业绩短暂承压，下游需求复苏在即

证券研究报告公司动态报告 2025年03月12日 业绩短暂承压，下游需求复苏在即 安路科技 沪深300 24 11 3 16 30 43 202403 202406 202409202412202503 分析师：单慧伟 邮箱：shanhwhx168comcnSACNO：S1120524120004 联系电话： 分析师：贾国瑞 邮箱：jiagrhx168comcnSACNO：S1120525020002 联系电话： 评级及分析师信息 安路科技688107 评级：上次评级：目标价格： 买入首次覆盖 最新收盘价： 3641 股票代码： 688107 52周最高价最低价： 41281716 总市值亿 14595 自由流通市值亿 14595 自由流通股数百万 40085 事件概述 公司发布2024年业绩快报。2024年公司实现营收652亿元，同比699；归母净利润205亿元，同比扩大亏损419；扣非归母净利润241亿元，同比扩大亏损610。收入端来看，受终端行业客户去库存周期未结束及下游需求复苏分化影响，营收同比减少；利润端来看，公司持续加大研发投入以强化核心竞争力，研发支出保持高位，叠加营收规模下降，导致亏损同比扩大。 公司业绩短暂承压，但库存逐步恢复正常水位，下游需求有望复苏 相对股价 24年受到终端行业客户去库存尚未结束、下游市场各行业需求复苏不及预期等影响，公司收入同比下滑。但与海外龙头公司比较而言，公司同比下滑幅度较小，展现了较强的经营韧性。展望25年，我们认为通信、工控、汽车等下游需求逐步恢复，库存消化逐步回到正常水平，凤凰等产品占比逐步提升，公司收入毛利率端都有望逐步改善。 新品迭代助力新市场新客户开拓 面相工控等市场的长尾客户，公司推出凤凰系列高效能PH1P产品，适用于嵌入式控制、逻辑协同处理、图像处理、机器视觉、LED显示、视频处理与监控、通信基础设施、医疗、工业控制和消费电子等多个领域。同时公司逐步完善汽车级FPGA生态，推出符合车规标准的高性能FPGA器件，支持ADAS、ECU、智能座舱和人机交互等应用，满足新能源和智能化驾驶的需求。 投资建议 我们预计公司2426年营业收入分别为652、818、1010亿元，同比70、257、234；归母净利润分别为204、200、167亿元。每股收益分别为051、050、 042元。2025年3月11日股价为3641元，对应PS分别为22、18、14x。由于公司是国内FPGA龙头公司，产品导入以及客户份额不断提升，下游需求触底修复进程中，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧风险，新品研发不及预期风险，行业景气度不及预期风险。 盈利预测与估值 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入百万元 1042 701 652 818 1010 YoY（） 536 327 70 255 235 归母净利润百万元 60 197 204 200 167 YoY（） 2939 4296 37 21 167 毛利率（） 398 384 310 381 406 每股收益（元） 015 049 051 050 042 ROE 37 136 165 192 191 市盈率 24355 7394 7140 7290 8757 资料来源：Wind，华西证券研究所 正文目录 1国内FPGA龙头企业，不断完善产品布局4 2盈利预测与估值4 21盈利预测4 22相对估值4 3风险提示5 图表目录 表1主营业务预测4 表2：可比公司Wind一致预期5 1国内FPGA龙头企业，不断完善产品布局 安路科技是国内FPGA龙头企业。公司成立于2011年。主业覆盖FPGA芯片、FPSoC及专用EDA软件的研发、设计与销售，产品广泛应用于工业控制、网络通信、消费电子、数据中心和智能汽车电子等领域。目前FPGA拥有三大核心产品线：1）ELF系列：主打低功耗市场，适用于工业控制和网络通信，如ELF3系列通过优化功耗与性能，满足高带宽需求。2）EAGLE系列：定位高性价比逻辑控制与图像处理市场，例如EAGLE4系列支持1Gbps高速接口转换，适配伺服控制等场景。3）PHOENIX系列：大部分采用28nm工艺，面向高性能计算，支持16GbpsSerDes接口，服务于数据中心等高带宽领域。此外公司还有FPSoC产品系列，例如集成RISCV处理器的SWIFT1系列，在视频处理与人工智能领域应用。 2盈利预测与估值 21盈利预测 基本假设： 1、芯片业务：公司在国内FPGA行业具有较强竞争力，目前主要包含三大FPGA系列以及FPSOC产品，目前在丰富各类产品线和布局，在客户端份额逐步上升。未来随着公司凤凰系列以及FPSOC产品占比逐步提升，整体毛利率处于环比增长趋势。综上，预计公司20242026年芯片收入增速分别是69625262376，毛利率分别是275834963776。 2、技术服务：公司在该部分收入主要包括软件模块开发服务、定制应用方案设计服务等，预计后续毛利率保持稳定。综上，预计公司20242026年技术服务收入增速分别是9913015，毛利率分别是980098009800。 我们预计公司2426年营业收入分别为652、818、1010亿元，同比70、257、234；归母净利润分别为204、200、167亿元。 