华泰医药代雯团队石药集团1093HK点评看好EGFRADC等研发

核心观点与关键数据

• 股价表现与配置窗口期：石药集团股价截至当前拉升超10%，提示当下为重点配置时点。
• 研发/BD催化：
  • EGFR ADC：4月底AACR将公布安全性及ORR数据，后续关注国内EGFR突变三线PFS、海外EGFR野生型后线FDA沟通结果，BD落地有望显著提振市值。
  • BD收入：2025年可确认的Lp（a）/Mata2/ROR1 ADC首付款约13.7亿元，叠加EGFR ADC首付款后，BD增厚体量或媲美主业利润。
  • 高分红及回购：2024年现金分红比例63%，2025年保守假设50%分红+15亿港币回购（2024-2026年不超过50亿港币），2025年合计股息率超8%。
• 2025年业绩展望：
  • Q1业绩见底：多美素等库存出清，主业利润企稳。
  • BD收入增长：大笔BD收入+新品放量（2025年同比15亿销售增量）。
  • 集采风险低：NBP或三年内集采风险低，短中期逻辑通顺。
  • 估值：2025年表观利润PE仅10倍，研发/BD催化明显。

研究结论

• 强烈推荐买入：短期业绩见底，中期BD收入+新品放量，长期研发管线丰富，估值具吸引力。
• 研发管线重点：
  • EGFR ADC：中美I期同步，AACR数据或具备高首付款BD潜力。
  • 乳腺癌治疗：聚焦HER2双抗（已开展+1L/新辅助），HER2双抗ADC瞄准2-3L。
  • GLP-1：TG103及司美类似物2026年上市，后续小分子/超长效品种解锁新BD。
  • BD提速：2025年预计2-3笔新增BD，BD成果有望常态化。
• 主业展望：
  • 神经板块：NBP收入稳健增长（医保降幅温和+零售拓展），明复乐脑梗新进医保，2025年收入冲击10亿+。
  • 肿瘤线：2025年收入降幅缩窄，2026年回归增长（RANKL/PD-1加速入院，伊立替康脂质体等起量，白紫II/多西他赛白蛋白等2026年上市）。
  • 新品销售：2025年合计销售额超35亿。