【宏观快评】6月经济数据点评：经济的七个差异化观察视角

宏观研究 证券研究报告 宏观快评2023年07月18日 【宏观快评】 经济的七个差异化观察视角 ——6月经济数据点评 一、经济的七个差异化观察视角 （一）经济：同环比视角交叉验证，2季度或是底部1）同比来看，2季度6.3%的增长，对应到两年平均仅3.3%。这意味着，这一增速持续，会偏离全年目标增速较远。我们预计下半年三个部门的支出有所改善。包括居民部门的暑期出行、政府部门的财政支出、企业部门的去库趋缓。在此带动下，下半年同比有望有所上行。2）环比来看，2季度环比折年仅3.2%。低于这一环比增速的仅有2022年四季度、2022年二季度、2020年一季度，皆是疫情冲击较大的时候。我们预计这一极低的环比受多个因素影响，包括地产的走弱、“统计造假专项治理行动”、财政支出增速偏低、“复阳”等。预计这些因素中的多个在3季度会有所改善。环比或在2季度见底。（二）政策：总量与结构交叉验证，发力或偏克制对于政策展望，我们依然通过观察政策的触发要素进行判断。1）总量：包括增长、就业、物价目标。其中GDP部分，上半年累计增速为5.5%，两年平均增速为4.0%。这意味着，上半年整体而言，并未偏离全年目标。下半年两年平均达到4.0%，可完成全年目标。2）结构：我们对经济一分为二。其中内生动能部分，6月两年平均增速为4.9%，与前值持平。并未快速下行至较低位置（如，低于4%）。这意味着，总量与结构两个视角看，政策发力或偏克制，防止经济持续下行。体现到具体政策层面，可能更多选择框架内的应对举措，包括专项债加快使用、使用专项债限额结转、加快十四�重大项目实施、鼓励汽车下乡等。（三）投资：平淡数据下不乏超级亮点2季度，投资表现偏弱。固定资产投资2季度同比仅有2.8%，上半年累计增 华创证券研究所 证券分析师：张瑜电话：010-66500887邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001证券分析师：陆银波电话：010-66500831邮箱：luyinbo@hcyjs.com执业编号：S0360519100003 相关研究报告《居民中长期消费贷款首次单季负增长——上半年金融统计数据新闻发布会点评》 2023-07-16 《【华创宏观】对欧美出口大幅下滑的两点思考——6月进出口数据点评》 2023-07-14 《【华创宏观】美国通胀宽度回落！——美国6月CPI数据点评》 2023-07-13 《【华创宏观】社融总量同比或见底，结构仍需观察——6月金融数据点评》 2023-07-12 《【华创宏观】CPI并非全面走弱，两类价格偏强——6月通胀数据点评》 速为3.8%。但投资的结构性亮点依然较多。重点有四大方面与高质量发展相契合的亮点。1）新基建。上半年，新型基础设施建设投资同比增长16.2%，其中5G、数据中心等信息类新型基础设施投资增长13.1%，工业互联网、智慧交通等融合类新型基础设施投资增长34.1%。2）装备制造业。3）绿色电力投资。4）补短板、创新相关投资。详见正文。 2023-07-10 （四）投资：项目批复加快，交运投资加速，财政支出或迎来变化详见正文。（🖂）消费：农民工数据多维度改善，限额以下消费修复或尚未结束对消费的差异化观察来自农民工的分析（代表近3亿中低收入者）。2季度数据来看，农民工多个数据出现改善。1）农村外出务工人数。二季度末，外出务工农村劳动力总量18705万人，同比增长3.2%。此前1季度外出务工人数增长2.3%。2）农民工失业率：6月，外来农业户籍人口调查失业率为4.9%，与上月持平。2季度，农民工失业率均值为4.97%，低于1季度的5.57%。3）农民工月均收入：农民工月均收入与全国人均可支配收入增速差距在缩小。（六）PPI：产能利用率低迷下，或偏弱运行。详见正文。（七）收入：PPI低迷叠加服务业修复，居民收入好于名义GDP详见正文。 二、二季度及六月经济数据点评，详见正文。