全球化转型高效推进，海外营收占比超50%

核心观点与关键数据

• 业绩表现：2024年公司实现营收454.8亿元，同比-3.4%；归母净利润35.2亿元，同比+0.4%，扣非归母净利润25.5亿元，同比-5.7%。单Q4营收110.9亿元，同比-4.1%；归母净利润3.8亿元，同比-41.4%，扣非归母净利润3.6亿元，同比+4.9%。
• 毛利率与净利率：综合毛利率为28.2%，同比+0.6pp，主要因业务结构优化及海外业务占比提升至51%；净利率为8.8%，同比+0.8pp；期间费用率为19.3%，同比+1.0pp。
• 费用率分析：销售、管理、研发和财务费用率分别为8.2%、4.9%、6.1%、0.1%，分别同比+0.6pp、+0.9pp、-1.2pp、+0.7pp。管理和财务费用率提升主要因股份支付费用增加及汇率波动。
• 海外业务：海外营收占比提升至51%，实现233.8亿元（同比+30.6%），高于国内业务毛利率8.0pp，拉动整体盈利能力提升。公司已覆盖超170个海外国家，布局11个海外本地化制造工厂，产能超100亿。
• 产品多元化：混凝土机械、起重机械、土方机械、高空机械、农业机械等板块表现分化。农业机械增速最快（+122.3%），高空机械（+19.7%）及土方机械（+0.3%）亦表现良好。公司布局具身智能领域，开发多款人形机器人。

研究结论与投资建议

• 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润为48.2、60.2、70.8亿元，未来三年复合增长率26%。当前股价对应PE为14、11、9倍。
• 目标价与评级：给予2025年20X目标PE，目标价11.20元，维持“买入”评级。
• 风险提示：宏观政策变动、市场竞争加剧、汇率波动、非经常性损益波动等。

关键假设

1. 起重机械：假设市占率稳中有升，海外出口占比提升，2025-2027年营收增速10%、15%、15%，毛利率稳中有升。
2. 混凝土机械：假设市占率稳定，海外出口占比提升，2025-2027年营收增速10%、10%、10%，毛利率略有提升。
3. 土方机械：假设市场份额持续提升，2025-2027年营收增速15%、15%、15%，毛利率略有提升。