信达生物（1801.HK）维持“买入”评级，上调目标价至65港元。公司提前1年实现扭亏为盈，2024年总收入达94.2亿元（+51.8% YoY），Non-IFRS EBITDA盈利4.1亿元，Non-IFRS净盈利3.3亿元，显著好于市场预期。主要得益于产品收入强劲增长、授权费收入高于预期及毛利率好于预期。预计2025年公司产品收入将维持强劲增速，实现持续Non-IFRS EBITDA盈利和Non-IFRS净盈利。
公司国际化进程有望显著加速，计划2030年或之前实现5个研发药物的国际三期临床。重申2027年国内药品收入200亿元目标，并首次提出2030年实现5个创新药的国际三期临床，包括IBI363 (PD-1/IL-2α)、IBI343 (CLDN18.2 ADC)、IBI3009 (DLL3 ADC)、IBI356 (OX40L)、IBI3002 (IL-4Rα/TSLP)等。
晚期研发管线催化剂密集，近期重点关注IBI363、IBI343、IBI354在2025 ASCO的数据读出及玛仕度肽年底数据读出。肿瘤管线方面，IBI363 (PD-1/IL-2α)预计公布更新POC数据（包含PFS数据），计划启动IO经治鳞肺癌临床3期研究和三线MSS肠癌临床3期研究；IBI343 (CLDN18.2 ADC)胰腺癌国际多中心1期临床研究更新POC数据预计将于2025 ASCO读出；IBI354 (HER2 ADC)卵巢癌数据亦有望于2025 ASCO读出。非肿瘤管线方面，玛仕度肽3期GLORY-2（9mg 肥胖适应症）和DREAMS-3（2型糖尿病合并肥胖，头对头司美）均预计于2025年底读出。
早研管线储备丰富，可源源不断输送具备国际化潜力的资产。肿瘤领域，ADC成为早研管线重点，已推出5款临床阶段的ADC (CLDN18.2、HER2、TROP2、DLL3、EGFR/HER3 ADC)，最新双载荷ADC平台首款产品CEACAM5 dp ADC将于2025年进入临床。未来IBI363与ADC资产的联用也将成为肿瘤研发的重要方向。非肿瘤领域，额外三款GLP-1候选药物（GLP-1口服小分子、GIP/GLP-1/GCG、PCSK9-GLP-1/GCG/GIP）有望在玛仕度肽基础上建立起强大的GLP-1护城河，其中GLP-1口服小分子预计将于2025年启动中美1期，IBI3012（GIP/GLP-1/GCG）有望于2025年底/2026底递交IND申请。OX40L（长效给药）、IL4Rα/TSLP双抗和AGT siRNA亦于全球开发进度领先，有望成为具备国际化潜力的分子。
维持“买入”评级，上调目标价至65港元。根据更新的财务数据和指引，将2025E/2026E经调整Non-IFRS净盈利分别调整至3.9亿元/11.6亿元，主要由于微调收入预测、轻微下调研发费用预测及上调销售费用预测导致。同时，由于公司已实现可持续的商业盈利，将公司折现率从原有的8.5%下调至8%。基于DCF估值模型，维持公司“买入”评级，上调目标价至65港元。
投资风险：销售未如预期、商业化进度不及预期、竞争激烈、研发延误或临床试验数据不如预期。
