西部水务龙头加快投资步伐，拓展固废业务

1 Table_First Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 公司深度研究 Table_First|Table_ Sum m ary 兴蓉环境（000598）\公用事业 ——西部水务龙头加快投资步伐，拓展固废业务 投资要点：  公司是成都水务平台 业务包括自来水的生产和供应、污水处理、供排水管网建设以及垃圾焚烧等，其中自来水及污水为最重要业务，业务模式为运营，16年毛利占比90%。业绩平稳增长，17年上半年实现营收17.40亿元，归母净利润4.54亿元。  本地整合+异地拓展，地方平台加快投资步伐 目前几乎全部的业绩来自于成都市，16开始公司依靠资金及运营优势，本地整合+国内PPP+“一带一路”，加快投资步伐。17年本地收购水六厂B厂（40万吨/日），中标温江区PPP项目（10亿元），16年中标合计27亿元异地PPP项目，拟投资巴基斯坦2000吨/日垃圾焚烧项目。截至16年底，在建工程金额为41.93亿元，占（固定资产+无形资产+长期应收款）总和的43.5%，未来随着在建工程转固，将给公司带来较大的业绩增量。目前公司负债率45.9%，仍有投资潜力。  随着产能逐渐投产，业绩稳健增长 供排水产能逐渐投产，16年底污水三四五八水厂提标扩容项目投产，自来水七厂二期预计17年投产。且年初污水结算价格由1.53元/吨上涨至1.63元/吨。17年初万兴2400吨/日垃圾焚烧厂开始试运行，在建垃圾焚烧厂1500吨/日，筹建2000吨/日。目前垃圾渗滤液运营规模2300吨/日，污泥处理能力400吨/日，中水规模30万吨/日，污泥处理及中水处理具备较大的潜力。  给予“推荐”评级 预计公司17-19年归母净利润为9.63、11.49及13.29亿元，EPS分别为0.32、0.39及0.45元，市盈率分别为18、15及13倍，维持“推荐”评级  风险提示 项目推进不及预期；毛利率下行风险；水源水质发生大的变动 Table_First|Table_ Sum m ary |Table_Excel1 财务数据和估值 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 3062.49 3058.34 3810.00 4470.00 5041.00 增长率（%） 12.42% -0.14% 24.58% 17.32% 12.77% EBITDA（百万元） 1497.08 1546.80 1783.92 2101.09 2398.51 净利润（百万元） 824.73 874.22 963.10 1149.53 1329.09 增长率（%） 9.67% 6.00% 10.17% 19.36% 15.62% EPS（元/股） 0.276 0.293 0.323 0.385 0.445 市盈率（P/E） 20.93 19.74 17.92 15.02 12.99 市净率（P/B） 2.10 1.93 1.76 1.60 1.45 EV/EBITDA 12.23 13.10 11.90 10.26 9.01 数据来源：公司公告，国联证券研究所 Table_First|Table_ ReportDate 2017年11月14日 Table_First|Table_ Rating 投资建议： 推荐 当前价格： 5.78元 目标价格： 元 Table_First|Table_Mar ketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 2,986/2,986 流通A股市值（百万元） 17,260 每股净资产（元） 3.19 资产负债率（%） 44.12 一年内最高/最低（元） 6.36/5.24 Table_First|Table_ Chart 一年内股价相对走势 Table_First|Table_Au thor 马宝德 分析师 执业证书编号：S0590513090001 电话：0510-85605730 邮箱：mabd@glsc.com.cn Table_First|Table_ Contacter Table_First|Table_ RelateReport 相关报告 1、《兴蓉环境（000598）\公用事业行业》 《17年营收高增长比较确定，未来发展空间广阔》 2017.03.29 2、《兴蓉环境（000598）\公用事业行业》 《业绩符合预期，垃圾发电投产业绩有望提速》 2017.03.02 请务必阅读报告末页的重要声明 -15%-4%7%18%2016-112017-032017-072017-11兴蓉环境沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 正文目录 1. 成都水务平台，规模西部领先，业绩稳健增长 .......................... 4 成都水务平台，业务逐渐拓展至垃圾焚烧等环保领域 ............................... 4 1.1. 过去几年业绩稳定发展 ............................................................................... 5 1.2.2. 本地整合+异地拓展，地方平台加快投资步伐 ........................... 6 深耕成都，积极推进成都全域供排水资源整合 .......................................... 6 2.1. PPP打破地域垄断，国内环保产业市场空间巨大 ....................................... 7 2.2. 公司依靠资金及运营优势，搭建大战略平台积极“走出去” ......................... 9 2.3. 16年以来，公司积极进行异地拓展，并取得较大突破 ............................. 11 2.4. 积极推进海外拓展战略 ............................................................................. 12 2.5. 公司投资步伐加快，未来业绩增长有望逐步显现 ..................................... 13 2.6.3. 内生外延，核心给排水业务持续增长 ................................. 14 成都城区自来水使用量自然增长 .............................................................. 14 3.1. 扩容改造完成，污水成功调价 .................................................................. 19 3.2. 供排水管网工程建设为配套业务，占比较小 ............................................ 23 3.3.4. 一主多元，包含垃圾焚烧在内的环保业务是重要增长点 .................. 24 垃圾处理为重点拓展对象，在手项目保障确定性增长 ............................. 24 4.1. 渗滤液、污泥及中水等成都为主，规模较小潜力比较大 .......................... 25 4.2.5. 关键假设与盈利预测 ............................................... 28 关键假设 ................................................................................................... 28 5.1. 盈利预测 ................................................................................................... 28 5.2.6. 风险提示 ......................................................... 28 图表目录 图表1：公司发展历程概述 .............................................................................................. 4 图表2：公司实际控制人是成都市国资委（2017.6.30） .................................................. 4 图表3：公司近几年营收情况（亿元） ............................................................................ 5 图表4：公司近几年归母净利润情况（百万元） ............................................................. 5 图表5：公司近几年毛利率与净利率情况 ........................................................................ 5 图表6：公司近几年期间费用率情况 ................................................................................ 5 图表7：公司2016年收入组成 ......................................................................................... 6 图表8：公司2016年毛利组成 ......................................................................................... 6 图表9：成都市2015年用水量及污水处理量 ................................................................... 6 图表10：财政部PPP项目库中项目个数及金额（个，万亿元） .................................... 8 图表11：财政部PPP项目库中环保行业16年项目数量变化 .......................................... 8 图表12：财政部PPP项目库中环保行业16年项目金额变化（亿元） ........................... 9 图表13：公司过去几年每年经营活动产生的现金流量净额（亿元） ............................ 10 图表14：公司近两年进行的对外合作 ............................................................................ 10 图表15：公司承接的PPP项目内容 .............................................................................. 12 图表16：公司近几年非流动资产变化情况（亿元） ...................................................... 13 图表17：公司近几年购建固定资