一、行情回顾
期货端：一季度国内连粕强势反弹后进入宽幅震荡，清明节假期受中美加征关税影响，CBOT美豆主力合约下跌，巴西升贴水上涨，但整体对国内大豆进口成本影响不大。
现货端：一季度国内豆粕价格经历急涨急跌，2月上旬基差大幅拉涨，3月终端库存累积，现货价格下跌。
二、中美贸易关系走向仍是市场焦点
对等关税落地后影响分析：
- 我国对美豆最新进口关税累计47%，美豆进口依赖度低，本年度进口已基本完成，对国内供应影响不大。
- 本轮加征关税利多传导路径：美豆出口转向巴西 → 巴西大豆出口报价上涨 → 国内豆粕成本抬升。
- 本轮加征关税影响预判：
- 近期巴西升贴水上涨主要补足CBOT盘面下跌损失，短期情绪消散后，近月豆粕价格恐有冲高回落风险。
- 远期（四季度）全球豆系价格重心大概率抬升，主要受美豆种植面积减少、巴西豆出口压力减轻等因素影响。
- 国内豆粕估值受人民币汇率及国内油粕比影响，短期或小幅抬升，但大概率偏向情景二、三，即汇率持稳、油粕比下行突破2.4或小幅走缩。
种植意向报告落地，利多出尽等待种植开启：
- USDA种植意向报告符合预期，美国大豆种植面积略低于预期，但市场已提前交易超预期下调面积，利多出尽。
- 播种季即将开启，中西部产区未来存在偏干风险。
出口高峰期结束，国内压榨表现平平：
- 美豆本年度累计出口销售压力不大，1-2月美国国内大豆压榨数据表现平平，国内压榨目标完成需政策端利好支持。
三、南美出口高峰来袭，升贴水走势是重点
巴西：
- 收割进入后半程，整体销售进度较快，但二季度巴西大豆出口销售高峰期，国内库存压力及产量压力将压制升贴水报价走高。
- 二季度巴西出口高峰期来临，预计月均出口量将在1300万吨以上，对我国月均出口量或在1000万吨以上。
阿根廷：
- 干旱炒作结束，产量基本落定，预计阿根廷2024/25年度大豆产量为4860万吨。
- 二季度阿根廷油粕出口增加，预计对全球豆油豆粕价格形成一定压力。
四、二季度国内供需宽松是共识
国内供给：
- 国内供需矛盾已大部分交易完成，二季度供应大幅增加，预计4-5月国内大豆供应将逐渐转向宽松。
- 第二轮加征关税后，抛储或将再度轮出。
- 二季度国内油厂面临高开机、高库存，豆粕库存难以再次拐头向下，6月中旬豆粕库存或面临累增至120万吨左右。
需求端：
- 1-2月全国饲料产量增幅明显，豆粕提货需求同比增加，但刚需增量有限且季节性波动较小，难以对冲二季度近乎翻倍的供应压力。
- 终端库存面临再度压低，豆粕表观消费量增幅不及一季度测算水平。
五、二季度国内豆粕走势展望
- 情绪消散后，豆粕仍回归基本面交易，短期偏强运行，但近月恐有冲高回落风险，谨慎追多；中期（二季度）连粕将延续当前震荡格局。
- 中美贸易关系走向继续给市场带来不确定性，若关系缓和，豆粕价格或大幅回落；若保持当前水平，远月利多预期仍在，四季度全球豆系价格重心大概率抬升。
策略推荐：基于全球大豆市场以及国内豆粕均属于近弱远强，推荐5-9及7-9反套。
二季度关注点：巴西升贴水报价涨跌、中美贸易关系、美豆播种季的产区降水及土壤湿度情况。
