策略专题研究：两个太阳：被重塑的全球化

两个太阳：被重塑的全球化 2025年03月27日 ➢全球化正在如何被重塑？通常意义的全球化指的是，从生产到最终使用的全过程只涉及到国内的占比下降，而需要涉及到跨国的占比上升。过去的全球化主要以出口最终产品的形式，但随着中美贸易摩擦+公共卫生事件的影响，这种旧全球化被打破。2021年之后，伴随西方世界的“重建产能”与中国的出海破圈，看似指标意义上的全球化呈现了截然不同的特征：（1）全球贸易不再以直接出口最终产品的形式，而是以出口中间品的形式经过多次跨国或跨部门的复杂生产才最终流向使用者。在这一过程中，各国基于内生条件也选择了差异化路径：对于中国而言，中国的外需对经济增长仍很重要，中国正通过更复杂的全球价值链的形式参与到新全球化之中；对于美国而言，2018年以来，美国生产活动明显回流，国内生产活动为美国经济带来了更多增长；东南亚则正摆脱低附加值的全球加工厂模式，不断向服务本土内需转型；欧洲经济则在多重因素下更受全球贸易的影响。（2）全球化的范围不再是一个整体，而是以中美各自为中心，全球形成了两个贸易核心圈。具体来说，两个贸易圈的交集主要在：日韩、墨西哥和印度。而欧洲和加拿大与美国更紧密，东南亚、俄罗斯和澳大利亚则与中国更紧密。在新的贸易圈下，中国也形成了自己的优势部门：基础金属和金属制品、机械设备、皮革制品和鞋类、纺织和纺织制品、非金属矿物、零售贸易、运输设备。 分析师牟一凌执业证书：S0100521120002邮箱：mouyiling@mszq.com 分析师王况炜执业证书：S0100522040002邮箱：wangkuangwei@mszq.com 研究助理季宏坤执业证书：S0100124070013邮箱：jihongkun@mszq.com 相关研究 ➢中国外需：破局增量，再造存量。在全球化的重塑下，中国的外需也迎来了新变化：（1）中国已从传统的美国、日韩等贸易伙伴逐渐转向新的贸易伙伴，墨西哥、印度以及东南亚等国家不再是简单的充当中国转口贸易国的身份，而是中国通过投资等方式带动了这些国家的本土需求。根据我们测算，2025年墨西哥+印度+东南亚或能拉动我国总增加值增长0.5%。（2）美国为满足自身需求对外依赖度整体较高，美国在实施关税政策时或存在诸多顾虑。具体而言，美国在非金属矿物、皮革制品和鞋类、纺织和纺织制品、基础金属和金属制品、木材及软木制品、电气和光学设备、机械设备等众多部门对中国依赖度均较高，若贸然实施关税政策或使得美国本土需求得不到满足从而通胀进一步抬升+部分依赖进口中间产品的产业链断裂；与此同时，相比于其他国，中国可以在关键部门对美国实施反制措施。（3）欧美贸易摩擦若进一步加剧，欧洲或被推向中国。从增加值来看，中国在欧洲取代美国的份额大约相当于中美贸易的19%；而参考特朗普第一任期的关税影响，2018年中美贸易受损16.8%，因此欧洲可以很大程度上弥补中国在美国失去的份额。 1.资金跟踪系列之一百六十一：个人活跃度有所回落，ETF与北上均不同程度撤离-2025/03/242.A股策略周报20250323：转换仍在继续-2025/03/233.市场温度计系列之二十四：机构情绪明显下行驱动市场回调-2025/03/224.策略专题研究：从投资到民生，从过剩到新生-2025/03/185.资金跟踪系列之一百六十：个人投资者内部分化，ETF与北上呈现脉冲式回流-2025/03/17 ➢贸易链重构的结构影响：产业链延长+运输距离变远。全球贸易格局的变化同样会影响产业链的发展，产业链的延长意味着更多的生产环节和更高的附加值能力。2015年以前，全球化+互联网推动了全球各产业链均呈现延长趋势；但随着贸易保护+公共卫生事件等影响，这一过程中断；2021年以来全球化开始重构，各类产业链开始以新的方式延长，值得注意的是，中国的制造业的产业链长度未见修复，而非中国地区的制造业产业链开始延长。与此同时，制造格局和贸易格局的变化对船运有着更直接的影响。经我们测算，在新的贸易关系下将会带来全球船运距离的逐步增加；相比之下，船运的整体供给依旧存在明显不足，船运的长期价值值得关注。 ➢两个太阳，三种机遇。当下，全球化正在以一种全新的形式经历重塑。中国在内需企稳回升的同时，外需仍很重要。中国的外需需要关注以下三点：（1）墨西哥、印度和东南亚等国为中国带来新的增长；（2）美国实施关税政策可能并不会一帆风顺；（3）新一轮贸易格局下，中欧贸易关系有修复的空间和基础。与此同时，船运距离有望再次抬升。如果对应到股票行业分类，受正面影响的行业分布在：金属（有色、钢铁）、船运、设备类（机械设备、电气设备、通信设备）、消费（纺服、商贸零售、旅游）等领域。 ➢风险提示：1）国内经济不及预期；2）海外经济大幅下行；3）测算误差。 目录 1全球化正在如何被重塑？.........................................................................................................................................31.1特征一：由最终产品贸易向复杂加工贸易转变...........................................................................................................................31.2特征二：范围由一个整体变为两个核心........................................................................................................................................62中国外需：破局增量，再造存量............................