银行行业2月金融数据点评：政府债支撑社融增速企稳回升，化债扰动贷款增长

行业研究动态跟踪 看好（维持） 政府债支撑社融增速企稳回升，化债扰动贷款增长 2月金融数据点评 银行行业 国家地区中国 行业银行行业 报告发布日期2025年03月15日 核心观点 政府债发行相对前置，支撑社融增速企稳回升。2025年2月社融同比增长82，环比1月回升02pct，当月社融增量223万亿元，同比多增7374亿元。结构上： 1、人民币贷款同比少增3267亿元，一方面需求的改善有待进一步观察，一方面也受到化债的扰动，2月隐债置换债券发行明显加快（据《金融时报》报道，12月累计发行约1万亿元，其中2月发行约8000亿元），存量贷款的归还导致余额下 降。2、政府债同比大幅多增10956亿元，政府债发行节奏相对前置，是本月社融 同比多增的主要支撑因素。3、企业债券融资同比多增279亿元，股票融资同比少 增38亿元。4、非标融资同比少增257亿元，其中信托贷款同比少增901亿元， 未贴现票据在低基数上同比少减701亿元。 贷款增速继续下行，受化债的扰动较大。2月贷款同比增长73，环比回落02pct，当月人民币贷款新增101万亿元，同比少增4400亿元。春节错位效应下居民户贷款同比少减，后续关注扩内需政策的拉动效果。其中，居民户短贷在春节 错位带来的低基数上同比少减2127亿元，两会政府工作报告将扩内需列为今年首要任务，金融监管总局已印发通知，要求金融机构发展消费金融，更多增量政策有望陆续出台；中长贷同比小幅多减112亿元，但2月地产销售同比表现总体不弱。 对公贷款总量、结构有所走弱，短贷、中长贷同比分别少增2000、7500亿元，票 屈俊qujunorientseccomcn 执业证书编号：S0860523060001 于博文yubowen1orientseccomcn 执业证书编号：S0860524020002 王霄鸿wangxiaohongorientseccomcn 据融资同比多增4460亿元，一是受化债的扰动较大，二是部分银行开年投放积极，可能也消耗了一定的项目储备。 M1增速有所回落，政府和非银部门存款高增。2月M1同比增长01，环比回落03pct，M2同比增长70，环比持平，M2与M1增速剪刀差走阔03pct至 69，资金活化程度仍待提升。2月新增人民币存款442万亿元，同比多增346 万亿元，具体来看，居民户存款同比少增259万亿元，而企业存款同比多增210万亿元，主要是春节错位造成的基数效应的扰动；政府债发行放量，带动财政存款同比多增164万亿元；非银存款同比多增167万亿元，或主要是权益市场交易热度提升，保证金存款增加所致。 投资建议与投资标的 当前进入稳增长政策密集落地期，宽货币先行，宽财政紧随，地方化债显著提速，对25年银行基本面产生深刻影响；财政政策力度加码，支撑社融信贷并提振经济预期，顺周期品种有望受益；广谱利率下行区间，银行净息差短期承压，但高息存款进入集中重定价周期叠加监管对高息揽存行为持续整治，对25年银行息差形成重要呵护；25年是银行资产质量夯实之年，政策托底下，房地产、城投资产风险预期有望显著改善，风险暴露和处置较为充分的部分个贷品种也有望迎来资产质量拐点。 现阶段关注两条投资主线： 1、高股息品种，建议关注工商银行601398，未评级、建设银行601939，未评级、农业银行601288，未评级、江苏银行600919，买入。 2、风险预期改善，以及一季度受债券市场调整扰动较小，基本面确定性较强的品种，建议关注渝农商行601077，买入、宁波银行002142，买入、上海银行601229，未评级、招商银行600036，未评级。 风险提示 经济复苏不及预期；房地产等重点领域风险蔓延；流动性环境超预期收紧。 如何估测债券收益率波动对银行业绩的影响？ 宽财政加码，宽信用仍可期：银行视角看2025政府工作报告 盈利表现分化，风险指标向好：24Q4银行业监管指标数据点评 20250309 20250305 20250226 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 一、政府债发行相对前置，支撑社融增速企稳回升 2025年2月社融同比增长82，环比1月回升02pct，当月社融增量223万亿元，同比多增 7374亿元。结构上： 1、人民币贷款同比少增3267亿元，一方面需求的改善有待进一步观察，一方面也受到化债的扰 动，2月隐债置换债券发行明显加快（据《金融时报》报道，12月累计发行约1万亿元，其中2 月发行约8000亿元），存量贷款的归还导致余额下降。 2、政府债同比大幅多增10956亿元，政府债发行节奏相对前置，是本月社融同比多增的主要支撑因素。 3、企业债券融资同比多增279亿元，股票融资同比少增38亿元。 4、非标融资同比少增257亿元，其中信托贷款同比少增901亿元，未贴现票据在低基数上同比 少减701亿元。 图1：社融、存贷款同比增速及增速差 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 000 200 存贷款增速差（右轴） 社融存量同比增速 贷款同比增速 存款同比增速 100 000 100 200 300 400 202003 202005 202007 202009 202011 202101 202103 202105 202107 202109 202111 202201 202203 202205 202207 202209 202211 202301 202303 202305 202307 202309 202311 202401 202403 202405 202407 202409 202411 202501 500 数据来源：Wind，东方证券研究所 表1：当月：历年2月新增社融结构（单位：亿元） 社会融资规模 新增人民币贷款 