煤电铝三地优势布局，乘绿电扩铝链可期

公司为河南商丘地方国企，煤电铝一体化，在新疆、云南、河南三地布局。电解铝业务优势布局新疆（80万吨/年）和云南（90万吨/年），一体化成本优势显著，21年以来新疆和云南吨净利分别在3000元和2000元左右。新疆地区产量稳定满产，自备电厂覆盖90%用电量，距离煤源仅20km，且自备阳极全覆盖；云南地区受限电影响存在减产，但受益于水电带来的高绿电比例，率先通过全国绿电铝产品评价，丰水期电价较低，距离氧化铝主产地广西百色仅120公里，参股36%广西公司有氧化铝产能100万吨/年。煤炭业务煤种稀缺品牌优质，现有河南在产产能855万吨/年，21-23年吨煤成本600-700元，24年吨煤成本850元，25年计划产量720万吨。铝箔业务具备先发优势、设备先进优势和环保优势，产品具备核心竞争力，现有在产铝箔产能14万吨/年，云南在建产能11万吨/年，24年铝箔销量6.96万吨，吨净利923元。新疆80万千瓦风电项目预计25年底投产，有望择机论证电解铝扩产；云南11万吨铝箔项目有序推进。预计公司25-27年归母净利分别为49.2/60.1/64.1亿元，对应EPS为2.19/2.67/2.85元，首次覆盖，给予“买入”评级。