【宏观快评】三视角判断债券收益率的调整幅度

核心观点

1. 货币政策态度：未来一段时间DR007或在1.7%~2%之间震荡。居民存款搬家期间，居民代替央行向市场投放流动性，央行货币政策处于紧平衡状态；临时逆回购框定利率上限为2.0%，限制DR007上行空间。
2. 居民资产比较：三年期国债和五年期国债收益率均高于同期限四大行定期存款利率，债券收益率对居民具有吸引力。
3. 银行体系观测：十年期国债与DR007倒挂基本结束，债券定价最不合理阶段已过；但十年期国债仍低于一年期同业存单利率，银行缺负债，做多窗口未到。
4. 股债跷跷板：居民存款搬家情境下，资本市场股债跷跷板明显，债券收益率上行最快时段已过，下行需经济、股市、产业变弱或DR007再度下行，目前信号不清晰，看股做债策略较优。

利率视角一：央行紧平衡的货币政策态度

• 基本结论：DR007或高位震荡在1.7%~2%区间，向上向下可能性均不高。
• 利率向下概率不高：居民存款释放期间，央行货币政策转向紧平衡，加大投放必要性下降。
• 利率进一步上行概率不高：临时逆回购利率上限为2.0%（逆回购7天利率+50bp），央行将此视为银行间利率上限。

利率视角二：居民存款与国债收益率的比价逻辑

• 基本结论：债券收益率已对居民具有吸引力。
• 比价逻辑：国债收益率与存款利率为无风险收益率替代品，同期限债券收益率高于存款利率。
• 当前情况：2024年末及2025年3月21日数据均显示，三年期、五年期国债收益率高于同期限定期存款利率。

利率视角三：银行体系负债与买债收益率的比价关系

• 基本结论：十年期国债与DR007倒挂基本结束，但与一年期同业存单倒挂，银行做多窗口未到。
• 逻辑解释：央行强调保持正常收益率曲线，DR007与十年期国债倒挂结束意味着最陡峭调整阶段已过；但同业存单利率仍高于十年期国债，银行缺负债。

风险提示：居民风险偏好超预期、货币政策超预期。