风险提示：地缘政治冲突加剧；房价下跌；产能利用率持续低迷。 目录 一、经济的七个差异化观察视角4 （一）经济：同环比视角交叉验证，2季度或是底部4 （二）政策：总量与结构交叉验证，发力或偏克制4 （三）投资：高质量主线下依然有诸多超级亮点5 （四）投资：项目批复加快，交运投资加速，财政支出或迎来变化5 （🖂）消费：农民工数据多维度改善，限额以下消费修复或尚未结束6 （六）PPI：产能利用率低迷下，或偏弱运行7 （七）收入：PPI低迷叠加服务业修复，居民收入好于名义GDP7 二、六月经济数据点评8 （一）二季度主要经济数据概览8 （二）六月主要经济数据概览9 （三）就业：就业形势总体稳定，但结构性矛盾比较突出10 （四）消费：小幅回升，但环比偏弱，结构恶化11 （🖂）地产：景气持续回落，销售增速较低12 （六）工增：增速回升略超预期12 （七）投资：变化在交运仓储业13 图表目录 图表1GDP同比：2季度两年平均或是底部4 图表2GDP环比折年，属于极低位置4 图表3内生动力与逆周期5 图表4项目批复加快6 图表5交运投资加速6 图表6农民工外出务工人数继续上行6 图表7农民工失业率持续下行6 图表8产能利用率与PPI7 图表9PPI对居民和名义GDP影响程度不一8 图表102季度主要经济数据一览9 图表116月主要经济数据一览10 图表12就业结构性矛盾比较突出10 图表13城镇新增就业人数10 图表14社零：限额以下回落11 图表15社零：网购回落，线下回升11 图表16社零：限额以上主要商品增速11 图表17国房景气指数大幅回落12 图表18地产销售增速较低12 图表19房地产投资增速较低12 图表20土地成交偏弱12 图表21工业增加值分行业增速13 图表22主要工业品产量增速13 图表23固投：地产、其他行业较差14 图表24基建投资：交运仓储快速回升14 一、经济的七个差异化观察视角 （一）经济：同环比视角交叉验证，2季度或是底部 同比来看，2季度6.3%的增长，对应到两年平均仅3.3%。这意味着，这一增速持续，会偏离全年目标增速较远。下半年两年平均增速需要回升至4%左右才能完成全年目标。 环比来看，2季度环比折年仅3.2%。低于这一环比增速的仅有2022年四季度、2022年二季度、2020年一季度，皆是疫情冲击较大的时候。我们预计这一极低的环比受多个因素影响，包括地产的走弱、“统计造假专项治理行动”、财政支出增速偏低、“复阳”等。预计这些因素中的多个在3季度会有所改善。环比或在2季度见底。 图表1GDP同比：2季度两年平均或是底部图表2GDP环比折年，属于极低位置 资料来源：Wind，华创证券预测资料来源：Wind，华创证券 （二）政策：总量与结构交叉验证，发力或偏克制 对于政策展望，我们依然通过观察政策的触发要素进行判断。 1）总量：根据政府工作报告“今年发展主要预期目标是：国内生产总值增长5%左右；城镇新增就业1200万人左右，城镇调查失业率5.5%左右；居民消费价格涨幅3%左右”。其中GDP部分，上半年累计增速为5.5%，两年平均增速为4.0%。这意味着，上半年整体而言，并未偏离全年目标。下半年两年平均达到4.0%，可完成全年目标。 2）结构：我们对经济一分为二。其中内生动能部分，6月两年平均增速为4.9%，与前值持平。并未快速下行至较低位置（如，低于4%）。 这意味着，总量与结构两个视角看，政策发力或偏克制，防止经济持续下行。体现到具体政策层面，可能更多选择框架内的应对举措，包括专项债加快使用、使用专项债限额结转、使用开发性金融工具、加快十四�重大项目实施、鼓励汽车下乡等。 图表3内生动力与逆周期 资料来源：Wind，华创证券 （三）投资：高质量主线下依然有诸多超级亮点 2季度，投资表现偏弱。固定资产投资2季度同比仅有2.8%，上半年累计增速为3.8%。 但投资的结构性亮点依然较多。重点有四大方面与高质量发展相契合的亮点。一是新基建。根据政治局第二次集体学习，“适度超前部署新型基础设施建设”。