煤电铝一体化稳健经营，绿电布局渐进佳境

铝 电投能源（002128.SZ） 增持-A(维持) 煤电铝一体化稳健经营，绿电布局渐进佳境 2023年4月27日 公司研究/公司快报 公司近一年市场表现 市场数据：2023年4月27日 收盘价（元）：12.88 年内最高/最低（元）：17.41/12.01流通A股/总股本（亿）：19.22/22.42流通A股市值（亿）：247.50 总市值（亿）：288.71 基础数据：2023年3月31日 基本每股收益：0.81 事件描述 公司发布2022年年度报告&2023年一季度报告：2022年公司实现营业总收入267.93亿元，同比变化+8.59%；实现归母净利润39.87亿元，同比变化+11.29%；扣非后归母净利润38.60亿元，同比变化8.98%；基本每股收益 2.07元/股。2023年一季度单季营业收入68.44亿元，同比变化-4.57%；归母净利润16.17亿元，同比变化+6.96%；扣非后归母净利润15.84亿元，同比变化+4.61%。公司同步发布2022年度利润分配预案：公司拟以2023年3月31日总股本2,241,573,493股为基数，向公司全体股东每10股派5元人民币现金（含税），共计派发现金11.21亿元，占2022年归母净利润的比例为28.12%。按照4月26日收盘价13.17元/股计算，公司当前股息率3.79%。事件点评 公司煤电铝协同发展，经营业绩稳健。公司主营业务煤炭、电解铝和电力业务，并相互协同，近年来经营效益明显。2022年锦州港褐煤均价636.69元/吨，比2021年均价上涨36.64%；长江有色铝平均价19936.07元/吨，比2021年均价上涨5.49%；受水电出力不足，阶段性用电紧张影响，2022年火电度电均价也有上涨，公司整体经营环境有利。2022年公司实现煤炭销量 摊薄每股收益： 0.81 4599.8万吨，同比变化-0.1%；吨煤综合售价182.8元/吨，同比变化+12.6%， 每股净资产(元)： 14.81 煤炭业务毛利率49.7%，同比变化+2.2pct；实现电力销售77.3亿千瓦时， 净资产收益率： 5.24 同比变化+12.2%，综合电价0.4元/千瓦时，同比+6.7%，电力业务毛利率 资料来源：最闻 36.3%，同比+4.6pct；电解铝板块实现销量86.17万吨，同比变化-2.1%；单吨综合售价17457.1元/吨，同比+6.4%，但因煤炭、电力等核心原材料上 分析师：胡博 执业登记编码：S0760522090003邮箱：hubo1@sxzq.com 刘贵军 执业登记编码：S0760519110001邮箱：liuguijun@sxzq.com 涨，电解铝板块毛利率18.3%，同比变化-7.8pc。公司整体业务布局较好，发展较为均衡。 2023Q1归母净利润同比增长，主要受投资收益和利息支出减少所致。2023Q1锦州港褐煤均价597.79元/吨，同比变化-5.86%%；长江有色铝平均价18456.61元/吨，同比变化-16.82%；受经济复苏弱，叠加进口煤冲击，国际大宗商品叠加等影响，2023Q1公司经营环境较弱。但随着公司近年来现金流持续强劲以及市场融资环境改善，公司Q1财务费用大幅减少39.52%；同时，公司参股扎鲁特旗铁进运输有限公司利润同比增加，Q1确认投资收益等，公司归母净利润实现增长。后期，随着经济复苏，预计煤、电、铝价格进一步下行空间有限，公司经营环境有望改善。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 绿电转型空间较大，储能业务布局顺利。近年来公司利用区位优势，积 极参与竞价新能源项目开发，通过县域开发、“三类一区”以及大基地、大用户合作方式等，不断加大新能源开发力度，围绕蒙西特高压外送输电通道，积极争取大型新能源基地建设指标。截至2022年年报，公司已达成新能源 装机217万千瓦，同比+39.1%，尚在开发建设的产能有通辽市100万千瓦外 送风电基地项目、上海庙外送新能源基地阿拉善40万千瓦风电项目等共计 逾200万千瓦产能，根据公司预计，2023年新能源装机将达到460万千瓦左 右，2024年将再投产100万千瓦，到“十四五”末，新能源装机规模将达到700 万千瓦以上，绿电转型空间较大。 循环经济体布局储能，打开新能源发展空间。2022年公司参与的霍林河循环经济多能互补技术研究与应用创新示范项目（包含有1兆瓦飞轮储能、1兆瓦液冷锂电池储能和1兆瓦铁铬液流电池储能）中的1MW铁铬液流电池项目已完成土建施工，预计年末完成电池的安装调试；储能项目的假设主要用于风光调峰，有利于扩大公司绿电转型空间。 投资建议 预计公司2023-2025年EPS分别为1.74\1.74\1.81元，对应公司4月26日收盘价13.17元，2023-2025年PE分别为7.6\7.6\7.3倍，继续给予“增持-A”投资评级。 风险提示 宏观经济增速不及预期风险；煤炭价格超预期下行风险；安生产生风险；绿电转型不及预期风险等。 财务数据与估值： 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 24,649 26,793 26,416 26,761 27,103 YoY(%) 22.8 8.7 -1.4 1.3 1.3 净利润(百万元) 3,560 3,987 3,891 3,908 4,048 YoY(%) 71.9 12.0 -2.4 0.4 3.6 毛利率(%) 34.0 31.4 31.3 31.0 30.6 EPS(摊薄/元) 1.59 1.78 1.74 1.74 1.81 ROE(%) 20.3 17.2 15.1 13.9 12.9 P/E(倍) 8.3 7.4 7.6 7.6 7.3 P/B(倍) 1.4 1.3 1.1 1.0 0.9 净利率(%) 14.4 14.9 14.7 14.6 14.9 