白糖月报：巴西新榨季即将开启 关注卖压对糖价影响

白糖月报 2025年3月26日 研究员：黄莹 期货从业证号：F03111919 投资咨询证号：Z0018607 联系方式： huangyingqh1chinastock comcn 巴西新榨季即将开启关注卖压对糖价影响 第一部分前言概要 3月国内外行情回顾： 截至3月26日，国内外糖市整体呈现震荡偏强走势。国际方面，印度产量低于市场预期，巴西库存偏低，短期贸易流偏紧支撑国际糖价偏强运行，而后维持区间震荡走势。国内产销速度偏快、累库前置，当前消费维持刚需，整体尚无新驱动，以跟随外盘走势运行。 国内外行情展望： 国际方面，印度产量预计减少、出口或不及预期，巴西库存偏低，短期贸易流偏紧支撑国际糖价。巴西新榨季即将开榨，降雨偏少或有利于榨季初期压榨进程加快，卖压或有所显现。短期有回调可能，关注下方需求支撑。从中长期来看，全球仍处于增产周期，糖料较好前景限制糖价上方空间，持续关注主产国动态。 国内方面，产销速度偏快、累库前置，基差走弱、期现价格收敛。考虑到糖浆进口政策进一步收紧，产需缺口如何补足成为市场焦点，预计郑糖价格将跟随补充缺口的糖源成本波动。关注巴西实际产量预估变化及进口利润的修复情况。 策略推荐： 单边：高位震荡看待。套利：观望。 期权：较虚值比例价差期权。以上观点仅供参考，不作为入市依据 第二部分基本面情况 一、国内外行情回顾 截至3月26日，国内外糖市整体呈现震荡偏强走势。国际方面，印度产量低于市场预期，巴西库存偏低，短期贸易流偏紧支撑国际糖价偏强运行，而后维持区间震荡走势。国内产销速度偏快、累库前置，当前消费维持刚需，整体尚无新驱动，以跟随外盘走势运行。 图1：WTI原油与ICE11号糖价格走势图图2：ICE11号糖与CZCE郑糖价格走势图 数据来源：银河期货，WIND数据来源：银河期货，WIND 二、国际供需格局变化 全球供需受各主产国糖量增产与糖料扩张预期下、长期来看格局向供需宽松预期转变。不过短期受到北半球增产不及预期、叠加巴西库存偏低、新榨季尚未大规模开榨，阶段性贸易流偏紧提振原糖价格此前有所上行。考虑到巴西主产区降雨减少、有利于新榨季按时开榨，预计卖压或将显现。 原白糖价差方面，目前原白糖价差在120美元吨，价差相对有所企稳。 图3：ISO对全球食糖供需格局的预估单位：万吨图4：原白糖主力合约价差单位：美元吨 数据来源：银河期货，ISO数据来源：银河期货，ICE 三、巴西2425榨季生产基本结束，新榨季产量预估偏乐观 当前巴西2425压榨已近尾声，中南部预估定产4000万吨左右，与市场预期基本一致。UNICA双周报数据显示，2月下半月，巴西中南部地区甘蔗入榨量为283万吨，较去年同期的552万吨减少269万吨，同比降幅4879；甘蔗ATR为14209kg吨，较去年同期的13211kg吨减少998kg吨；制糖比为2359，较去年同期的2386减少027；产乙醇338亿升，较去年同期的329亿升增加009亿升，同比增幅26；产糖量为09万吨，较去年同 期的17万吨减少08万吨，同比降幅达4556。202425榨季截至2月下半月，巴西中南部 地区累计入榨量为614688万吨，较去年同期的647125万吨减少32437万吨，同比降幅达501；甘蔗ATR为14127kg吨，较去年同期的13953kg吨增加125kg吨；累计制糖比为 4813，较去年同期的4902减少089；累计产乙醇33911亿升，较去年同期的32698亿升增加1213亿升，同比增幅达371；累计产糖量为39822万吨，较去年同期的42175万吨减少2353万吨，同比降幅达558。 出口方面，2024年巴西糖大量出口，全球糖源供给集中在巴西，2025年1、2月份出口绝对值下降、不过仍处于历史同期高位。巴西2024年出口糖和糖蜜38238万吨，为2012年 以来的最高值；较2023的35077万吨增加3161万吨，增幅901；2024年食糖出口收入为 18614亿美元，较2023年的17791亿美元增加823亿美元，增幅463。