上半年，新型基础设施建设投资同比增长16.2%，其中5G、数据中心等信息类新型基础设施投资增长13.1%，工业互联网、智慧交通等融合类新型基础设施投资增长34.1%。 二是装备制造业。上半年，装备制造业投资增长14.4%。其中，汽车制造业、电气机械和器材制造业投资同比分别增长20%和38.9%。 三是绿色电力投资。上半年，清洁电力投资同比增长40.5%，其中太阳能发电投资增长84.4%，风力发电投资增长16%。 四是补短板、创新相关投资。上半年，电子及通信设备制造业、电子商务服务投资分别增长14.2%和22.2%。上半年，专业技术服务、科技成果转化服务投资同比分别增长51.6%和46.3%。 （四）投资：项目批复加快，交运投资加速，财政支出或迎来变化 投资的另一个差异化视角是观察财政支出行为。从诸多迹象来看，我们预计下半年财政支出将迎来变化。 一是发改委项目批复明显加快。1-5月，根据发改委官方数据，合计审批核准固定资产投资项目70个，总投资6672亿元，其中，5月份审批核准固定资产投资项目14个，总投 资2888亿元，主要集中在能源、交通等行业。审批核准项目金额略高于2022年同期。即，今年并未出现类似2021年、2018年，上半年项目批复偏少的情况。这意味着，大项目支撑下，需要下半年财政支出加快。 二是6月基建数据的重要变化是交运行业投资加速。6月，交运仓储业投资同比为22.2%，前值为3.4%。从资金来源的角度，基建三大行业有所差异，电热气水主要来自国企资金。 水利环境中的主要构成，公共设施管理业，主要来自地方财政资金。交运仓储业，涉及交运行业重大项目较多，或受央地财政预算内资金、专项债等因素共同影响。从6月的变化来看，或意味着中央关注的重大项目投资或有所提速。例如，铁路运输业，1-6月累计增速达到20.5%，大幅好于1-5月的16.4%。 图表4项目批复加快图表5交运投资加速 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （🖂）消费：农民工数据多维度改善，限额以下消费修复或尚未结束 对消费的差异化观察来自农民工的分析（代表近3亿中低收入者）。2季度数据来看，农民工多个数据出现改善。 1）农村外出务工人数。二季度末，外出务工农村劳动力总量18705万人，同比增长3.2%。此前1季度外出务工人数增长2.3%。 2）农民工失业率：6月，外来农业户籍人口调查失业率为4.9%，与上月持平。2季度，农民工失业率均值为4.97%，低于1季度的5.57%。 3）农民工月均收入：农民工月均收入与全国人均可支配收入增速差距在缩小。2季度，农村外出务工劳动力月均收入同比为6.5%，1季度为1.5%，提升5个百分点。全国居民人均可支配收入2季度增速为8.4%，1季度为5.1%，提升3.3个百分点。 图表6农民工外出务工人数继续上行图表7农民工失业率持续下行 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （六）PPI：产能利用率低迷下，或偏弱运行 对于PPI而言，其走势受产能利用率影响较大。产能利用率较为低迷的时候，例如1998 年前后、2016年前后，PPI同比为负的持续时间会偏长。 当下，2季度工业企业产能利用率为74.5%，属于历史偏低水平。且考虑到产能利用率的两大重要因素，地产与出口，是否见底尚难判断。这意味着，产能利用率短期内或难以改善。PPI或偏弱运行。 图表8产能利用率与PPI 资料来源：Wind，华创证券 （七）收入：PPI低迷叠加服务业修复，居民收入好于名义GDP 2季度，名义GDP增速仅为4.8%，低于实际增速。但居民人均可支配收入名义同比达到 8.4%。差异的背后，与PPI及服务业两大因素有关。 1）2季度PPI同比为-4.5%，对名义GDP的拖累幅度较大。具体机制是：PPI下行，二产名义GDP受影响，由于二产名义GDP占比较高，导致整体的名义GDP受