核心观点与关键数据
基础业务稳健增长，用户价值保持稳定
2024年移动通信服务收入同比增长3.5%，其中移动增值及应用收入增长16.1%；移动用户ARPU为45.6元，同比增长0.44%。固网及智慧家庭收入同比增长2.1%，宽带综合ARPU为47.6元。公司拓展量子密信密话、手机直连卫星等业务，推出内置自研AI大模型的定制AI手机，推进千兆和FTTR宽带升级，并推出AI摄像头、AI云电脑等智能终端。
产数业务深耕行业数智化，天翼云向智能云发展
产业数字化收入同比增长5.5%，占服务收入比达到30.4%。天翼云收入同比增长17.1%，达到1139亿元；IDC收入同比增长7.3%，AIDC高功率机架占比20%。公司完成主流智算芯片与大模型适配优化，成为国内首家实现DeepSeek模型全栈国产化推理服务的运营商级云平台。智能算力合计达到62 EFLOPS，位居算力互联调度市场第一。
AI赋能强化成本精细化管理
营业成本同比增长3.3%，主要原因是加强云网服务质量和能力投入。销售费用同比下降1.1%，管理费用同比增长4.0%，研发费用同比增长11.3%，公司围绕网络、云及云网融合、AI、量子/安全等四大技术方向持续攻关核心技术。
优化资本开支方向，加强算力业务投入
2024年资本开支同比下降5.4%，其中产业数字化投资占比上升3.0pct。计划2025年资本开支同比下降10.6%，算力投资预计同比增长22%。
派发末期股息，持续提升股东回报
计划每股派发末期股息0.0927元（含税），加上2024年中期已派发股息每股0.1671元（含税），全年派发股息为每股0.2598元（含税），达到公司股东应占利润的72%。计划从2024年起，三年内以现金方式分配的利润逐步提升至当年股东应占利润的75%以上。
新兴业务对电信业务收入拉动作用凸显，运营商加快推动智算中心建设
2024年国内电信业务总量同比增长10%，电信业务收入同比增长3.2%。新兴业务收入比重升至25%，对电信业务收入增长贡献率达78%。400G骨干网正式规模化部署，5G基站数达425.1万个。三大运营商数据中心机架数达83万架，智算规模超50 EFLOPS，同比翻倍增长。
投资建议与研究结论
公司基础业务和产数业务双轮驱动，股东回报持续提升。资本开支指引下降有望降低折旧和摊销成本，增强自由现金流。DeepSeek为公司云计算业务带来良好增长前景。预计公司2025-2027年归母净利润分别为356.22亿元、381.90亿元、408.00亿元，对应PE分别为20.06X、18.71X、17.52X，维持“买入”评级。
风险提示：产数业务发展不及预期；分红比例不及预期；行业竞争加剧。