................................................................................................102.1中国寻找新外需：墨西哥、印度和东南亚..................................................................................................................................102.2美国对外高依赖下的贸易博弈.......................................................................................................................................................122.3欧美贸易摩擦背后：欧洲或被推向中国......................................................................................................................................163贸易链重构的结构影响：产业链延长+运输距离变远.............................................................................................194重塑的全球化下的机遇..........................................................................................................................................215风险提示..............................................................................................................................................................22插图目录..................................................................................................................................................................23 1全球化正在如何被重塑？ 我们参考Wang等(2017a)1，全球化一般指的是国内生产（整个生产到最终使用的过程都在国内完成）占比下降，而传统贸易（最终产品贸易）+简单全球价值链（一次跨境加工贸易）+复杂全球价值链（多次跨境加工贸易）的占比上升。过去的全球化主要表现为传统贸易占比的上升，然而随着2018年中美贸易摩擦，全球的传统贸易占比见顶，过去的全球化被打破。与之替代的是，简单+复杂全球价值链占比的抬升，同时，贸易伙伴国之间的关系也变得更加集群化。这种新特征下的全球化是本篇报告所定义的重塑后的全球化。 1.1特征一：由最终产品贸易向复杂加工贸易转变 随着中美贸易摩擦，过去由最终产品驱动的传统贸易被打破，与之替代的是全球的生产过程越来越深化和复杂，中间品贸易驱动了新的全球化出现。本文参考Wang等(2017a)的方法，将一个国家/部门的生产活动分解成四部分：（1）国内生产活动（不涉及全球贸易）；（2）传统贸易（不涉及中间品贸易）；（3）简单的全球价值链活动（一次跨境加工贸易）；（4）复杂的全球价值链活动（多次跨境加工贸易）。与内需相关的是国内生产活动，与全球化（外需）相关的是传统贸易+全球价值链（简单+复杂）部分。其中，传统贸易类似于直接出口，但与出口的差别在于剔除了重复计算的部分，并且最终使用要发生在直接进口国；而全球价值链部分相当于穿透整个产业链，只要某一进口国的最终使用包含了这个国家/部门的增加值就会被计入进口国的进口，而不一定由这个国家/部门自己出口，类似于间接出口。从2000-2023年来看，全球的生产活动中国内占比波动下降，表明全球化的趋势并未逆转。但这一过程中也存在波折，以及全球化形式的转变：（1）金融危机（2008-2009）、特朗普第一任期上台+公共卫生事件（2019-2020）都使得全球化在一定程度上受损。（2）2021年之后全球化重启，但传统贸易的比重已在2018年见顶，新一轮的全球化在全球价值链贸易的兴起下被重塑。 资料来源：ADB，民生证券研究院 资料来源：wind，ADB，民生证券研究院 当然，在复杂的全球贸易变局中，该如何参与全球贸易各国或地区也有各自的选择。对于中国来说，中国经济增长经历了多轮内外需驱动的转变：2009-2012年，金融危机后，全球贸易逐渐恢复，外需对中国经济增长的拉动也逐渐修复；2013-2016年，在基建+地产的驱动下，中国内需增长稳步抬升；2017-2018年随着供给侧改革+抢出口效应，中国经济增长的动力再度由内需转向外需；2019-2020年，随着中美贸易摩擦加剧+公共卫生事件影响，中国通过出口最终产品（传统贸易）参与全球化的模式被改变；2021年以来，随着全球贸易的恢复，外需对于中国经济增长的影响进一步抬升。但与此前不同的是，中国参与全球化的方式发生了转变，即从最终产品贸易到复杂加工贸易的转变。总的来说，中国经济若想平稳增长，内需稳定固然重要；但由于国内较难恢复至由过去基建+地产驱动下内需高增长的模式，因此只依赖内需还不够，外需同样重要。 图3：2009-2012年金融危机后，全球贸易逐渐恢复，外需对中国经济增长拉动更明显；201