铜冶炼成本竞争力强，米拉多二期即将投产

2024年公司归母净利润同比增长4%，实现营收1455亿元（+5.9%），归母净利润28.1亿元（+4.1%），扣非归母净利润26.9亿元（+43.9%）。经营性净现金流15.4亿元（-74.1%），主要受新建冶炼产能投产及原料存货增加影响。2024Q4单季营收392亿元（同比+12.5%），归母净利润0.79亿元（同比-36.1%，环比-85.7%），主要因毛利润环比增加，但计提4.4亿元资产减值导致净利润大幅下降。

冶炼板块：2024H2冶炼业务盈利环比下降但未亏损，金隆冶炼厂和赤峰金通冶炼厂净利润分别环比减少1.3亿元和1.2亿元。2024年冶炼利润占比仍超40%，但2025年低加工费将显著影响冶炼利润。

矿山板块：2024年铜矿产量15.5万吨（同比减少2万吨），主因厄瓜多尔电力短缺导致米拉多铜矿停产1个多月，其净利润同比减少3亿元。米拉多二期项目预计2025年年中投产，届时公司铜矿产能将达31万吨，位列A股铜上市公司第二。

风险提示：铜价大幅波动风险，铜精矿加工费下跌风险。

投资建议：维持“优于大市”评级。预计2025-2027年归母净利润分别为28.85/43.97/45.61亿元，同比增速2.7/52.4/3.7%；摊薄EPS分别为0.23/0.34/0.36元，对应PE分别为14.1/9.3/8.9倍。公司铜矿产能提升及冶炼优势显著，抗风险能力强。