2025年2月社融存量增速提升至8.2%，新增社融2.23万亿元，同比多增7374亿元。政府债新增1.69万亿元，同比多增1.1万亿元，其中地方债净融资1.27万亿，超过70%的专项债投向化债领域。贷款新增6506亿元，同比少增3267亿元，1-2月合计同比基本持平2024年同期，贷款余额同比回落至7.3%。
2月新增信贷1.01万亿元，同比少增4400亿元，企业贷款是主要拖累项，票据融资冲量明显。开工旺季推迟导致企业贷款偏弱，节后地方工作重点可能在化债资金的分配和使用，地方专项债自主审批权限扩大后可能优先推进收购存量闲置土地等项目，导致实物工作量进而企业贷款需求推后。居民资产负债表尚未完全修复，2月30大中城市商品房成交面积同比增长17%，但居民中长贷依然偏弱，地产“量”的修复能否带领“价”的提升仍需观察。观测到三个现象：1）居民早偿率回到低位，但房贷违约率和拖欠率没有明显回落；2）早偿率结构再次出现与2024年二季度相同结构的分化，即剩余本金比例较低（债务负担不重）的居民早偿率回升，而剩余本金较高的居民早偿率处于低位；3）房贷早偿率回落，而汽车贷早偿率高位震荡，均表明居民部门的资产负债表尚未完全修复。
2月M2增速维持7.0%，M1增速回落至0.1%。2月股市行情带动非银存款高增，存款增速大幅提升至7.0%，与M2增速收敛。M1增速回落主因春节错位导致的高基数，1-2月M1增速在0.25%。2024年四季度化债资金下达是M1回升的主要动力，但持续回升依然需要看到私人部门信用的企稳扩张。
正如前期所提示，货币宽松的回摆仍在延续。在稳汇率和保资产价格（股&楼）的双目标下，信贷弱并非央行降息的充分条件。政策更加重视准备金率的下行空间，降准将标志着新一轮宽松的起点，但时点或将延后。一方面，政策更加重视准备金率的下行空间，两会记者会上潘功胜行长再次提到“目前金融机构存款准备金率平均为6.6%，还有下行空间”，但对于降息的内涵则外延到了结构性货币政策工具资金利率的下行。另一方面，外部不确定性是政策窗口选择的主要考量，近期掉期溢价率的下行是央行主动而为，目的是“留有后手”。在美国经济“衰退交易”的扰动下，特朗普贸易政策和美联储决策的不确定性依然较高，这使得政策窗口被延后。
风险提示：私人部门资产负债表修复进程不及预期。