表1主营业务预测 202200 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1042 701 652 818 1010 收入YOY 5357 3275 70 255 235 营业成本（百万元） 627 432 450 506 600 毛利率 3981 3836 3099 3812 4058 收入 1028 665 619 775 959 FPGA芯片业务 收入YOY 5572 3530 696 2526 2376 毛利率 3945 3526 2757 3496 3776 收入 10 34 31 40 46 技术服务 收入YOY 4213 25438 991 3000 1500 毛利率 6152 9803 9800 9800 9800 收入 4 1 2 3 4 毛利率 7756 4542 5000 5000 5000 合计 其他业务 资料来源：Wind，华西证券研究所 22相对估值 我们选取兆易创新、复旦微电、紫光国微作为可比公司，其中兆易创新主营业务涉及存储芯片等，复旦微电主营业务涉及到FPGA芯片及其他业务，紫光国微主营业务包含FPGA芯片等。2025年可比公司PS为21x。我们预计公司2426年营业收入分别为652、818、1010亿元，同比70、257、234；归母净利润分别为204、200、167亿元。每股收益分别为051、050、042元。2025年3月11日股价为3641元，对应PS分别为22、18、14x。由于公司是国内FPGA龙头公司，产品导入以及客户份额不断提升，下游需求触底修复进程中，首次覆盖，给予“买入”评级。 表2：可比公司Wind一致预期 证券简称 当日股价元 EPS 营 业收入（亿元 ） PS 2025311 24E 25E 26E 24E 25E 26E 24E 25E 26E 兆易创新 12818 160 251 322 7467 9434 11307 11 9 8 复旦微电 5335 107 107 135 3589 4282 4834 67 47 39 紫光国微 7158 319 271 343 5511 7354 8672 11 8 7 平均 195 210 266 5522 7023 8271 30 21 18 安路科技 3641 051 050 042 652 819 1011 22 18 14 资料来源：Wind，华西证券研究所 注：可比公司数据均为Wind一致预期，时间截至2025年3月7日 3风险提示 1、行业竞争加剧风险：公司与海外竞争对手相比，在规模、研发实力、客户资源、融资渠道等方面仍存在差距。随着中国半导体材料行业逐步迭代，公司也会面临本土公司在细分产品市场的竞争。若公司不能正确把握市场动态和行业发展趋势，市场地位可能受到不利影响。 2、产品研发不及预期风险：新品研发对于芯片设计企业非常重要，如果料号拓展不及预期，可能会对公司的收入释放产生不利影响。 3、行业景气度不及预期风险：公司下游终端需求包括通信、工控、消费电子、汽车电子等应用，若下游需求恢复不及预期，可能将对公司的经营业绩造成不利影响。 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 701 652 818 1010 净利润 197 204 200 167 YoY 327 70 255 235 折旧和摊销 63 17 17 17 营业成本 432 450 506 600 营运资金变动 76 166 130 147 营业税金及附加 1 1 1 1 经营活动现金流 193 0 322 297 销售费用 26 24 28 31 资本开支 55 3 5 3 管理费用 58 59 74 81 投资 213 0 0 0 财务费用 3 0 0 0 投资活动现金流 170 7 3 2 研发费用 384 358 434 485 股权募资 17 0 0 0 资产减值损失 24 29 0 0 债务募资 30 50 50 300 投资收益 8 7 8 1 筹资活动现金流 52 39 50 300 营业利润 197 204 200 167 现金净流量 28 47 269 1 营业外收支 0 0 0 0 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 197 204 200 167 成长能力 所得税 0 0 0 0 营业收入增长率 327 70 255 235 净利润 197 204 200 167 净利润增长率 4296 37 21 167 归属于母公司净利润 197 204 200 167 盈利能力 YoY 4296 37 21 167 毛利率 384 310 381 406 每股收益 049 051 050 042 净利润率 281 314 245 165 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 112 130 139 115 货币资金 290 337 68 69 净资产收益率ROE 136 165 192 191 预付款项 7 57 59 62 偿债能力 存货 763 549 670 818 流动比率 1139 619 447 237 其他流动资产 444 458 473 492 速动比率 543 344 184 089 流动资产合计 1504 1401 1271 1441 现金比率 220 149 024 011 长期股权投资 0 0 0 0 资产负债率 113 178 239 426 固定资产 30 24 18 12 经营效率 无形资产 37 29 24 16 总资产周转率 040 042 057 070 非流动资产合计 125 108 96 83 每股指标（元） 资产合计 1630 1509 1367 1524 每股收益 049 051 050 042 短期借款 31 81 131 431 每股净资产 361 310 260 218 应付账款及票据 12 64 61 67 每股经营现金流 048 000 080 074 其他流动负债 89 82 93 110 每股股利 000 000 000 000 流动负债合计 132 226 284 608 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 7394 7140 7290 8757 其他长期负债 53 42 42 42 PB 1020 1176 1402 1670 非流动负债合计 53 42 42