密卫转债投资价值分析：危化品物流龙头，仓储区位和资质壁垒凸显

密尔克卫（603713.SH）是一家领先的化工供应链综合服务商，业务涵盖危化品物流、货运代理、仓储、运输及化工品交易等。公司实控人陈银河等合计持股约47.7%。

核心观点

1. 危化物流市场增长与行业集中度提升：危化品物流市场2015-2023年复合增速9.16%，预计2025年达2.85万亿元。高要求、高门槛及强监管加速中小企业出清，密尔克卫作为行业龙头，有望受益于行业集中度提升。
2. 稀缺仓储资产构筑护城河：公司拥有逾60万平米危化品仓库，多位于核心化工园区，区位和资质壁垒凸显。2020年拓展化工品交易，近两年布局新能源、快消等领域并加速国际化。
3. 业绩稳健增长：受益于危化品运输领先地位及协同效应，2024Q1-3Q营收同比+25.3%，归母净利润同比+21.7%。WIND一致预期2025-26年归母净利润同比+18.33%、15.97%。

关键数据

• 密卫转债（113658.SH）：AA-级，债券余额8.72亿元，剩余期限2.54年，收盘价119.82元，转股溢价率37%，纯债溢价率12.94%，YTM-1.79%。
• 正股密尔克卫：最新总市值78.05亿元，PETTM15.0x。

研究结论
密卫转债正股PE、PB均处历史底部，绝对价格不高，债券余额小且即将进入回售期，下修概率提升。基于山证可转债估值模型（假设股价不变、不考虑强赎和下修），合理估值123-134元。

风险提示
市场需求不足、行业集中度提升低于预期、安全事故风险等。