转债策略精研（十一）：转债市场动态止盈策略的优化与实测

转债市场动态止盈策略的优化与实测 固定收益 深度报告 转债策略精研（十一） 报告日期：2025310 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzqhazqcom分析师：胡倩倩 执业证书号：S0010524050004 电话：13391388385 邮箱：huqianqianhazqcom 主要观点： 21年至今转债市场行情如何？ 转债市场呈现“先扬后抑再冲高”的三段式特征。25年年初转债市场走势强劲，2025年1月以来，权益市场经历显著回调后进入弱势反弹周期，整体呈现宽幅震荡格局，转债强势抗跌领涨。回溯市场驱动因素，前期权益市场大幅上行引发的估值中枢抬升，叠加政策效应边际递减、跨季流动性边际趋紧等多重压力，共同导致A股市场开门红预期落空。外部关税政策扰动因素的持续存在，进一步加剧了国内市场波动性。根据同花顺数据显示，截至1月末沪深全A指数累计收益率为232，反映市场风险偏好持续承压。进入2月交易周期后，市场结构出现显著分化。受益于科技创新产业政策红利释放及春节档影视消费超预期回暖，科技板块与影视传媒板块领涨市场，驱动沪深全A指数月内实现462的显著超额收益。 2025年初，中证转债指数呈现典型的技术性回调后修复行情，转债市场持续冲高。具体表现为：1月上旬受跨年流动性边际收紧影响，指数短暂回撤；但随着市场风险偏好修复，自1月中旬起延续2024年10月中旬以来的震荡 上行通道，至2月末累计涨幅已完全覆盖跨年期间回撤幅度，完成技术形态修复，1月、2月中证转债指数分别录得134与233的正向收益。可转债市场之所以节节攀升，主要源于低利率环境下可转债配置需求较旺，而新券供应不足。 可转债市场呈现震荡修复特征，交易活跃度伴随情绪回暖逐步修复。自2024 年1月至2025年2月期间，市场日成交规模呈现明显波段特征：2024年6 月与10月两度形成量能高峰，此后伴随市场谨慎情绪蔓延进入缩量调整周 期。进入2025年，随着政策拐点预期增强，沪深两市成交规模自低位持续 回升，截至2月28日分别录得29386亿元（沪市）和40101亿元（深市）的阶段性高位。分析表明，虽然每轮行情驱动因素各异（包括政策预期差、估值修复等），但市场共识已逐步形成政策转向预期升温与经济基 本面渐进式改善正形成共振。鉴于当前市场处于回升期在望的关键窗口，建议采用止盈卖出策略进行配置，在稳定波动的同时，等待市场出现机会后冲高。 止盈卖出策略市场表现如何？ 策略构建： 本文选取2021年至今为回测时间区间，我们将止盈卖出策略定义为在每月的第一个交易日买入价格不高于110元的转债，每个月的最后一个交易日卖出持仓中价格高于130元的转债，保留不高于130元的转债。 敬请参阅末页重要声明及评级说明118证券研究报告 收益情况： 在权益市场取得正收益的时期，止盈卖出策略往往能够斩获较为显著的超额收益；而在权益市场出现负收益的情况下，该策略的抗跌性优势凸显，其收益率大多优于中证转债。在当前市场处于回升期的情况下，本策略表现值得关注。 波动情况： 从波动情况来看，止盈卖出策略稳定性强于中证转债，但已展现出一定的抗跌性。从2021年至今，止盈卖出策略的最高累计收益率达到3964，显著高于中证转债的1729，其年化收益率为991，同样高于中证转债的422。2024年初至今，止盈卖出策略的累计收益率为1059，略高于中证转债的累 计收益率1003。在2021年至2025年1月期间，止盈卖出策略的最大回撤为1217，标准差为252，虽然标准差高于中证转债，但其波动走势与中证转债相似。 分月度来看，在中证转债29个正增长月中，止盈卖出策略在其中的18个月 涨幅都高于中证转债，收益表现好，超涨率为6207；同时，在中证转债21 个负增长月中，止盈卖出策略在其中的17个月跌幅都高于中证转债，抗跌率达到了8095。 