新增外币贷款 新增委托贷款 新增信托贷款 新增未贴现银行承兑汇票 企业债券融资 非金融企业境内股票融资 政府债券其他 2021172431341346410093663913566931017697 202212170908448074751422836105852722742 2023316101818431077666936625718138825 20241495997739172571368614231146011934 2025223336506280229330298517027616967906 同比多增7374326727157901701279381095628 数据来源：中国人民银行官网，Wind，东方证券研究所 2020 2023 2021 2024 2022 2025 图2：国债月度发行进度图3：地方专项债月度发行进度 120 100 80 60 40 20 0 20 120 2020 2023 2021 2024 2022 2025 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 100 80 60 40 20 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：Wind，东方证券研究所注：国债发行进度当月国债净发行当年中央赤字（含特别国债） 数据来源：Wind，东方证券研究所注：地方专项债发行进度当月新增专项债当年新增专项债额度 二、贷款增速继续下行，受化债的扰动较大 2025年2月贷款同比增长73，环比1月回落02pct，当月人民币贷款新增101万亿元，同比 少增4400亿元。其中居民户贷款同比少减2015亿元，对公实贷同比少增9500亿元，票据融资 同比多增4460亿元，非银融资同比少增1201亿元。具体来看： 春节错位效应下居民户贷款同比少减，后续关注扩内需政策的拉动效果。其中，居民户短贷在春节错位带来的低基数上同比少减2127亿元，两会政府工作报告将扩内需列为今年首要任务，金融监管总局已印发通知，要求金融机构发展消费金融，更多增量政策有望陆续出台；中长贷同比小幅多减112亿元，但2月地产销售同比表现总体不弱。 对公贷款总量、结构有所走弱，短贷、中长贷同比分别少增2000、7500亿元，一是受化债的扰动较大，二是部分银行开年投放积极，或也消耗了一定的项目储备。 表2：当月：历年2月新增贷款结构（单位：亿元） 人民币贷款 融资 机构贷款 2021 13600 11000 2497 1855 4113 2691 180 356 2022 12300 5052 4111 3052 459 2911 1790 1665 2023 18100 11100 5785 989 863 1218 173 50 2024 14500 12900 5300 2767 1038 4868 4045 928 2025 10100 5400 3300 1693 1150 2741 2844 754 同比多增 4400 7500 2000 4460 112 2127 1201 174 金融机构新增 对公中长期对公短期对公票据 居民户中长期居民户短期非银行业金融其他 数据来源：中国人民银行官网，Wind，东方证券研究所 图4：30大中城市商品房成交面积当周值（单位：万平方米）图5：14城二手房成交面积当周值（单位：万平方米） 600 500 400 300 200 100 2021 2022 2025 2023 2024 350 300 250 200 150 100 50 2021 2024 2022 2025 2023 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 三、M1增速有所回落，政府和非银部门存款高增 2025年2月M1同比增长01，环比1月回落03pct，M2同比增长70，环比持平，M2与 M1增速剪刀差走阔03pct至69，资金活化程度仍待提升。 2月新增人民币存款442万亿元，同比多增346万亿元，具体来看，居民户存款同比少增259 万亿元，而企业存款同比多增210万亿元，主要是春节错位造成的基数效应的扰动；政府债发行 放量，带动财政存款同比多增164万亿元；非银存款同比多增167万亿元，或主要是权益市场交易热度提升，保证金存款增加所致。 图6：M1、M2增速与M1、M2增速剪刀差 16 M2 M1增速剪 刀差（右轴 ） M1 同比增速 M2 同比增速 14 14 12 12 10 10 8 8 6 6 4 4 2 2 0 0 2 2 4 4 6 6 8 201908 201910 201912 202002 202004 202006 202008 202010 202012 202102 202104 202106 202108 202110 202112 202202 202204 202206 202208 202210 202212 202302 202304 202306 202308 202310 202312 202402 202404 202406 202408 202410 202412 202502 数据来源：中国人民银行官网，Wind，东方证券研究所 表3：当月：历年2月新增存款结构（单位：亿元） 新增人民币存款 新增居民存款 新增企业存款 财政存款 非银金融机构存款 机关团体存款 境外存款 2021 11500 32600 24200 8479 16100 4610 107 2022 25400 2923 1389 6002 13900 6770 232 2023 28100 7926 12900 4558 5163 7952 58 2024 9600 32000 29900 3798 11574 511 253 2025 44200 610