其中，2024年12月出口糖和糖蜜28362万吨，较上年同期减少9563万吨，降幅2522，但仍为历史同期高位水平。1、2月出口近390万吨，虽然较去年同期大幅减少，但仍处历史同期高位水平。 巴西2425榨季库存处于10余个榨季同期最低水平。本榨季截至2025年2月底巴西中 南部库存续降至460万吨，同比减少近420万吨，处于10余个榨季同期最低水平。其中高 等级原糖库存500万吨，同比减少490万吨。巴西原糖（VHP）现货对3月期货合约升水稳固在20个点（3月船期）的较高水平，因产量下降导致库存和可出口量进一步减少。最近两个月巴西糖生产大幅放慢，大部分糖厂已经收榨，截至2月15日巴西原糖工业库存仅为262 万吨，同比减少约330万吨，2月前20天巴西已出口原糖80万吨，机构预计23月的月均 原糖出口量在120130万吨左右。关注三月份糖厂开榨进度对供应的补充程度。 2024年巴西乙醇折糖价基本维持在1516美分磅左右。上半年巴西燃料乙醇价格重心 上移，主要得益于含水乙醇相对于汽油更具竞争优势的价格，至此带动巴西乙醇需求强劲。在近期原糖价格反弹后，糖醇价差走扩。 202526榨季巴西糖产预估整体偏乐观。当前巴西中南部天气是市场关注的焦点，3月上半月持续干旱导致主产区甘蔗土壤湿度下降至临界水平，不过下半月降雨量有所回升。市场对于降雨是否能够弥补此前干旱及火灾对甘蔗造成的损害存疑。近期机构对新榨季甘蔗压榨量预估分歧较大，5963亿吨皆有预估。不过考虑到此前盘面已对天气风险有所计价，随着新榨季大规模开榨，卖压仍将有所显现。 图5：巴西食糖供需格局单位：万吨图6：巴西中南部甘蔗单产单位：吨公顷 数据来源：银河期货，UNICA 数据来源：银河期货，UNICA 图7：巴西中南部累计甘蔗压榨量 单位：百万吨 图8：巴西中南部累计产糖量 单位：万吨 数据来源：银河期货，UNICA数据来源：银河期货，UNICA 图9：巴西中南部累计出糖率单位：kgt图10：巴西中南部双周制糖比单位： 数据来源：银河期货，UNICA 数据来源：银河期货，UNICA 图11：巴西出口 单位：万吨 图12巴西糖现货升贴水 单位：美分磅 数据来源：银河期货，UNICA 数据来源：银河期货，泛糖科技 图13：巴西中南部食糖库存 单位：万吨 图14：原糖与含水乙醇折糖价价差 单位：美分磅 1500 1000 500 000 500 1000 数据来源：银河期货，UNICA数据来源：银河期货，UNICA，WIND 四、北半球增产幅度或不及市场预期 新榨季甘蔗食糖产量与天气情况方面，季风的到来带动印度和泰国的降雨量有所增加，对新榨季甘蔗生长有一定促进作用。印度气象办公室表示，预计印度2024年69月的季风降雨水平将为长期均值的106（2023年69月季风降雨量比平均水平低6左右），但东北部地区降雨可能低于正常水平，该情况或将影响新榨季甘蔗的产量。除此以外，印度继续推行乙醇E20目标，新榨季甘蔗生产食糖和出口将受此影响。 印度受天气影响预计本榨季将提前收榨，2425榨季产量预估在2600万吨左右。根据印度全国合作糖厂联合会（NFCSF）发布的数据，202425榨季截至2025年3月15日，全国 还剩204家糖厂正在进行食糖生产工作，较去年同期的358家同比减少154家；入榨甘蔗 254517万吨，较去年同期的284148万吨减少29631万吨，降幅1043；产糖23715万吨， 较去年同期的2827万吨减少4555万吨，降幅1611。 出口方面，今年1月印度制定了到2025年9月出口100万吨的配额。据市场消息，印 度糖厂已签订70万吨出口订单，现货实际出口量可能仅为1020万吨。据政府估计，糖厂今 年将生产2640万吨糖，叠加结转库存800万吨，在扣除国内需求以及100万吨糖出口后， 预计期末库存在500万吨左右，足以满足两个多月的国内需求。