整体情况： 整体评价止盈卖出策略，策略盈利能力强，超额收益一路走高。在2021年 到2025年2月期间，止盈卖出策略累计收益率为3964，远高于中证转债的1689，超额收益高达2275。在权益市场收益良好时，该策略的涨势略大于中证转债；在权益市场收益不佳时，该策略的累计收益率保持领先，走势与中证转债相近。 如何改良止盈卖出策略？ 改良策略构建： 我们将改良原有止盈卖出策略，进一步筛选出成长性好的，安全性强的转债作为改良止盈卖出策略标的。具体筛选指标为：选取公司近三年主营业务收入年复合增长为正、在筛选日正股未带ST和ST标记、转债评级在A及以上、转债剩余余额大于1亿元、剩余期限大于05年、市盈率大于0，市净率大于1，YTM大于0。 与中证转债相比：攻守兼备 改良止盈卖出策略展现出显著的“超涨抗跌”特征，其表现全面优于中证转债指数，呈现出更为稳定的表现。在面对震荡市场时，该策略兼具进攻属性与防御属性。在行情回调期间，能够通过合理的风险规避措施减少损失；在行情上升阶段，又能捕捉超额收益。 与改良前相比：超涨抗跌 从收益情况看，改良后的策略在权益市场表现好时成长性增强，在市场表现负收益时保持原有抗跌性，改良作用显著。当权益指数为正收益时，改 良止盈卖出策略的盈利能力明显增强，相对于传统止盈卖出策略的超额收益分别为052、172、144、034以及013当权益指数为负收益时，改良止盈卖出策略保持原有抗跌性。2022H1、2022H2、2023H2、2024H1对传统止盈卖出策略的超额收益分别为085、073、103和 182，总体上高于传统止盈卖出策略。 分月度来看，改良止盈卖出策略自21年9月起累计收益率开始高于止盈卖出策略，超额收益一路走高。改良后累计收益率为4366，年化收益率为1091，显著高于止盈卖出策略的3964和991。与改良前相比，单月最高超额收益为446，平均每月超额收益为181。值得关注的是，改良止盈卖出策略当前超额收益402接近近年最高水平，体现出改良后的策略在当前市场情形下的优势。 近期符合止盈卖出策略转债盘点 截至3月7日，筛选目标转债满足条件：1）收盘价低于110元；2）转债余额 高于1亿元；3）剩余年份大于05年；4）近三年主营业务收入复合年均增长率大于0；5）PE大于0PB大于1；6）YTM大于0。其中，剔除1）正股ST、ST的转债；2）发债主体信用评级低于A的转债。近期满足标准的转债为汇通转债、高测转债、建龙转债、晶能转债、科顺转债、湘佳转债和顺博转债。 风险提示 正股及公司基本面表现不及预期；转债破发风险；转债违约风险；数据统计与提取产生的误差等。 正文目录 1市场回升期在望，止盈卖出策略正当时6 11市场回暖信号明显，转债市场向上修复6 12转债市场交易投资情绪修复，止盈卖出策略大有可为7 2止盈卖出策略：攻防双优，稳健领跑市场周期8 21止盈卖出策略构建8 22收益情况：进攻性和防御性兼备，优势突出8 23波动情况：风险抵御能力突出，抗跌性明显9 24整体情况：高盈利和低风险兼备，表现优于债市10 3改良止盈卖出策略：兼具两端优势，整体收益上升11 31改良止盈卖出策略构建11 32改良止盈卖出策略市场表现11 321与中证转债相比：攻守兼备11 322与改良前相比：超涨抗跌14 4近期符合止盈卖出策略转债盘点16 5风险提示17 图表目录 图表12021年至今权益市场与中证转债累计涨跌幅（单位：）7 图表22024至今可转债沪深市场日成交额趋势（单位：亿元）8 图表3不同权益走势下，止盈卖出策略与中证转债收益对比9 图表4不同权益走势下，止盈卖出策略与中证转债收益对比9 图表52021年至今止盈卖出策略与中证转债月收益率对比（单位：）10 图表62021年至今止盈卖出策略与中证转债累计收益率对比（单位：）10 图表72021年至今止盈卖出策略超额收益（单位：）11 图表82021年至今改良止盈卖出策略与中证转债月收益率对比（单位：）12 