然拥有不可取代的地位。在能源结构加速转型背景下，传统能源资本开支下行，中长期看以原油为代表的传统石化能源供给是收紧的。此外，在国家能源安全大背景下，传统能源的逐步退出必须要建立在新能源安全可靠的替代基础上，必须立足客观、循序渐进、推动传统能源和新能源组合。我们认为在能源结构加速转型的新时代，传统能源价值依然有望抬升。 地缘政治局势紧张加剧供需错配，油气等传统能源价格持续上涨。2022年自俄乌冲突以来，全球地缘政治局势持续紧张，受欧美对俄制裁影响，俄罗斯原油产量大幅下滑。俄罗斯亦通过能源供应反制欧洲国家，2022年6月起，俄罗斯持续缩减“北溪一号”管道供气量，供气量先后降至其产能的40%和20%，并于8月31日起完全停止供气。俄罗斯宣布，停气将持续到对俄制裁结束，地缘政治局势紧张加剧了欧洲天然气供给短缺。在此背景下，全球油气价格大幅上涨。截至22年12月30日，布伦特原油期货22年均价为99美元/桶，较2019 年均价上涨54%；TTF天然气22年均价为133欧元/TWh，较2019年均价上涨880%。国际局势动荡加剧了国际能源市场供需失衡，油气等传统能源价格有望持续上涨。 资源品的价值深受供需格局影响，传统意义上资源品的价值随其供需格局的改善或恶化，呈现较强的周期波动。2022年以来，能源转型大力推进，叠加地缘政治冲突深刻重塑了全球能源格局，数个大类的资源品的需求和供给格局被大幅重塑，价格大幅上行，价值得到重估。作为新能源行业原料的锂矿与硅料价格 已经剧烈上涨，截至22年12月30日，碳酸锂现货2022年均价已较2019年均价上涨600%，光伏级多晶硅2022年均价已较2019年均价上涨265%。我们从资源品价值的角度出发，认为原油和天然气的价值重估仍将持续进行。 表1：2022年以来部分资源品价格上涨情况 产品 价格指标 单位 2019年均价 2022年均价 增幅 原油 布伦特原油期货价格 美元/桶 64 99 54% 天然气 TTF天然气现货价格 欧元/TWh 14 133 880% 煤炭平仓价:动力煤:山西优混(5500):秦元/吨5781268120% 皇岛 锂矿 价格:碳酸锂99.5%电:国产 元/吨 68927 482448 600% 硅料 现货价:国产多晶硅料(一级料) 美元/千克 11 41 265% 资料来源：Wind，光大证券研究所整理，注：2019年煤炭均价计算范围为2019年5月5日到2019年12月31日，2022 年均价统计日期：煤炭截至12月28日，其余截至12月30日 2022年以来，煤炭价格有所上涨。2022年煤炭价格均价（截至2022年12 月28日）为1268元/吨，相比2019年均价（计算范围自2019年5月5日到 2019年12月31日）578元/吨上涨120%。煤炭价格中枢抬升带动主要煤炭企 业估值有所上升，2022年12月30日，阳煤化工、中国神华、鲁西化工、华阳股份、中煤能源市净率分别为1.2、1.4、1.2、1.7、1.0，相比2019年同时期多有一定幅