由此，我们预计印度或将不 会限制本榨季批准的100万吨糖配额出口。 泰国当前处于甘蔗压榨期，当前生产进度较为平稳，预计产量在1010万吨左右。202425 榨季截至3月17日，泰国累计甘蔗入榨量为903393万吨，较去年同期的81219万吨增加 91203万吨，增幅1123；甘蔗含糖分126，较去年同期的1233增加027；产糖率为10851，较去年同期的10643增加0208；产糖量为98023万吨，较去年同期的86439万吨增加11584万吨，增幅134。其中，白糖产量1963万吨，原糖产量73841万吨，精制糖产量4552万吨。 泰国1月出口糖421万吨，同比增加166，但2425榨季开始以来去年10月至今年1 月的累计出口量仍是近三个榨季最低，为约98万吨，同比小幅减少36。在本榨季截至2月下旬糖产量同比增长75，达到约810万吨的情况下，近期全球最大进口国印尼的需求减弱对泰国糖升水形成压制。 图15：印度食糖供需单位：万吨图16：印度双周累计食糖产量单位：万吨 数据来源：银河期货，ISMA数据来源：银河期货，ISMA 图17：印度甘蔗公平报酬价格单位：卢比百公斤图18：印度榨季最低出糖率单位： 数据来源：银河期货，OSCB数据来源：银河期货，泛糖科技 图19：印度食糖内销配额单位：万吨图20：印度各邦产糖率 数据来源：银河期货，泛糖科技 数据来源：银河期货，ISMA 图21：泰国食糖供需 单位：万吨 图22：泰国双周累计食糖产量 单位：万吨 数据来源：银河期货，OSCB数据来源：银河期货，OSCB 五、产销进度偏快，累库前置 202425年度食糖生产已进入尾声，北方甜菜糖厂全部停机，南方甘蔗糖厂陆续收榨。据中国糖业协会统计，截至2025年2月底，全国累计产糖972万吨，同比增177万吨；累计 销糖475万吨，同比增97万吨；销售进度489，同比加快14个百分点。得益于上一榨季结转库存偏低，预售偏多，带动国产糖产销进度加快，累库前置。 图23：全国月度食糖产量单位：万吨图24：国产糖累计产销率单位： 数据来源：银河期货，WIND 数据来源：银河期货，WIND 图25：新增工业库存库存 单位：万吨 图26：国内食糖月度销售价格 单位：原顿 数据来源：银河期货，WIND数据来源：银河期货，泛糖科技 图27：广西月度库存单位：万吨图28：云南月度库存单位：万吨 数据来源：银河期货，WIND数据来源：银河期货，WIND 六、12月食糖和替代品进口双双下降 2025年12月我国进口食糖数量仅8万吨，同比大幅减少111万吨，处于近十年来第二 低的水平。2425榨季截2月底我国累计进口食糖154万吨，同比减少151万吨。 复盘原糖价格走势，1月下旬主力合约最低跌至17美分左右，进口窗口已经打开，叠加泰国和越南的糖浆、预混粉暂停进口，预计市场需要进口糖的补充。从巴西出口到中国的原糖数据来看，2024年11月至2025年2月都非常少，合计仅有25万吨左右。沐甜科技预计 3月份我国进口食糖数量在2030万吨，较去年同期的1万吨明显增加。 图29：我国食糖月度进口量单位：万吨图30：国内从巴西进口食糖单位：万吨 数据来源：银河期货，WIND数据来源：银河期货，海关总署 图31：商务部配额外食糖实际进口单位：万吨图32：糖浆及预拌粉进口数量单位：万吨 数据来源：银河期货，商务部数据来源：银河期货，海关总署 七、糖浆、预拌粉进口政策从严 近三年糖浆及预拌粉进口数据一直呈现同比增长趋势。2024年我国进口糖浆、预混粉合计23767万吨，同比增加5455万吨，折糖大概17493万吨。其中糖浆16294万吨，折糖大 概10917万吨；预混粉7473万吨，折糖大概6576万吨。2425榨季截至12月底我国进口 糖浆、预混粉合计6391万吨，同比增加2239万吨。 4月18日，海关总署会同国家发展改革委、财政部、农业农村部、商务部、税