图表9改良止盈卖出策略与中证转债整体对比12 图表102021年至今改良止盈卖出策略与中证转债累计收益率对比（单位：）13 图表11不同权益走势下，改良止盈卖出策略与中证转债收益对比14 图表122021年至今止盈卖出策略和改良止盈卖出策略超额收益对比（单位：）14 图表13改良前和改良策略与中证转债整体对比14 图表142021年至今改良止盈卖出策略与止盈卖出策略月收益率对比（单位：）15 图表152021年至今改良止盈卖出策略与止盈卖出策略累计涨跌幅对比（单位：）16 图表16不同权益走势下，改良止盈卖出策略与止盈卖出策略对比16 图表17近期符合止盈卖出策略转债16 1市场回升期在望，止盈卖出策略正当时 11市场回暖信号明显，转债市场向上修复 转债市场呈现“先扬后抑再冲高”的三段式特征。回顾2024年，权益市场经历剧 烈波动，总体呈逐步回暖态势，带动转债市场向上修复。2024年1月权益市场下探 1238，为近3年来最大的单月跌幅。农历春节前后，多重利好政策密集出台，极大程度上提振资本市场信心。以同花顺沪深全A为统计口径，24月权益市场分别回升963、135与105。58月权益市场呈波动走势。9月受一系列利好政策驱动，权益市场大幅增长，增长2227，为近四年最大增幅。后续市场回落但仍保持在近几年较高态势。转债市场行情大体与权益市场一致。 25年年初转债市场走势强劲，2025年1月以来，权益市场经历显著回调后进入 弱势反弹周期，整体呈现宽幅震荡格局，转债强势抗跌领涨。回溯市场驱动因素，前 期权益市场大幅上行引发的估值中枢抬升，叠加政策效应边际递减、跨季流动性边际趋紧等多重压力，共同导致A股市场开门红预期落空。外部关税政策扰动因素的持续存在，进一步加剧了国内市场波动性。1月14日监管层释放积极信号，证监会系统工作会议通过强化投资者保护机制与市场基础制度建设等举措，有效提振市场风险偏好，推动指数展开阶段性反弹。然而1月20日后市场环境再度承压，叠加房地产行业头部企业信用风险事件发酵，多重负面因素共振下，主要宽基指数延续震荡态势至春节休市。根据同花顺数据显示，截至1月末沪深全A指数累计涨跌幅为288，反映市场风险偏好持续承压。 2月股市震荡上涨462，权益市场整体波动上行、月末回调。当月全A指数累 计涨跌幅收于173，较1月底上涨462。市场运行轨迹可分为三个阶段：春节后受关税政策明朗化和DeepSeek、宇树科技等公司技术突破刺激，权益市场在科技板块的带动下展现出强劲的上涨动能，市场交投活跃度骤增；中下旬在获利回吐与业绩预期修正压力下出现波动，随后增量资金入场推动指数再创新高；月末受国际经贸摩擦升级影响，主要指数震荡回落。 2025年初，中证转债指数呈现典型的技术性回调后修复行情，转债市场持续冲高。 具体表现为：1月上旬受跨年流动性边际收紧影响，指数短暂回撤；但随着市场风险 偏好修复，自1月中旬起延续2024年10月中旬以来的震荡上行通道，至2月末累计 涨幅已完全覆盖跨年期间回撤幅度，完成技术形态修复，1月中证转债指数录得134 的正向收益。2月在权益市场带动下，中证转债指数创出2022年8月以来的新高，但由于估值溢价偏高，整体表现落后于权益市场，当月录得233的涨幅。可转债市场之所以节节攀升，主要源于低利率环境下可转债配置需求较旺，而新券供应不足。 全年维度看，转债市场呈现“先扬后抑再冲高”的三段式特征，与权益市场波动高度联动，中证转债指数最终收于历史峰值区域，较去年同期累计上涨1128。 图表12021年至今权益市场与中证转债累计涨跌幅（单位：） 5 0 5 0 52101 0 5 0 5 0 2108 220322102305231224072502 20中证转债累计涨跌幅同花顺沪深全A累计涨跌幅 1 1 1 1 2 2 3 资料来源：同花顺，华安证券研究所 12转债市场交易投资情绪修复，止盈卖出策略大有可为 可转债市场呈现震荡修复特征，交易活跃度伴随情绪回暖