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 8046 7427 10812 15010 16610 营业收入 24649 26793 26416 26761 27103 现金 1608 1859 4549 9303 10201 营业成本 16262 18384 18157 18457 18800 应收票据及应收账款 2854 1528 2792 1584 2848 营业税金及附加 1481 1571 1623 1658 1641 预付账款 645 834 624 853 643 营业费用 56 56 58 57 59 存货 1467 1798 1426 1852 1487 管理费用 612 741 693 721 721 其他流动资产 1472 1408 1420 1418 1430 研发费用 12 61 36 49 43 非流动资产 29587 34694 33267 32552 31671 财务费用 394 308 47 -171 -299 长期投资 622 686 845 998 1154 资产减值损失 -184 -98 -147 -123 -138 固定资产 22631 21827 20853 20302 19475 公允价值变动收益 0 2 1 1 1 无形资产 2185 3447 3885 4419 4966 投资净收益 93 90 96 89 92 其他非流动资产 4150 8735 7685 6833 6077 营业利润 5746 5676 5751 5956 6093 资产总计 37633 42121 44079 47562 48282 营业外收入 14 13 22 24 18 流动负债 8026 5511 5400 6899 5521 营业外支出 139 105 95 105 111 短期借款 2426 502 502 502 502 利润总额 5621 5584 5678 5875 6000 应付票据及应付账款 1812 2776 1755 2851 1841 所得税 852 877 976 1029 984 其他流动负债 3789 2233 3142 3546 3178 税后利润 4770 4706 4702 4846 5017 非流动负债 6118 9294 7303 5450 3567 少数股东损益 1210 720 811 938 969 长期借款 5106 8275 6285 4431 2548 归属母公司净利润 3560 3987 3891 3908 4048 其他非流动负债 1011 1019 1019 1019 1019 EBITDA 8216 8288 7825 7952 8051 负债合计 14144 14805 12703 12349 9088 少数股东权益 3099 3824 4635 5572 6541 主要财务比率 股本 1922 1922 2242 2242 2242 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 2713 2715 2715 2715 2715 成长能力 留存收益 15745 18800 22099 25514 29146 营业收入(%) 22.8 8.7 -1.4 1.3 1.3 归属母公司股东权益 20390 23492 26742 29641 32652 营业利润(%) 72.4 -1.2 1.3 3.6 2.3 负债和股东权益 37633 42121 44079 47562 48282 归属于母公司净利润(%) 71.9 12.0 -2.4 0.4 3.6 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 34.0 31.4 31.3 31.0 30.6 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率(%) 14.4 14.9 14.7 14.6 14.9 经营活动现金流 6333 8504 4538 8719 4743 ROE(%) 20.3 17.2 15.1 13.9 12.9 净利润 4770 4706 4702 4846 5017 ROIC(%) 16.7 15.3 13.5 13.2 12.9 折旧摊销 2159 2183 1973 2078 2198 偿债能力 财务费用 394 308 47 -171 -299 资产负债率(%) 37.6 35.1 28.8 26.0 18.8 投资损失 -93 -90 -96 -89 -92 流动比率 1.0 1.3 2.0 2.2 3.0 营运资金变动 -1146 1082 -2088 2056 -2080 速动比率 0.6 0.7 1.4 1.6 2.4 其他经营现金流 249 315 -1 -1 -1 营运能力 投资活动现金流 -3267 -6697 -450 -1274 -1224 总资产周转率 0.7 0.7 0.6 0.6 0.6 筹资活动现金流 -2504 -1625 -1398 -2691 -2621 应收账款周转率 9.9 12.2 12.2 12.2 12.2 应付账款周转率 8.2 8.0 8.0 8.0 8.0 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.59 1.78 1.74 1.74 1.81 P/E 8.3 7.4 7.6 7.6 7.3 每股经营现金流(最新摊薄) 2.83 3.79 2.02 3.89 2.12 P/B 1.4 1.3 1.1 1.0 0.9 每股净资产(最新摊薄) 9.10 10.48 11.79 13.08 14.42 EV/EBITDA 5.0 5.0 5.0 4.2 3.9 资料来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、